【摘要】

当下，我国新能源行业发展预期下降，但我国政府新能源高质量发展决心坚定。

2023年，多晶硅供需逆转，全年价格震荡下行，目前已位于底部运行，2023年度利润大幅减少。2024年，光伏行业预计延续P和N型产品切换的趋势，P型产品加速退出市场，N型产品仍可保障较好收益。

一、协鑫科技(03800.HK)财报拆解

公司2023年营收337亿，同减6.2%，归属净利25.1亿，同减84.7%；光伏材料（硅料+硅片等）收入334.86亿，同减6.24%，电站收入2.14亿，同减1.37%。停产棒状硅造成资产减值11亿及出售联营公司新疆戈恩斯共亏损39亿元，合计影响利润约50亿。

盈利能力方面，公司2023年毛利率34.7%，同减14pct；光伏材料毛利率34.6%，同降14.1pct；电站毛利率46.7%，同降6pct；销售净利率9.73%，同降34pct。

技术进步方面，颗粒硅单产模块由2万吨向6万吨进步，单位投资将再降30%，2024年底产能提升至50万吨；CCZ技术已实现N型晶棒头部少子寿命均值和氧含量接近同期RCz拉晶水平；钙钛矿1x2m单节组件达19.04%效率和0.2㎡钙钛矿叠层达26.34%效率，全球最大商用尺寸兆瓦级钙钛矿示范项目在华能青海共和光伏电站已全面投运。

业务单项来看：

多晶硅：

产能产量：2023年底名义产能42万吨、有效产能34万吨（呼市鑫环项目爬坡中，预计2024年6月前全部达产）。2023年硅料产量23.2万吨，同增122%，其中颗粒硅产20.36万吨，同增346%；

出货：2023年出货22.6万吨（含内销1.85万吨），同增141%。全年颗粒硅外销均价76.8元/kg，前五大客户占比76%，前五大客户出货量分别为6.44万吨、3.66万吨、1.7万吨、1.55万吨和1.37万吨，

成本：2023年颗粒硅平均制造成本同比降低27%，鑫元基地Q4平均成本降至3.5万元/吨，未来成本仍会持续下降。2023年颗粒硅平均对外销售价格约为每公斤人民币76.8元（相当于10.9美元）。

拉晶切片：

产能：2023年底拉晶产能12GW、切片产能58.5GW；2023年硅片产51GW（含代工22.3GW），同增9.5%；切片产能利用率达87%，保持行业领先。

销售：2023年销售51.9GW硅片（含代工23.2GW硅片）

电站：

容量：海外含美国18MW+南非150MW（9.7%权益）+国内5家合计133MW。

营收毛利：2023年电站营收2.14亿，售电量2089.5亿度；毛利率46.7%，同降6pct。

二、行业供需判断

结合协鑫科技年报业绩交流会上管理层观点，市场原先较为悲观，预计2024年400GW装机，但前三个月的情况看下来更为积极，目前上调至480GW以上。全球组件出货600GW的基础上，硅料需求在160万吨左右，国内140万吨，40-45万吨的颗粒硅可以满负荷生产，充分占领市场。

对硅料行业来说，竞争仍然很残酷。2022年投产的10万吨模块和更早的5万吨模块成本有代差，且无法通过技改缩小差距。还有100万吨要投产，金属杂质做不到0.5-0.7ppbw，会有价差。此外，近年来中国各地电力价格普涨，早期的投资模型不已经失效，所以会看到有项目去年底建成但未投产，等待今年春季点火，单还会有爬坡时间。

价格走势会冰火两重天，N型价格会趋于稳定，目前最好的N型玩家也就70%产出率，而N型组件占比已经75%，下半年80%，会对N型价格形成支撑。做不到N型的价格会很差。总体价格有可能会接近优秀棒状硅企业的生产成本，协鑫仍会有优势。目前全成本在40元/kg以上，未来会做到40以下，除了徐州可能要等到6万吨模块投产后才能看到。

三、钙钛矿技术进展

阿特斯叠层电池（N型硅和钙钛矿）效率达到31.5%。

协鑫科技目前大面积单结效率达到19.04%，叠层效率26.34%，未来有望达到33%。

协鑫科技测算当叠层效率突破27%后，量产成本会与单结晶硅打平。公司目前的叠层基于100MW-500MW产线，成本显著高于晶硅，但GW级产线落地后会缩小差距。

钙钛矿寿命方面，公司内部已经通过IEC61215测试，正送第三方测试。目前来看钙钛矿在部分指标的稳定性超过晶硅，如长时间工作不衰减等，但是否能够稳定工作25年还需要实证检验，公司今年会铺开实证基地。

对于叠层的技术路线，协鑫钙钛矿不挑电池，PERC、TOPCon、BC都可以叠。

投资顾问：于鑫（登记编号：A0740622030003），本报告中的信息或意见不构成交易品种的买卖指令或买卖出价，投资者应自主进行投资决策，据此做出的任何投资决策与本公司或作者无关，自行承担风险，本公司和作者不因此承担任何法律责任。