事件：根据中国工程机械工业协会数据，2021 年12 月，挖机行业销量24038 台，同比增速-23.8%，其中，国内1.5 万台，同比-43.5%；出口销量8615 台，同比+104.6%。从四季度单月增速来看，10-12 月，销量增速分别为-30.6%、-36.6%、-23.8%，12 月降幅收窄。从全年来看，2021 年挖机销量超34 万台，同比+4.6%。分季度来看，Q1-Q4 销量增速分别85%、-4.8%、-16%、-30.4%。

核心观点：2021 年全年挖机行业增速4.6%，表现符合预期，由于需求端和成本端两头承压，季度分化明显。展望2022 年，我们认为在中央经济会议主基调“稳字当头”的背景下，提前适度进行基础设施建设，下游投资端有望边际改善，工程机械板块目前处于基本面底部位置，在政策催化叠加2021 年“前高后低”的基数影响下，2022 年销量增速有望逐季度回升，龙头企业估值较低，竞争力毋庸置疑，具备中长期配置价值。

2021 年全年表现符合预期，季度分化明显： 2021 年挖机销售超34万台，同比+4.6%（符合年初0-10%的预期）。分季度来看，Q1-Q4 销量增速分别85%、-4.8%、-16%、-30.4%，前高后低，波动大。我们判断原因主要系：①2020 年疫情影响下，一季度基数低，基数原因导致；②2021 年成本端和需求端两头承压。从成本端来看，原材料和运费涨幅较大，一方面，影响制造业自身盈利，另一方面，也影响下游开工，尤其在钢材大幅涨价背景下，钢材占比较高的工程项目开工延迟，影响设备采购。从需求端来看，2021 全年固定资产投资累计增速呈前高后低态势，基建投资由2 月的35%下滑至11 月的-0.17%，房地产投资由2 月的38%下滑至11 月份的6%，专项债发行节奏也不及预期，影响下游工程项目开工，进而影响客户购机积极性。

2021 年出口表现亮眼，预计2022 年仍将延续高两位数增长：2021 年，挖机出口68427 台，同比增长97%，一方面，海外进入疫情后需求复苏阶段，另一方面，国产品牌国际化布局日渐成熟，产品全球竞争力增强，叠加海外渠道布局完善。根据三一集团官微，三一重工2021 年挖机销量突破10 万台，其中国际销售超2.2 万台，同比增长约120%，表现超越行业。2016-2021 年，挖机行业出口复合增速为55%，展望2022年，我们预计出口仍将延续高两位数字增长，出后销量占比有望突破30%，工程机械市场结构进一步优化。

预计2022 年整体表现“前低后高”，增速逐季度改善：展望2022 年，在挖机行业增速-20%（悲观）、-10%（中性悲观）、0%（中性）、5%（谨慎乐观）四种情境下，按照过去十年各季度占比推算，22 年行业增速表现“前低后高”，假设2022 年行业增速为0%的情况下，单季度增速有望于Q2 回正。

投资建议：工程机械板块处于基本面底部，龙头公司均经过行业上行期和下行期考验，在当前行业下行阶段积极布局数字化、国际化转型升级，依靠创新驱动铸就更深护城河，具备中长期配置价值。短期催化剂包括：①需求端受稳增长政策催动形成实物工作量；②成本端原材料、运费下行有望实现盈利修复；中长期看格局优化和出口。建议关注低估值龙头三一重工、恒立液压、中联重科、浙江鼎力等。

风险提示：基建投资不及预期；政策落地不及预期；市场竞争加剧导致盈利能力下滑；海外市场拓展受阻导致出口不及预期。