开源证券发布研报称，8月制造业PMI显示供需两端边际修复，反内卷政策推动大宗商品价格回升，预计PPI同比降幅收窄至-2.8%。但中小企业景气度持续走弱，BCI指数下滑至46.9%，显示民企经营压力仍存。建议关注Q4服务消费券政策落地对需求端的提振效应，全国规模或达300-500亿元。

开源证券主要观点如下：

1、制造业：供需边际下滑，“反内卷”继续提振价格

(1)制造业景气度小幅回升但弱于季节性，供需边际改善。PMI生产上行了0.3个百分点至50.8%，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI进口分别改善了0.1、0.1、0.2个百分点;分行业来看，医药、计算机通信电子设备等行业供需指数居于高位，纺织服装服饰、木材加工及家具、化学原料及化学制品等相对较弱。

(2)“反内卷”提振大宗商品价格，预计8月PPI降幅收窄。8月PMI出厂价格与PMI原材料购进价格分别回升了0.8、1.8个百分点，但剪刀差下行了1.0个百分点至-4.2%、不利于中下游企业的利润修复，指向反内卷仍需配合扩需求政策。该行根据高频指标预计，8月PPI环比可能在-0.1%左右，同比在-2.8%左右，均较前值回升。

(3)分类型来看，大型企业景气度回升、中小型企业相对偏弱。8月大型、中型、小型企业PMI分别为50.8%、48.9%、46.6%，表征民企景气度的BCI指数下滑了0.8个百分点至46.9%，销售前瞻、利润前瞻、消费品价格前瞻等分项拖累较大。

2、非制造业：基建投资或延续放缓，权益市场走强提振服务业景气度

(1)建筑业：高温多雨和专项债放缓共同拖累建筑施工。往后看，8000亿元“两重”项目已完成全部资金部署，1.2万亿雅下水利工程正式动工，近期发改委加快设立5000亿政策性金融工具，该行测算预计拉动Q4总投资约4000亿元、提振全年GDP约0.3个百分点，因此基建增速短期仍承压但后续有望筑底回升。

(2)服务业小幅改善：权益市场走强对应资本市场服务PMI连续两个月高于70.0%，暑期假日效应提振居民出行和相关消费(铁路运输、航空运输)，但零售、房地产等行业景气度偏弱。

3、Q4政策有望适时加码，关注扩大服务消费增量政策

(1)8月PMI数据显示，制造业供需分项自低位小幅回升，反内卷继续支撑价格，实体部门预期修复，权益资产走强提振服务业;但中小企业承压、建筑业持续收缩，结合后续抢出口效应可能趋弱，该行预计Q4政策有望适时加码扩大需求，服务消费券或接力提振居民消费、以应对消费品以旧换新的透支效应。

(2)全国服务消费券规模或在300-500亿元。2024年9至12月上海统筹安排超过40亿元消费品以旧换新、占全国1500亿元的2.7%，2025全年上海预计投放10亿元服务消费券，按相同比例测算全国服务消费券的规模可能在10/2.7%=375亿元，大约在300-500亿元区间。

风险提示：政策变化超预期;美国经济超预期衰退。