医药生物板块牛股辈出，十倍股、百倍股屡见不鲜。恒瑞医药、爱尔眼科、通策医疗、长春高新、片仔癀、泰格医药过去10年均录得20倍以上的涨幅。为什么医药股的成长确定性强且发展空间大？因为医疗健康产业、医药消费和经济发展水平息息相关，经济都是正向发展，人们的健康意识也越来越强，医药股的投资价值也日益凸显。今天我们讲的是生长激素领域双寡头，业务成熟的长春生物和渐入佳境的安科生物。

一、生长激素市场空间有多大？

随着人们生活条件逐渐变好，人们越来越多地开始关注下一代基因的改善，包括通过药物实现长高。生长激素适用于4-15岁的年龄段，预计我国约有427万生长激素适用人群，2019年生长激素市场规模60亿，治疗率不到3.5%，预计到2024年超过150亿，年均增长20.11%。

二、成熟牛：长春高新

长春高新成立于1993年，主页涵盖基因工程制药、疫苗、中成药、房地产等，1996年12月18日在深交所上市。1998年，公司推出生长激素初级产品粉针，2005年推出升级产品水针，2014年推出长效针剂。发展期间，公司也积极进军疫苗和重组人促卵泡素等产业，逐步丰富产品线。

公司实控人是长春新区国资委，控股股东为长春高新超达投资。长春高新主要子公司有：金赛药业、华康药业、高新房地产、百克生物。其中金赛药业作为国内生长激素龙头，为公司贡献近80%的收入。

（一）十年业绩高增，核心子公司金赛药业业绩超预期

2009-2019年，公司营收从10.24亿元增至73.74亿元，年均复合增速21.83%；归母净利润从0.73亿增至17.75亿元，年均复合增速37.59%。

2012年来公司毛利率持续提升，主要是毛利率较高的生长激素收入占比提升；销售费用率和管理费用率的下降使净利率从2012年的22.8%提升至2019年的31.86%。

（二）金赛药业：稳坐生长激素龙头

金赛药业主要产品线有：生长激素、重组促卵泡素（辅助生殖）、烧伤治疗、消化治疗。

生长激素分为粉针、水针、长效剂型三类，前两种针型需要每天注射，而长效剂型只需一周注射一次，长效针剂的年均费用约20万，约是粉针费用的10倍。

2019年，粉针、水针、长效三种剂型的市场份额分别为38%、61%、1%，其中金赛药业份额达74%，占绝对龙头低位，其次是安科生物、上海联合赛尔。

市场销售方面，公司整体销售队伍不断庞大，销售人员从2012年的1220人增至2019年的2344人。目前公司公司参股多家儿童医院，未来也将继续通过自建或者共建的方式建设儿童医院，下沉销售网络，拓展销售网点覆盖区域，进一步带动生长激素的销售。

（三）拥有唯一国产重组人促卵泡激素，有望成为新增长点

据世界卫生组织（WHO）发布，不孕症在生育年龄妇女中的发病率上升至15%-20%，已成为继癌症和心脑血管疾病外的第三大疾病。全球每7对夫妇中就有一对存在生殖障碍，辅助生殖市场空间广阔。

促卵泡激素（FSH）是一种重要的辅助生殖用药，目前国内促卵泡素厂家主要有默克、欧加农、丽珠集团和金赛药业，欧加农和默克的产品均为重组促卵泡素，丽珠集团的产品为尿促卵泡激素，金赛药业的重组人促卵泡激素（金塞恒）于2015年上市，是唯一国产重组人促卵泡激素。

重组人促卵泡素在生物活性、纯化程度和安全性上都要高于尿促卵泡素，占据主要市场份额，由于尿促卵泡素的价格优势，仍占据一定市场份额。2019年我国重组人促卵泡素市场份额为71.77%，尿促卵泡素市场份额为28.23%。

从竞争格局看，默克的市场份额最稳定，2019年默克的市占率为55.4%，金赛药业的市场份额增长最快，2019年迅速放量，市场份额达8.21%，样本医院销售额同比增长188%。

（四）百克生物：鼻喷流感获批，在研品种未来可期

百克生物是长春高新的疫苗平台，于2004年成立，主要产品有水痘减毒活疫苗、人用狂犬病疫苗（vero细胞）和鼻喷流感疫苗，鼻喷流感疫苗于2020年2月获批上市。公司研发能力较强，目前进度最快的在研产品是带状疱疹疫苗，另外吸附无细胞百白破（三组分）联合疫苗也已经获得临床试验注册批件，值得期待。

（五）华康药业：在研管线丰富，营销整合快速推进

长春高新旗下子公司华康药业成立于1998年，其主要产品为心脑血管类药品，其他产品有中药抗炎类药品银、妇儿类产品，以及肺宁颗粒、骨肽片等。研发方面，目前华康药业有6个在研产品，预计随着新品上市，将持续为公司贡献业绩增量。

（六)公司估值分析

预计公司20-22年营业收入同比增长32.55%/28.59%/25.60%，归母净利润同比增长58.16%/34.80%/30.56%。

三、成长牛：安科生物

安科生物成立于1994年，业务涵盖生物制品、核酸检测产品、多肽药物、现代中成药、化学合成药等，并不断扩大自己的医药版图。目前公司形成以生物医药为为主轴，以中西药物和精准医疗为两翼的“一主两翼”协同发展的横向一体化格局。

目前生物制药是公司的主营业务，贡献公司约75%的净利润，具体产品包括重组人干扰素α2b“安达芬”系列和重组人生产激素“安苏萌”，而生物制药的毛利率高达90%，明显高于其他业务。