核心观点：

24Q1 业绩较稳健，成本压降见效。公司2024 年一季度实现营收137.55亿元，同比-10.38%；实现归母净利润49.59 亿元，同比-8.47%。（公司2023Q1/2/3/4 归母净利润分别同比+3.6%/-1.3%/-4.9%/-30.4%，Q1 相对高基数）。Q1 加权ROE 为1.88%。扩表能力稳步恢复。2024Q1 总资产1.57 万亿元，同比+8.8%；剔除客户资金杠杆率4.44 倍，较去年年底+0.17，较去年同期+0.11。24Q1 管理费率45%，较去年同期下滑3bp。

投行业务静待恢复。1.投行：据wind 发行日数据，2024Q1 全市场股权融资额1106.66 亿元（同比-68.87%），公司投行Q1 净收入8.69 亿元，同比-56.1%。2.财富管理：一季度全市场日均交易额同比+1.9%，经纪业务Q1 净收入24.42 亿元，同比-5.78%。3.资管业务Q1 净收入23.58 亿元，同比-5.59%，主要是中信资管拖累，华夏基金净利润5.18 亿元，同比-5.77%。4.一季度末市场两融余额15379.49 亿元，同比-4%。公司Q1 利息净收入3.25 亿元，同比-44%，主要是利息支出增加。

泛自营受市场波动影响略有下滑。24Q1 沪深300 涨幅+3.10%（去年同期+4.63%）；中证全债+2.34%（去年同期+0.98%），公司投资净收益+公允价值变动收益Q1 单季55.2 亿元，同比-17.96%，一、二级市场投资及公允变动造成业绩动态下滑，固收业务有力提升稳定性，一季度末交易性金融资产6730 亿元，同比+7.7%，卖出回购金融资产3965 亿元，同比+40%。

盈利预测与投资建议：头部券商在严监管的环境下经营更为稳健，在建设一流投资银行的过程中更加受益。公司多项业务稳居行业第一，综合优势突出，国际化布局领先。预计公司2024-2025 年每股净资产为19.23/20.58元，鉴于近三年PB 中枢1.1-2.1 倍，给予2024 年1.3 倍PB 估值，A 股合理价值为25 元/股，鉴于AH 溢价对应H 股合理价值16.08 港币/股，维持A、H 股“买入”评级。（HKD/CNY=0.91）

风险提示。经济下行超预期，行业政策变动，权益及债券市场波动导致业绩不达预期等。