评论：

1. 2009年1-5月的行业效益数据释放出较为积极的信号，主要有以下三个特点：1）、纺织品和服装制造业效益显著好于全部工业企业平均水平：纺织品制造业的收入和利润同比增速分别为高出工业企业6个和24个百分点、服装制造业的收入和利润同比增速分别高出工业企业11个和40个百分点。2）、服装制造业效益持续好于纺织品制造业：服装制造业2009年1-5月营业收入同比增长10.6%（好于纺织品5.2%的收入同比增速），增速环比1-2月提高1.2个百分点；利润总额同比增长16.9%（显著好于纺织品-1.5%的利润同比增速），增速环比1-2月略微下降2个百分点。3）、纺织品制造业效益亦有所好转，收入和利润同比增速均呈见底回升态势：纺织业2009年1-5月营业收入同比增长5.2%，增速环比1-2月提高1.8个百分点；利润总额同比下降1.5%，降幅环比1-2月缩小8.8个百分点。

2. 服装和纺织品制造业营业收入同比增速环比回升，主要得益于行业终端需求有所恢复（外需逐步探底和内需明显复苏）。2009年1-5月，我国累计出口纺织品服装589亿美元，同比下降11.1%（1-4月同比下降10%、5月当月同比下降14.8%），降幅逐步趋缓；其中，对美国出口延续回升趋势。2009年1-5月，限额以上批零服装类零售额同比增长17.3%（1-4月同比增长15.3%、5月当月同比增长22.1%），服装消费持续复苏。

3. 服装制造业2009年1-5月利润总额同比增长16.9%，增速环比1-2月下降2个百分点。服装制造业1-5月毛利率为14.4%，同比提升0.6个百分点，环比1-2月下降1个百分点；费用率为8.4%，同比下降0.3个百分点，环比1-2月下降0.6个百分点。行业利润总额同比实现较快增长主要得益于收入的增长、毛利率的提升和费用率的下降；其中，毛利率同比提升主要得益于成本下降。行业利润总额同比增速环比下降主要是毛利率环比下降所致，毛利率环比下降有服装价格下降（尤其是出口）的原因，也有成本环比上涨的原因。

4. 纺织品制造业2009年1-5月利润总额同比下降1.5%，降幅环比1-2月缩小8.8个百分点。纺织品制造业1-5月毛利率为10.4%，同比提升0.3个百分点，环比1-2月提升0.6个百分点；费用率为5.7%，同比下降0.9个百分点，环比1-2月下降0.9个百分点。行业收入同比增长、毛利率同比提高、费用率同比下降，行业主营业务盈利能力有所好转，但行业利润总额却同比下降，我们认为原因可能在于非经常性损益项目。而行业利润降幅环比大幅缩小主要得益于收入同比增速环比提高、毛利率环比提高和费用率环比下降。

5. 行业外需逐步探底。中国纺织品服装5月份出口金额为123亿美元，同比下降14.8%（远小于中国整体出口26.4%的同比降幅）。其中，纺织品5月份出口金额为49亿美元，同比下降16.3%；服装5月份出口金额为74亿美元，同比下降13.7%。5月份的出口数据主要有以下三个特点：1）、纺织品服装出口降幅连续第三个月明显低于整体出口降幅，这主要有两方面的原因：一是“价廉物美”的中国纺织品服装在中国出口商品体系中仍然具备较强的竞争力；二是服装介于日用消费品和可选消费品之间，在经济萧条时具备一定的消费刚性，在经济复苏时具备一定的消费弹性。2）、纺织品、服装出口同比下降幅度逐步趋缓。纺织品1-5月累计出口同比降幅为15.5%（1-4月份为15.2%、5月当月为16.3%），服装1-5月份出累计口同比降幅为8.1%（1-4月份为6.6%、5月当月为13.7%）。3）、纺织品、服装出口环比明显企稳。纺织品3、4、5月份出口金额分别为47.3、51.2、49.0亿美元；服装3、4、5月份出口金额分别为74.3、73.7、74.1亿美元。

从同比和环比（尤其是环比）的情况来看，纺织品、服装出口企稳迹象逐渐明显，行业出口最坏时期可能已经过去，出口大幅下降的可能性较小。行业出口何时走出低谷并迎来反弹主要取决于欧、美、日的消费情况和零售商的去库存情况。如果2009年底国外经济形势有所好转（如预期的那样），那么行业出口届时将回暖。

6. 行业内需明显复苏。全国百家重点大型零售企业5月份零售额240亿元，同比增长20.9%；服装类零售额64亿元，同比增长18.8%。百家重点零售企业5月份零售数据主要有三个地方值得关注：1）、零售额同比增速持续、强劲回升。百家重点零售企业5月份零售额同比增长20.9%，增速环比4月份提高8.3个百分点，环比一季度大幅提高12.5个百分点，零售额同比增速持续、大幅回升。2）、服装类零售额同比增速亦有较大幅度回升。百家重点零售企业5月份服装类零售额同比增长18.8%，增速同比提高6.6个百分点，环比4月份提高7.8个百分点，同比和环比均呈现较好的复苏态势。3）、服装类零售额同比增速略低于当期整体零售额同比增速，主要原因在于金银珠宝类的强劲反弹。金银珠宝的强劲表现可能预示消费前景光明。金银珠宝类5月份零售额同比增长38.3%，增速环比3、4月份大幅提高；作为可选性最强、带有奢侈品性质的金银珠宝类商品，其零售额同比增速的大幅回升较大程度上说明消费者消费意愿和消费环境的改善，对后续消费回暖具有较大的指导意义。

5月份社会消费品零售总额同比名义增速为15.2%，增速环比连续第四个月回升；5月份限额以上批零服装类零售额同比名义增速为21.1%，增速亦是连续第四个月回升；结合5月份百家重点零售企业服装类零售额同比增速的大幅回升，我们认为从各个消费指标的协同性来看，国内整体消费和服装消费复苏态势进一步明朗。并且，我们继续看好下半年的消费情况，消费市场回暖过程仍将延续，主要原因在于：1）、宏观经济增速见底并将逐步回升，消费大环境有所改善；2）、城镇居民人均可支配收入实际增速08年以来稳中有升，城镇居民消费能力并未遭到大幅削弱；3）、消费的先行指标消费者信心指数在4月份见底、5月份回升，这可能预示国内消费大环境将回暖；4）、政府拉动内需和刺激消费的一系列政策。

7. 行业投资策略。行业运行现状及趋势--逐步探底、缓慢复苏：对于全行业而言，虽然行业底部特征逐渐明显（出口降幅趋稳、国内消费回升），但行业真正回暖还需时日（出口成为制约行业回暖的短板，而出口回暖将是一个较为漫长的过程，并且可能有反复），“调整”仍将是较长时间内行业发展的主旋律。行业估值水平--偏高：由于提前反映出口回暖预期、政府扶持政策等利好因素和跟随大盘上涨，行业估值也不具备优势：全行业2008年静态市盈率为58X（2009年净利润增长10%-20%，取最乐观的数据，全行业2009年PE也高达48X，估值压力较大，即股价因预期好转被市场炒作之后得不到实体经济业绩的支撑），踢掉亏损个股之后的PE为38X（初步预计2009年PE也超过30X），我们重点跟踪的18家公司2009-2010年算术平均市盈率分别为28X和22X；全部A股2009年PE为二十几倍。

从行业的发展趋势、板块的估值水平和大周期下行业轮动规律（弹性较大的行业在经济复苏阶段表现较好、纺织服装业的弹性弱于先导性行业）等角度综合而言，我们维持行业“中性”投资评级，在投资策略上坚持“轻行业、重个股”的风格。我们依然沿着出口和内销两大核心驱动力的变化来精选个股，我们看好的个股主要集中在三个方面：内销品牌企业（重点）、出口优势企业和辅料龙头企业。内销品牌企业的长期投资价值主要来自三方面：一是服装消费市场存量庞大、增量显著；二是服装消费升级趋势方兴未艾；三是城镇化进程加快等。其短期驱动力主要来自两方面：一是随着国内服装市场景气度回升，内销品牌季度业绩情况将好转；二是以上个股具备一定的估值优势，并且国内服装消费市场回暖可以支撑更高的估值。对于四个服装品牌，相对最看好报喜鸟和七匹狼。