二季度以来，以食品饮料为代表的消费股超额收益显著，而近期的医疗器械、医药生物大有复制前期消费股的走势，涨的让人上车也不是，不上车也不是，而被人们给予厚望的科技反而不温不火，那么站在当下市场节点，如何看后续结构选择。

一、消费风险收益比收敛，安全边际下降

经历了3 月下旬以来的持续上涨，消费的风险收益比已经较不合理。一方面，从纵向、横向、漂亮50 等三个估值维度看，消费估值都处在高位；另一方面，消费内部的结构轮动已经较为充分，行情轮动已经从受益于疫情的必需消费，演绎到了受益于复产复工的线下消费。

短期临近中报窗口，疫情冲击下，市场资金报团消费的业绩高确定性，但是预期打的太满，从下面几个维度来看，谨防消费的利好兑现。

维度一，从纵向比较来看，处在历史高位，如近10 年的91%分位数，医药生物处在94%分位数，食品饮料最新滚动市盈率水平处在近10 年的91%分位数。

维度二，从横向比较，国内消费类龙头估值已经大幅超过海外可比。以滚动市盈率为统计口径，如，饮料板块中，贵州茅台PE 为41 倍、五粮液为34 倍，而可口可乐为20 倍、百威英博为11 倍；海天味业为68 倍、双汇发展为24 倍，而味好美为32 倍、家乐氏为21 倍。

维度三, 参考美国70 年代抱团的“漂亮50”历史，1972 年是其估值最高峰，彼时“漂亮50”组合的平均市盈率为42，而同期标普500 为19，其中，22%处于25-35 倍的估值区间、26%处在35-45 倍、18%处在45-55 倍。

二、风格开始切换的领先指标：外资开始调仓

从消费到科技的切换已经有征兆，就外资流动来看，从3 月23 日至5 月22 日，饮料、白电、医疗是净流入前三，但从5 月23 日至6 月11 日，保险、光学光电子、电子制造是净流入前三，而饮料、旅游、医疗器械是净流出状态。

三、CPI和PPI之差的拐头出现有概率成为诱因

就风格切换的边际触发因素来看，复产背景下消费景气的比较优势削弱是潜在触发因素，此外，大盘回调也是潜在催化剂。

具体来看，从历史数据来看，“CPI 和PPI 之差”对消费板块的周期性波动有较强的指引意义， 2017 年以来“CPI 和PPI 之差”持续走阔，是消费板块实现持续超额收益的重要经济背景。从CPI 和PPI 最新数据来看，随着复产复工推进，CPI 和PPI 之差在5 月迎来拐点。

结论：

随着后市进入业绩预披露，6月有望演绎风格切换的过度期，建议逢调减消费，鉴于在放水北京之下，消费的贝塔属性仍在，留下核心底仓，波动操作，给自己留有战术余地。

建议从性价比角度，关注股价处于相对低位困境反转的板块，比如电影、酒店等板块；同时另一角度，关注出口修复（苹果链条消费电子、IDC、5G）等短期被错杀但中报高景气的板块。

参考研报：

20200616—东吴证券—策略点评:风格切换的拐点

本报告由投资顾问欧阳健(执业编号: A0740619070001)撰写