核心观点：

新兴业务逐步发力，小分子CDMO 业务加速优势。根据公司年报披露，2023 年公司实现营业收入78.25 亿元，剔除大订单后收入54.05 亿元，同比增长24.37%；2023 年毛利率为51.16%，同比提升3.79 个百分点，恒定汇率下同比提升1.64 个百分点。其中小分子业务实现收入66.20 亿元，剔除大订单后收入42.00 亿元，同比增长25.60%；新兴服务业务实现收入11.99 亿元，同比增长 20.42%。

小分子CDMO 业务渗透率继续提升，商业化项目持续增长。根据公司年报披露，2023 年公司确认收入的商业化项目40 个，实现收入51.12亿元，剔除大订单后收入26.92 亿元，同比增长47.13%；毛利率60.07%，恒定汇率下同比提升 7.46 个百分点。目前临床阶段项目386个、临床三期项目69 个，为后续业绩增长提供保障。

新兴业务加快人才能力建设，推动新分子新能力建设。根据公司年报披露，2023 年内公司持续推进化学大分子、临床研究服务、制剂、生物大分子CDMO、技术输出和合成生物技术等新业务。快速发展化学大分子各业务板块技术平台建设，包括寡核苷酸液相-酶连接技术、多肽固相-液相-酶连接技术等；制剂业务方面正在进行的项目订单156个；大分子CDMO 方面在手项目71 个。新兴业务方面不断发力。

盈利预测与投资建议。综合公司订单与产能，预计24-26 年公司归母净利润分别为12.99/16.00/20.40 亿元，EPS 分别为3.52/4.33/5.52 元/股，对应PE 分别为21.96/17.82/13.98 倍。参考行业可比公司，给予公司24 年25 倍PE 估值，对应A 股合理价值87.91 元/股，给予“买入”评级。H 股方面，参考AH 溢价，对应公司H 股合理价值为69.12港元/股不变，维持“买入”评级。

风险提示。订单完成不及预期，新增项目数放缓，地缘政治风险等。