市场表现：食品饮料年初至今跑输大盘，主要源于估值回落

2022年1-11月食品饮料板块下跌22.8%，跑输沪深300约9.8pct，在一级子行业中排名靠后。分子行业看，葡萄酒一枝独秀（+11.6%），食品饮料中唯一获得正收益的板块。啤酒（-3.6%）也跌幅较少。白酒（-24.9%）、乳品（-27.6%）跑输食品饮料板块。涨幅分解来看，股价下跌主要源于估值回落：食品饮料2022年1-11月PE较2021年底回落36.1%，预计2022年净利增长17.2%，两者共同作用，年初至今板块股价下跌22.8%。

总量判断：经济仍受影响，需求曲较为平缓

从宏观层面看，2021年开始疫情缓慢复苏，2022年疫情多地蔓延，给经济带来较大影响。并且疫情仍在持续，全年来看经济低速运行或已成为行业共识。2022年前三季度GDP增3.0%，是2021年以来的增速低点。同时9月社零数据仍延续低速运行（2.3%），1-9月累计增速0.7%，预计四季度也在偏低位置。整体看由于疫情影响，宏观经济环境尚未表现出强劲增长，社零数据也在偏弱区间运行。

2022年节奏回顾：疫情是最大变量，全年呈降速走势

（1）从需求端来看，一季度是白酒传统的消费旺季，春节期间全国疫情控制较好，白酒正常回款。二季度华东区域有疫情蔓延，白酒动销受到疫情扰动，从报表来看二季度也体现出压力。三季度中秋国庆旺季，虽也有疫情影响，但企业回款端正常进行，报表均有较好表现，更多压力体现在渠道端。

（2）年内多数大众品面临需求收缩问题，库存成为此时厂家平衡发货与动销的调节器。二季度在低基数效应下公司业绩普遍较好，年中企业考虑到完成季度任务目标，选择提高库存以完成出货任务；三季度部分企业降速增长。我们判断当前行业需求接近底部。考虑到低基数效应，展望2023年大众品增速可能更优。

投资主线：延续消费复苏主线，把握确定性原则

往2023年展望，食品饮料最大投资主线就是消费复苏。受疫情影响经济2022年仍在低位运行，消费走弱后，从基本面的角度来看，我们判断行业已经处于筑底过程。二季度以华东为主的多个市场不同程度受到疫情影响，主要体现在餐饮需求与物流供给受限。三季度疫情仍在多个区域蔓延，中秋国庆旺季受到疫情影响。在全国对疫情重视程度提升背景下，我们认为疫情对于消费的影响在年内达到最大化，多数子行业2023年应处于回暖改善过程；从估值角度来看，经过前期回调，食品饮料已步入合理布局区间，部分企业估值已低于近年平均水平。假定现有政策不发生明显变化，预计2023年行业估值稳定，板块仍需回归业绩增长主线，建议把握确定性原则。我们选取2023年食品饮料交易策略四条主线：一是选择基本面稳健向上品种，布局白酒龙头；二是关注企业由于自身业务周期向上，处于困境反转的投资机会；三是上游成本变化情况，布局成本回落品种。四是关注主题性投资机会，比如共同富裕背景下乡村振兴带来的投资机会。

风险提示：宏观经济波动风险、消费复苏低于预期风险、原料价格波动风险。

（来源：开源证券）