兴业证券发布研报称，氢能在十五五期间走向规模化的规划更加清晰。同时展现出广阔的市场前景和生态价值，但是具备经济性、可持续性的商业模式仍是氢能迈向真正商业化的核心壁垒。商业模式的打通有望率先从绿色燃料领域打通，该行推荐有望率先实现经济性的绿色甲醇生产环节，首推具备绿色甲醇产能的金风科技(02208,002202.SZ)、阳光电源(300274.SZ)。

兴业证券主要观点如下：

十五五氢能产业有望迎来规模化阶段

10月28日，中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议发布。其中明确，前瞻布局未来产业，探索多元技术路线、典型应用场景、可行商业模式、市场监管规则，推动包括氢能在内的新兴产业等成为新的经济增长点。相较于十四五期间“组织实施未来产业孵化与加速计划，谋划布局一批未来产业”的表述，氢能在十五五期间走向规模化的规划更加清晰。

行业处于商业化关键节点，下游消纳场景是关键

氢能产业链涵盖制取、储运、应用三大核心环节，形成了一个多维度、跨行业的能源生态体系。绿氢的生产过程能有效消纳可再生能源电力，提高风电、光伏等清洁能源的利用效率。展现出广阔的市场前景和生态价值。但是具备经济性、可持续性的商业模式仍是氢能迈向真正商业化的核心壁垒。

氢气消费集中于化工、炼化等领域

2024年全球合成氨、合成甲醇、炼化和冶金、供热等其他领域年氢气消费量分别约3200万吨、1750万吨、4300万吨和1300万吨，氢能基本全部作为原料用于工业过程。2024年我国合成甲醇、合成氨氢气消费量占细分氢气消费领域前两位，分别约995万吨和950万吨，占比27%和26%;炼化和煤化工氢气消费量分别约600万吨、405万吨，占全国氢气消费量16%和11%。其他氢气消费分布在交通、供热、冶金等多个不同领域。

商业模式的打通有望率先从绿色燃料领域打通

国际海事组织(IMO)批准了《国际防止船舶造成污染公约》(MARPOL)附则VI的修正草案。根据草案到2035年，船舶的直接合规目标为减排43%，基础目标为减排30%。综合来看绿色甲醇是兼顾成本和降碳潜力最佳替代燃料。2025年以来各部委针对绿色燃料支持政策陆续出台，下游绿色甲醇经济性打通，有望带动绿氢行业加速规模化。

制氢建议关注绿氢制备发展加速对设备带动

绿氢制取完全依赖可再生能源(如风电、光伏、水电等)发电，再通过电解水产生氢气。整个过程中，从能源输入到氢气产出均无碳排放，唯一的副产品是水，真正实现了全生命周期的清洁低碳。目前化石能源制氢仍为主流，根据IEA数据，2023年全球氢气总产量约9700万吨，其中天然气制氢占比2/3;煤制氢占比约20%;工业副产氢占比超过15%，其中低排放的氢仅为不到100万吨。预计到2030年全球低排放氢产量将达到4900万吨，其中电解水制氢占比75%。

氢气储运是当前限制氢能应用的重要壁垒

氢气储运需要采用高压气态、低温液态等特殊技术手段，这直接导致储运成本居高不下;另一方面，我国氢能储运的基础设施建设尚不完善，难以满足规模化应用的需求。此外，氢气行业的相关政策及标准体系也有待健全。我国氢资源分布呈现“北多南少”的格局，这种分布特点深刻影响着氢能示范应用的布局。目前示范项目多围绕工业副产氢和可再生能源制氢产地展开，且集中在产地周边200公里范围内。管道运输凭借运输体量大、距离远、能耗损失低的优势，成为重要发展方向，但是关键技术仍需突破。

风险提示：下游需求不及预期，绿氢降本不及预期，燃料电池系统降本不及预期，政策支持不及预期