国内大型PTA 一体化生产装置在全球产业链中具有较强的竞争优势。精对苯二甲酸（PTA）是生产聚酯产品和其他重要化工产品的原料，国内PTA 装置技术以英威达技术、日立技术、BP 技术为主，其中英威达技术占比最高，国内多套装置采用了最新的英威达P8++技术。我们认为，未来PTA 技术或仍以规模化生产、降低能耗物耗、提升产品质量、减少单吨投资为核心发展方向，国内的大型PTA 一体化生产装置无疑在全球产业链中具有较强的竞争优势。

PTA 需求呈现复苏性增长，终端纺服需求存复苏预期。2023 年PTA 内外需求逐步回暖，根据钢联数据，国内PTA 表观消费量近6000 万吨，同比增长近20%，主要是受到下游聚酯行业大幅扩产的提振。2023 年以来纺织服装、服饰业国内下游消费整体呈现弱复苏态势，2023 年服装鞋帽、针、纺织品类零售额及服装类零售额分别约为11898 亿元、8664 亿元，同比分别为11.63%、15.65%。在纺服出口方面，美国纺服厂商主动去库、减少纺服产品进口，2022 年下半年至2023 年底已经呈现出明显的去库效果，我们认为，目前美国纺服企业去库速度高企，服装、面料等的批发及零售库存水平有望快速回落，美国服装及服装面料批发商库存已下滑至历史中位，美国纺服厂商去库周期或将在中短期结束，国内纺服海外出口预期改善。

国内PTA 迎来新一轮扩产周期，且新投放产能马太效应凸显。我国是最大的PTA 生产国，也是最大的PTA 消耗国。根据钢联数据，2017-2023 年国内PTA有效产能从4709 万吨/年增长至8067.5 万吨/年，年均复合增长率约9.39%。

根据《中国石化市场预警报告（2023）》和百川盈孚数据，2024-2027 年预计有近3000 万吨/年的PTA 拟在建及复产产能。近年来建设的大型PTA 项目基本都是聚酯龙头配备的一体化装置。

PTA 项目规模效应显著、资金壁垒随着技术发展逐步降低、投资回报较高，龙头企业在行业加速洗牌过程中优势显著。根据我们对历年国内PTA 项目的资本开支情况的梳理，PTA 装置规模效应显著，资金壁垒随着技术发展逐步降低，国内近年单套新建装置产能基本在220-300 万吨之间，对应投资规模基本为30-55 亿元，吨投资额仅1500 元/吨-2000 元/吨。PTA 项目的投资回报较高，龙头企业采用的大容量技术可以带来规模经济以及工艺技术的进一步提升，在新一轮的产能投放周期中，荣盛、恒逸、恒力等头部民营炼化企业的PTA 大规模、一体化产能竞争力更加凸显。在加工费方面，由于PTA 新投产能增速较下游聚酯需求更快，且受到原油价格上涨驱动的PX 价格上涨， 带来成本端挤压，2023 年PTA 行业整体加工费基本位于700 元/吨以下的常态化低位。我们认为龙头企业的PTA 装置具备较强规模效应，经济优势凸显，未来或将倒逼生产效率较低的落后产能停车，加速行业洗牌，行业集中度有望得以提升。

短期PTA 下行空间有限，长期来看，涤纶长丝产业链利润分布有望向下游PTA 及长丝端转移。2022 年以来，产业链利润基本集中在PX 端，而PTA 和POY 长丝端由于需求较差并未成功实现成本传导。我们认为产业链利润分布与彼时产业链各环节的供需关系紧密相关，短期来看，国内PX 投产周期临近尾声、PTA 扩产带来对原料PX 的需求增量，PX 或将保持较高的行业景气度；PTA 由于产能过剩，价差或将维持弱势，但短期下降空间有限，中期来看，随着芳烃调油影响逐渐减弱、PX 供应增加，PX 厂商可能向PTA 端有所让利，叠加终端需求韧性较强，PTA 价差有望迎来修复，行业有望回暖。长期来看，PTA 行业竞争加剧将使得落后的中小产能加速退出，行业格局向好，PTA 利润有望迎来周期性的修复，回到历史较好水平；下游聚酯长丝供需偏松，涤纶长丝产业链利润有望向下游PTA 和聚酯长丝端转移。

投资建议：我们认为，2023-2027 年国内PTA 仍有较多产能或将投产，供需关系相对宽松，短期PTA 供需矛盾仍存，但目前国际原油价格在较高位稳定运行，受成本端的支撑，PTA 价格下降空间有限。长期来看，我们预计PTA下游聚酯行业产能仍维持一定的增速，且终端纺服的国内需求将延续复苏态势、海外出口预期较好，PTA 整体需求保持向上弹性。此外，随着国内龙头产业链一体化程度的不断提升，其竞争优势凸显，落后企业有望加速淘汰。

相较于下游聚酯行业，PTA 行业具备更高的集中度，在落后产能出清后PTA行业格局将进一步向好，且一体化装置的PTA 成本更低，PTA 行业整体利润有望迎来周期性回升的机遇。我们建议关注PTA 行业相关的头部民营炼化企业：荣盛石化、恒力石化、恒逸石化、桐昆股份等。

风险提示：下游需求复苏不及预期；落后产能清出速度不及预期，行业恶性竞争风险；终端纺服海外出口不及预期风险；芳烃调油需求减少程度不及预期风险。