美国国债市场发出明确讯号：当前利率水平仍不足以遏制潜在的经济过热。随着交易员对美联储最早可能在今年10月份再次加息至少25个基点的预期升温，美国两年期国债收益率飙升至一年多来的高点，约为4.15%，明显高于美联储3.5%–3.75%的政策区间。

这一背离自今年3月份开始显现，反映了市场对政策敏感性资产的重新定价。上周公布的非农就业增长数据超出预期，加剧了市场对加息的预期，并强化了市场对通胀压力和人工智能推动的经济繁荣可能过热的担忧。本周即将发布的5月份CPI和PPI预计将进一步佐证这一趋势。

美债收益率攀升：对美联储的紧缩作用明显

Brandywine Global Investment Management投资组合经理Jack McIntyre指出：“利率在某种程度上已经对经济起到限制作用，但在出现新的经济变量前，美国国债收益率仍可能维持高位。”

对政策极为敏感的两年期美债收益率交投于约4.15%，远高于美联储3.50%-3.75%的政策区间上限。30年期美债收益率已达到5.19%，逼近2023年高点。美国国债收益率上升的影响已扩散至整个收益率曲线，这给美联储新任主席凯文·沃什带来了政策压力。沃什下周将主持其首次货币政策会议及新闻发布会。

沃什此前主张放宽利率，认为现行政策过于严格。但债券市场越来越担心，美联储可能在应对通胀和经济过热风险上行动滞后。RBC环球资产管理公司BlueBay美国固定收益主管Andrzej Skiba指出，人工智能支出推动了经济活动，他首次开始担心美国经济可能出现过热迹象。

飓风中心有两个不断聚积的通胀风暴：中东能源冲击和人工智能支出热潮。首先是中东冲击。5月布伦特原油均价进一步涨至103.7美元/桶，美国零售汽油现货均价已升至4.61美元/加仑。油价飙升的传导效应已蔓延至更广泛领域——美国供应协会ISM的数据显示，投入品价格指数徘徊于2022年4月以来最高水平，造纸、机械、基本金属等16个行业报告原材料成本上涨。

其次，人工智能支出也成为通胀担忧。Skiba指出：“一段时间以来，我们第一次开始考虑美国经济真正开始过热的情况。”资本支出的加速推高了对资本的需求，进而抬高了中性利率，使经济比表面看起来更具通胀倾向。

与此同时，特朗普在6月7日通过媒体公开施压，要求将基准利率“大幅下调至1%或更低”，称“我们靠低利率打造了这个国家”。债券市场以收益率持续走高的方式，发出了对沃什温和倾向的最尖锐抗议。

短期收益率与政策利率背离，引发对“中性利率”的关注

2年期美债收益率自今年3月起便持续高于美联储政策利率的上限，目前溢价幅度约40至50个基点。这是市场在用实际行动表态：政策不再具有限制性，甚至可能过于宽松。

美国短期国债收益率与政策利率的背离，再度提醒市场，美联储政策往往滞后于市场走势。2021年底至2022年初的加息周期曾显示出类似先行市场的特征。当前，投资者和分析师开始重新关注美联储的长期“中性利率”衡量标准——即既不刺激也不抑制经济增长的理论借贷成本水平。

FOMC在3月预测长期中性利率约为3.1%。分析指出，持续的AI资本支出热潮通过提高资本需求，将中性利率推向了更高的方向。市场交易价格目前隐含的经通胀调整后中性利率约为1.8%，远高于美联储经通胀调整后1.1%的估计中值。

这是一个沃什在首场新闻发布会上必须谨慎处理的“地雷”。如果他认为中性利率高于委员会估计，那么维持当前利率不变就意味着政策实际上已不再是限制性的，加息可能势在必行。如果他倾向于维持委员会当前较低的估计，则必须面对债券市场持续走高和通胀预期攀升的风险。

巴克莱银行利率策略团队负责人Anshul Pradhan指出，就劳动力市场需求加速与货币政策紧缩性问题的争论，可能推动中性利率假设上调，从而影响整个收益率曲线，而不仅仅是短端利率。WisdomTree投资策略主管Kevin Flanagan认为，中性利率的合理水平对沃什制定政策至关重要，其前任鲍威尔曾对3.5%的中性利率是否合理犹豫不决。

美债已经实际上“替美联储加息”？高收益率已影响抵押贷款和企业借贷

目前，10年期美国国债收益率约为4.5%，这直接抬高了抵押贷款和企业借贷成本。研究估计，近期美国国债收益率上升相当于美联储加息约75个基点。

分析人士指出，这种收益率上升可能支持美联储在短期内维持利率不变，但若通胀数据继续高于目标，美联储将不得不考虑进一步加息。投资者也将密切关注近期消费者价格指数(CPI)数据，以及国际事件(如伊朗战争引发的油价上涨)对通胀的潜在影响。

Flanagan总结道：“如果CPI未显示出明显的通胀上升，债券市场的抛售可能受限，甚至出现小幅反弹。但从根本上看，4%的收益率水平已经成为整个收益率曲线的新常态。”