今年7月,在第十六届中国基金业金牛奖颁奖典礼上,博时信用债纯债债券荣获“三年期开放式债券型持续优胜金牛基金”奖项,这是该产品第三次蝉联金牛奖,也是博时基金固定收益总部投资总监、基金经理张李陵捧回的第三座金牛奖杯。

银河证券数据显示,截至2018年底,博时信用债纯债债券A最近三年累计净值增长率达13.71%,在52只同类可比基金中排名第6位;近五年净值增长率达43.42%,在同类基金中排名第3位。

然而过去几年,宏观环境与债市表现也发生了不小的变化。在张李陵看来,组合穿越牛熊的核心在于三大核心策略配合,通过长期积累寻找“预期差”。

三大策略配合穿越债市牛熊

张李陵坦言,主要有三项策略:第一,博时信用债纯债债券主要以中高评级信用债为持仓,追求获取高于市场平均水平的票面收益;第二,坚持分散投资原则,避免个券风险对整体组合产生影响;第三,积极参与利率波段交易,对冲信用风险,增强组合收益。过去几年,正是依靠这三项核心策略相互配合,才让组合在不同的经济周期均获得正收益。

张李陵回顾指出,2016年和2017年,债市整体处于熊市,由于经济复苏,利率策略表现最差,但企业盈利整体良好,中高评级信用债不仅没有违约风险,而且能够通过票息获得显著的超额收益。

而在2018年和2019年上半年,债市处于牛市格局,经济逐步下行,利率策略表现最优,但是信用债风险加剧,那么组合通过分散投资控制信用风险,同时积极使用利率策略对冲信用风险,同样能获取超额收益。“通过灵活运用各种策略,组合能够控制风险,获得长期的超额回报。”

在张李陵的债市投资理念中,寻找突破市场的“预期差”是一条重要思路。但通常在固定收益市场中,成熟机构投资者众多,往往很容易形成一致预期,如何才能做到“突围”?张李陵表示,试图寻找预期差,首先要了解“预期”是如何形成的。所谓“预期”,是市场投资者根据当下的经济形势,依照历史经验,线性外推而得出的判断。

因此,寻找预期差的第一步,就是要比市场主流参与者拥有更多、更深刻的历史经验。在张李陵看来,这种经验需要通过在市场上长期积累,同时进一步对海内外历史进行深入学习才能获得。

而寻找预期差的第二步,则是改变线性外推的思维模式。张李陵指出,市场的运作非常复杂,往往多个主线相互缠绕,这就需要投资者创造性的去分析,同时预测市场可能的状态,而并非仅仅依据单个因素做简单的线性外推。

“这也需要对市场保持敏锐,创造性的进行思考,并不断用错误来矫正自己的思维模式,让自己的投资框架尽量接近市场的真实运行状态。”张李陵表示。

国内债市保持长期向好格局

“当前宏观环境错综复杂,经济下行和韧性同时存在。”谈到对于当前债市投资环境的研判,张李陵如此坦言。

张李陵表示,国内债市仍然保持长期向好的格局。除了长周期的债务因素、经济转型期增速下行的硬性等原因,受外围扰动因素影响,短期国内外流动性仍然有望维持宽松,这对债市投资而言是正面因素。

而从长期来看,张李陵认为“债券牛市应该没有结束”。原因在于,债券收益率是由债务水平决定的。因此站在较为长期的角度,债券收益率可能仍有下行空间。

2018年以来,债市信用风险事件屡发引起市场关注,固收管理人如何防范应对尤为关键。对此,张李陵表示,未来几年,信用风险或继续出清,因为债务扩张抑制后,依赖资金存续的发债主体可能面临困境。

张李陵指出,在这个过程中,偿债资金来源会更加依赖盈利。因此,如果需要参加中等评级债券的投资,就需要特别注意盈利能力。对于城投,盈利能力就是区域经济增长水平和财政实力;对于企业而言,就是主营业务的盈利能力。如果投资人把握好这两点要素,即使阶段性出现个别信用事件,最后本金得到偿付的概率仍然很高。

此外,还要关注分散投资和组合管理,面对巨大不确定性,切忌将鸡蛋都放到一个篮子里。分散投资能够充分缓释风险。

对于具体择券,张李陵认为,从目前来看,无风险利率和高评级债券的收益率仍然处于较高水平。但从中长期角度看,仍有一定的下行空间。此外,可转债在未来几年或成为获取超额收益的主要品种。

展望国内债券市场未来整体发展趋势,张李陵坦言:“如果我们能够解决经济增长过热以来债务扩张的问题,完成利率市场化的最后一跃,债券市场将真正成为一个资源配置的工具,债市的广度和深度都将有进一步的增长,参与者也将更加多元化,流动性也将大幅提升。”