核心观点：

事件：公司发布2023 年报及2024 年一季报。2023 年公司收入/扣非后净利润109.87/ 4.65 亿元，同比+9.80%/+57.86%；24Q1 收入/扣非后净利润同比+3.66%/+33.75%，收入略低于预期，利润延续较快增长。

2023 年主业实现稳健增长，鲜奶份额提升。2023 年新乳业收入同比+9.80%，公司坚持“鲜酸双强”战略，推动液奶收入同比+11.15%，鲜奶份额进一步提升。公司重点发力DTC 渠道，2023 年收入同比增长15%+，其中远场电商/自主征订增长超40%/15%。利润方面：2023年公司扣非后净利率+1.29pct 至4.23%，盈利能力显著改善。受益于奶价下行和结构升级，2023 年毛利率同比+2.84pct 至26.87%；2023年销售/管理/财务费用率同比+1.72pct/-0.42pct/持平。

24Q1 收入受剥离资产扰动，利润率提升趋势延续。24Q1 公司表观收入增长放缓，主要系出售重庆瀚虹45%股权（主要运营“一只酸奶牛”品牌）导致并表调整，预计主业稳步增长。24Q1 利润率提升趋势延续，扣非后净利率同比+0.23pct 至3.84%，毛利率同比+2.32pct。费用方面： 24Q1 销售/管理/财务费用率同比+1.59pct/+0.67pct/-0.54pct。

持续推动鲜立方战略，盈利能力有望持续提升。展望2024 年，公司收入目标持续增长，利润率提升幅度不低于2023 年。收入端：公司继续推进鲜立方战略，发力重点品类及DTC 渠道，并推动基地市场周边区域渠道扩张，后续收入增速有望回升。盈利端：2024 年奶价持续下行，叠加公司自身经营管理效率提升，有望共同推动利润率加速提升。

盈利预测与投资建议。预计公司24-26 年收入119.51/134.28/149.42亿元，同比+8.77%/+12.36%/+11.27%；归母净利润5.30/6.41/7.58 亿元，同比+22.96%/+21.05%/+18.18%。参考可比公司，给予公司2024年20 倍PE 估值，对应合理价值为12.24 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。渠道扩张不及预期；结构升级不及预期；食品安全风险。