方正证券发布研报称，券商仍“滞涨”、ROE处于上升通道，板块行情虽迟但到。2025年资本市场持续高景气，全年日均股基成交额2.08万亿/yoy+70.2%，日均两融余额2.08万亿/yoy+32.7%，A股IPO规模1308亿/yoy+97.4%，核心指标改善趋势下，看好券商板块2025全年利润同比高增，ROE改善。建议关注两条主线：1)强烈推荐受益于居民财富搬家逻辑、大财富业务布局领先的低估值券商;2)强烈推荐做强做优的头部券商。

方正证券主要观点如下：

核心结论

预计券商板块(43家上市券商小计)2025E主营收入yoy+34%，归母净利润yoy+49%，4Q25E券商板块归母净利润yoy+15%。分业务看，预计2025E经纪、投资业务为券商业绩增长主要驱动，2025E经纪、投行、资管、净利息、净投资收入分别同比+45%、+14%、+3%、+41%、+35%。部分重点覆盖标的2025E归母净利润预测如下(按同比增速排序)：国泰海通(283亿/yoy+117%)、东方证券(61亿/yoy+81%)、中金公司(88亿/yoy+54%)、广发证券(146亿/yoy+51%)、中国银河(144亿/yoy+43%)、国信证券(117亿/yoy+42%)、中信证券(301亿/yoy+38%)、华泰证券(168亿/yoy+9%，扣非归母净利润yoy+85%)。(详见表2)

投资业务

四季度股市略有波动、债市基本平稳，预计券商4Q投资业务表现平稳。1)权益投资方面，四季度受关税政策扰动、牛市中段整固、春季躁动提前等影响，主要指数有一定波动，涨跌不一，4Q25沪深300下跌0.23%(去年同期-2.06%)，万得全A上涨0.97%(去年同期+1.62%)，科创板块表现相对偏弱，4Q25科创50下跌10.10%(去年同期+13.36%)。2)债券投资方面，4Q25中证全债(净)下跌0.08%(去年同期+2.35%)，债券配置占比较高的券商投资收益或同比承压。该行预计上市券商4Q25E总投资收入yoy+18%，2025E总投资收入yoy+35%。

经纪与两融业务

4Q市场交投维持活跃，券商经纪、两融业务有望延续高增。1)成交量：4Q25市场日均股基成交额达2.45万亿元/yoy+16.8%/ qoq2.6%，净佣金率或仍有下滑压力。2)两融规模：4Q25日均两融余额2.49万亿元/yoy+39.7%/qoq+17.5%。3)新发基金：4Q25新发基金份额2757亿份/yoy-16.1%/qoq-23.9%，其中新发偏股份额1855亿份/yoy+13.3%/qoq11.4%。预计板块2025经纪/信用业务收入分别同比+45%/+41%。开年以来，A股开门红超预期，上证指数站上4100点，沪深成交额刷新历史新高，后续市场交投有望继续维持高位，券商经纪、两融业务有望进一步增长。

投行业务

IPO回暖延续、再融资规模回升，债承边际回落。1)股权承销方面，按发行日统计，4Q25市场IPO融资规模549亿/yoy+165.1%/qoq+44.5%，再融资规模1387亿元/yoy+9.5%/qoq+13.5%。2)债券承销方面，四季度券商债券承销规模3.8万亿元/yoy-4.0%/qoq-17.4%。预计板块2025E投行业务收入yoy+14%。

资管业务

4Q25权益基金规模平稳、券商资管AUM稳健增长，资本市场活跃叠加供给侧改革，头部公募机构盈利趋势改善。1)公募业务方面，据中基协数据，截至25年11月末，公募基金规模37.0万亿/较25年三季度末+0.8%，非货币基金规模21.8万亿/较25年三季度末-1.1%。2)私募资管方面，25年9月末券商私募资管规模6.4万亿。预计板块4Q25E资管业务收入yoy+4%，2025E资管业务收入yoy+3%。

风险提示：政策落地不及预期;市场大幅波动;居民资产迁移不及预期。