【摘要】

2020年-2024Q1啤酒行业上市公司整体收入、利润均实现增长，其中利润增速显著高于收入增速，反映了行业高端化进程的持续。2023年吨价提升拉动收入稳健增长，成本高位导致利润端增速放缓。24Q1伴随成本下行利润端弹性增加，而收入端高基数影响预计在旺季到来时将有所减弱。

展望2024年，市场需求未见减弱前提下，伴随高基数影响逐渐减弱，预计旺季啤酒销量有望增长。一方面，2024年上市公司成本端边际改善确定性高，预期带来较大的利润弹性，建议关注澳麦价格下降背景下，成本端受益较显著的公司。另一方面，各公司高端化进程及新品开发节奏亦是行业竞争中取胜的关键。

利润端2023年增速略放缓，24Q1弹性增加。2023及2024Q1上市公司扣非归母净利分别同比+13%/17%。2023年大麦价格高位导致酒企成本承压，行业竞争加剧导致公司市场、品牌等费用投入亦有所增加。2024年Q1伴随大麦价格回落，公司毛利率显著提升（1Q24青岛/重庆/燕京/珠江啤酒毛利率分别+2.1/+2.7/+0.4/+1.3pct），利润端改善较显著。

量：2023年销量增速呈现前高后低特点。上半年受益于疫情政策放开带来的消费反弹以及淄博烧烤热、旅游恢复性增长的催化因素，产量实现较快增长（2023年规上啤酒企业共实现产量3555.5万千升，同比-0.4%）。其中2023年前三月、四月、五月产量分别同比+20.5%/18.2%/5.0%。但在6-8月旺季市场消费需求不及预期，叠加2022年高基数等因素，经销商前期囤货无法及时消化造成渠道库存累计，产量开始下滑，单Q4产量同比-9.6%。

2024年Q1，上市公司销量增速普遍放缓，主要受2023Q1同期高基数影响。唯重庆啤酒2023年由于大单品调整，基数相对较低，2024Q1伴随疆外乌苏渠道逐步调整到位，实现动销增长，推动整体销量平稳增长，发展节奏与行业略有差异。但从市场动销角度来看，24Q1春节旺季消费需求并未减弱，动销表现良好，且现饮渠道逐步修复。展望即将到来的夏季消费旺季，在较低基数下，预计24Q2开始啤酒销量同比增速将会改善。

价：23年稳健增长，24Q1增速略放缓。受益于高端化进程持续和成本上涨下部分核心单品调价，2023/2024Q1上市公司吨价整体同比+7.6%、2.7%，其中2023年华润/青岛/重庆/燕京/珠江吨价分别同比+9.4%/6.3%/0.6%/3.0%/4.1%，2024Q1青岛/重庆/珠江吨价分别同比+2.6%/1.8%/6.2%，整体维持了稳健增长。伴随上市公司积极布局纯生、精酿等高端新品，并持续推动产品矩阵内部结构化升级，预计高端化带动的吨价增长依旧是稳定趋势。

成本端：吨成本下降。2023年下半年-2024年大麦价格明显回落，包材价格整体稳中有降。具体看，2023年大麦价格下降较为显著，易拉罐与纸箱价格下降，玻瓶价格持平。2024年鉴于上市公司提前对大麦等原材料的锁价动作，决定了2024年成本端压力将显著小于2023年。预计全年包材价格整体稳中略降。

具体来看，青岛啤酒和重庆啤酒受益程度更显著，预计吨成本下降将贡献更高的利润弹性：

1)华润啤酒：历史澳麦采购占比1/3左右，2023年受澳麦价格上涨影响，大麦成本双位数增长。公司现已完成全年大麦采购锁价工作，预计2024H2成本端改善有望进一步兑现。

2)青岛啤酒：公司2023年初完成了对全年大麦的采购锁价工作，故受前期大麦价格上涨影响较大，全年大麦成本上涨超20%。公司现已完成对2024年大麦锁价工作，预计全年大麦成本将高单位数下降，其中Q2成本端将较Q1进一步改善。大麦价格下降对公司成本端的积极作用较明显，24Q1吨成本同比-1pct，拉动毛利率同比+2.1pct。

3)重庆啤酒：公司采购进口大麦中澳麦比重较高，在70%左右，2023年受进口大麦价格上涨影响，原料成本增速达10%。2024年预计全年大麦成本同比-7%，拉动公司吨成本改善。从24Q1来看，公司吨成本已显著下行（同比-3.3pct），拉动毛利率同比+2.8pct。

4)燕京啤酒近三年未采购澳麦，珠江啤酒采购方式为直接采购麦芽，预计成本端受澳麦价格下降的影响较小。

费用端：销售费用率方面，2023年上市公司销售费用率整体较2022年有所上升，主要系疫后营销费用、广告宣传等恢复性投入，同时伴随高端化进程加速，对消费者的培育投入增加。2024Q1青岛/重庆/燕京/珠江啤酒销售费用分别同比-1.0/+0.2/-0.6/+1.3pct。管理费用方面，上市公司费用率水平整体维持稳定，公司皆致力于降本增效，提高运营效率。

利润端：24Q1盈利能力整体稳健。2023年公司普遍面对较大成本压力，且旺季销量承压，但受益于产品结构上移、产品提价带来的吨价提升等，上市公司盈利能力整体表现较为稳健，华润啤酒、青岛啤酒、燕京啤酒净利率显著上升，重庆啤酒受单品调整影响净利率基本与去年持平。2024Q1伴随原料成本回落，上市公司净利率水平均有所提升，24Q1青岛/重庆/燕京/珠江归母净利率分别同比+2.2/0.9/1.0/2.5pct。

分红率来看，各家2023年股息率上升。2023年华润/青岛/重庆/燕京/珠江股息率分别为2.0%/2.4%/4.0%/1.0%/1.9%，较2022年均有所上升，其中华润啤酒2023年派发特别股息0.3元/每股，派息率自40%上升至59%。长期来看未来各公司股息率均将继续呈上升趋势，整体上各公司盈利能力稳健，能较好地维护股东权益。

青岛啤酒：成本边际改善，利润弹性显著增加。2023年由于公司年初完成了全年大麦采购工作，故成本端受大麦价格上涨影响较大。2024Q1受益于原料价格下降带来的吨成本改善，盈利能力显著改善。伴随公司产品结构持续提升，预计全年将有更好的利润弹性。

重庆啤酒：产品调整接近尾声，产品组合成长性高。伴随核心单品乌苏疆外渠道调整接近尾声，2024Q1乌苏销售已实现正增，疆外动销良好，公司持续性加强疆外渠道建设，并推出乌苏白啤等构建更丰富的产品组合。在成本改善下、高档酒增速亦环比提高推动下，公司一季度利润取得较快增长。全年看公司产品组合成长性较高，高端化、全国化进程稳步推进。

燕京啤酒：大单品增长稳健，盈利能力提升。2023年核心大单品燕京U8销量同比增长超36%至53万吨，24Q1亦维持高速增长势能。预计2024年U8品牌势能向上，将延续高增，带动公司业绩稳定增长。

研究报告：

20240513-国泰君安证券-景气拐点升级回归，利润率或再创新高——啤酒行业2024年展望

投资顾问：吴清淳（登记编号：A0740622030004），本报告中的信息或意见不构成交易品种的买卖指令或买卖出价，投资者应自主进行投资决策，据此做出的任何投资决策与本公司或作者无关，自行承担风险，本公司和作者不因此承担任何法律责任。