投资要点

业绩：23 年归母净利润同比+27%，24Q1+21%，业绩和分红表现亮眼2023 收入+20%、净利润+27%符合预期。1）2023 年：收入564 亿元（同比+20%，下同），归母净利润9.7 亿元（同比+27%），扣非归母净利润8.8 亿元（+27%）。2）2023Q4 单季度：收入151 亿元（+32%），归母净利润2.3 亿元（+54%），扣非归母净利润2.0 亿元（+90%）。

24Q1 收入+13%，净利润+21%，增速亮眼。24Q1 收入183 亿元（+13%），归母净利润3.6 亿元（+21%），扣非归母净利润3.7 亿元（+33%）。

分红率提升至78%。2023 年公司拟每10 股派发现金股利4.5 元，现金分红总额7.56 亿元，股利支付率达77.66%。

收入结构：金价上涨提振黄金投资需求，渠道快速扩张驱动加盟收入增长2023 年以来金价稳定上涨、2024 年3 月以来金价持续创新高提振了黄金投资需求，公司投资金条业务、黄金回购业务受益。

2023 产品收入结构=98%黄金+0.6%K 金。2023 年黄金产品/K 金产品分别实现554.9/3.6 亿元收入，同比+20%/-27%，占比98%/0.6%。

2023 年渠道收入结构=58%自营+41%加盟。2023 年自营/加盟分别实现329.4/231.0 亿元收入，同比+15%/+26%，占比58%/41%。

盈利能力：高毛利时尚珠宝收入下滑致毛利率下行，费用管控成果显著2023 毛利率同比+0.2pct，净利率+0.1pct。毛利率4.1%（同比+0.2pct），净利率1.7%（同比+0.1pct），销售费用率0.9%（同比-0.1pct）。

23Q4 毛利率同比-0.3pct，净利率+0.2pct。毛利率3.8%（同比-0.3pct），净利率1.5%（同比+0.2pct），销售费用率1.2%（同比+0.1pct）。

24Q1 毛利率同比+0.1pct，净利率+0.1pct。毛利率4.1%（同比+0.1pct），净利率2.0%（同比+0.1pct），销售费用率0.7%（同比+0.1pct）。

渠道扩张：2023 年开店提速，打造直营、加盟、邮储、回购完整渠道体系2023 年开店目标达到4000 家，实际净开店615 家至4257 家。截至2023 年年末，公司共有4257 家门店，其中直营店103 家、加盟店4154 家。三四线城市为公司的强势区域，一二线城市为未来重点布局区域，公司规划未来门店数量将保持10%左右的增速。

公司在银邮渠道、回购门店等特色渠道上具有优势。银邮渠道方面，公司完成了六大国有银行、十二家商业银行、众多地方性银行的渠道的全覆盖；回购业务方面，公司搭建“中国黄金”品牌回购加盟门店，并提供线上回收平台。

产品创新研发提升至战略高度，K 金、培育钻石有望加速成长2023 年公司将产品创新研发提升至全新的战略高度，制定“产品研发建设五年规划”，对重点项目承福金、K 派金、玲珑金进行产品升级，推出承福金结缘镯、随心手串、“年年有鱼”异形金条等系列产品。培育钻石方面，2023 年公司推出95 款产品，打造了18K 金镶钻产品系列和黄金镶钻产品系列，并通过电商旗舰店、自媒体平台等加强营销，有望成为公司第二成长曲线。

盈利预测与估值

投资金条、黄金回购业务持续受益于黄金保值增值的消费需求，强品牌力支撑渠道加速扩张，K 金、培育钻石业务有望形成新成长曲线。预计公司24/25/26 年营收664/763/863 亿元， 同比增长17.73%/15.01%/13.04%； 归母净利润11.73/13.80/15.96 元，同比增长20.48%/17.66%/15.63%，对应PE 16.01/13.61/11.77X，维持“买入”评级。

风险提示：金价波动；竞争加剧；门店拓展不及预期。