研究结论
纸品中长期不存在严重过剩,产能扩张有需求空间。我们认为造纸现阶段虽然存在过剩产能,但是否长期严重过剩我们持否定的态度,通过国际比较发现人均GDP 处于2000~6000 美元阶段过程中,造纸产品需求实际上是快速增长的,我国目前人均GDP 按照不变价计算尚处于3000 美元起步水平,因此,我们判断造纸消费需求仍处于快速增长的阶段,人均造纸消费150 公斤以下不用过于担心供应压力。按照未来人均GDP 增长3%,6%,9%进行估算,未来10 年纸品需求分别具备的增长空间分别为1595 万吨,3445 万吨和5586 万吨,当前产能投放有一定的需求支撑。
本币升值过程中,造纸板块一般有正收益。从台湾和日本地区经验看,当地货币升值阶段一般造纸板块均有上涨,这主要由于这些国家基本依赖美元计价的进口原材料。本币升值过程中,原料成本降低,带来纸品毛利空间的上升。当前人民币处于升值阶段,因此我们判断造纸迎来投资机会。
跳出纸价涨跌,关注需求(产量库存比)趋势。通过对历史上造纸板块表现和纸价走势对比,我们得出纸价波动往往落后于股价表现3~5 个月,因此,我们认为作为周期性行业,造纸股价走势最好的时候往往应该是预期发生转变的时候,即需求回暖且库存下降的时段,价格的涨跌不应该用于指导投资,最为直接的方法应该是关注销量情况,即产量库存比。
当前形势判断需求将持续走好,继续推荐造纸行业投资机会。我们继续推荐造纸板块当前的投资机会,重新梳理我们逻辑,造纸当前估值水平与印刷企业对比尚低估,我们重点推荐的造纸公司晨鸣纸业、太阳纸业和博汇纸业2011 年动态市盈率水平分别为13X、16X 和16X,因此在本币升值背景下以及落后产能淘汰过程中,大型企业的投资机会尚没有结束,我们维持造纸板块看好评级,建议超配,推荐顺序依然为:晨鸣纸业买入评级,(预测2010,2011 年EPS 分别为0.52 和0.62 元),太阳纸业(预测2010,2011 年EPS 分别为0.72 和0.80 元)和博汇纸业(预测2010,2011 年EPS 分别为0.42 和0.69 元)增持评级。
风险因素:下游需求萎缩,库存上升,且本币升值停止。