社融增速低于市场预期，主要是由于投向实体部门贷款少增幅度较大、政府债发行节奏偏慢、直接融资和非标融资也在一定程度拖累社融表现。2 月社融同比增长9.0%，环比下降0.5pct，社融增量1.56 万亿元，不及市场预期。结构上：1、人民币贷款同比少增8385 亿元，主要受春节错位以及去年同期高基数效应的扰动，或也与淡化增量、平滑节奏的监管引导下，银行适度调整季度间投放节奏、以及季度内适度前置投放有关。2、政府债同比少增2127 亿元，主要仍受到地方专项债发行进度偏慢的影响。3、企业债同比少增1905 亿元，除春节错位因素外，可能也与地方政府融资平台的发债需求减弱有关；受监管政策限制以及资本市场相对低迷影响，股票融资同比少增457 亿元。4、非标融资同比大幅少增3287 亿元，主要系未贴现票据同比大幅少增3618 亿元所致，是拖累2 月社融增量的又一因素。

全口径信贷新增符合预期，对公中长贷恢复同比多增。2 月人民币贷款新增1.45 万亿元，同比少增3600 亿元，符合市场预期。1、居民户贷款转弱，短贷、中长贷均同比少增。尽管1 月居民户贷款表现较好，但从金融机构信贷收支情况来看，增量主要来自经营贷，真实的消费和按揭信贷需求修复仍需时间，叠加春节错位影响，2 月居民户贷款波动较大，短贷同比少增6086 亿元，中长贷同比少增1901 亿元，或指向地产销售仍有压力，2 月30 城商品房成交面积同比大幅下降64%。2、对公贷款结构延续改善，对公中长贷在连续7 个月同比少增后首次转正。尽管对公贷款整体少增463 亿元，但中长贷同比实现转负为正，在去年高基数的基础上进一步多增1800 亿元，2023 年广义财政带来的实物工作量或已有所体现；票据融资同比少增1778 亿元，或表明银行继续压缩表内票据贴现储备额度，为实体信贷让渡空间。3、非银贷款同比多增3872 亿元，我们认为一是可能存在季节性因素，如春节期间居民配置行为的变化；二是对应着较为宽松的银行间流动性环境，以及流动性分层的进一步缓解；三是不排除与稳定资本市场的行为有关。

错位效应下M1 增速回落，非银存款同比大幅多增。2 月M1 同比增速1.2%，环比1 月下降4.7pct，M2 同比增速8.7%，环比1 月持平，M2 与M1 增速剪刀差再度走阔至7.5pct。我们认为M1 增速回落主要是春节错位的影响，一方面奖金发放等使得2 月企业活期向居民储蓄转化加速，另一方面春节也影响了企业的开工率，体现在2 月居民存款同比多增2.41 万亿元，而企业存款同比少增4.28 万亿元。此外财政存款同比少增8356 亿元，主要是政府债发行偏慢所致，以及考虑到对公中长贷的修复，财政存款可能仍在向企业存款转化。非银存款同比大幅多增1.67 万亿元，可能与资本市场当期表现以及监管政策有关。

2024 年银行经营基本面有望筑底，关注银行业风险确认后处置出清的力度、新发贷款利率的拐点、全社会各部门债务成本压降（居民按揭、政府化债、LPR 调降）后银行息差筑底、24 年财政将靠前发力稳定经济预期，继续看好银行股表现。

现阶段推荐三条主线：1、经济增长仍承压，预期回报率下降背景下的高股息国有行，建议关注农业银行(601288，未评级)、工商银行(601398，未评级)、交通银行(601328，未评级)；2、经济大省“挑大梁”背景下，有区域α优势且基本面确定性强的城商行，重点推荐江苏银行(600919，买入)，建议关注苏州银行(002966，买入)、杭州银行(600926，买入)、成都银行(601838，买入)。3、困境反转、估值处于低位兼具高股息特征的城农商行，重点推荐南京银行(601009，买入)，建议关注渝农商行(601077，未评级)、北京银行(601169，未评级)。

风险提示

经济复苏不及预期；房地产等重点领域风险蔓延；流动性环境超预期收紧。