【摘要】

8月我们认为在海外去杠杆结束后，加上业绩的披露，市场会有个黄金洼地，其实也确实如期修复，不过超跌的修复阶段，又迎来海外长债利率的上行，科技迎来了抛售，8月末市场震荡下行，虽然英伟达超预期的业绩，也未能带动科技继续上行，同时沃什Jackson Hole央行年会后，短期全球大类资产定价的基准情形，或从通胀预期交易走向美联储加息预期交易，9月依然面临估值承压的情况，科技仍是中期主线，全面普涨的Beta难度明显上升，下一阶段收益将更多来自科技内部重新筛选，短期延续均衡，关注AI应用方向，以及电力设备、电力、能源金属、液冷等科技外溢形成的新景气方向。

一、通胀、利率、增长不可能的三角

从地缘冲突来看，8月美伊冲突出现明显阶段转换，军事冲突暂时降温后，美国将主要压力转向经济战。月初特朗普暂缓大规模军事打击，美伊一度重新释放谈判信号，霍尔木兹海峡开放成为第一阶段核心议题。但双方条件差距始终较大。美国继续维持对伊朗港口封锁，8月11日美军直接向试图驶往伊朗港口的货轮开火。伊朗则将解除封锁、制裁和冻结资产问题 与海峡开放挂钩。月中以后谈判进展放缓，美国开始提高经济施压力度。

图： 8 月美伊政策信号

数据来源：招商证券

通胀的长期化，也是市场的预期，霍尔木兹海峡仍是美伊博弈的核心，也是后续油价最大的地缘变量。伊朗与阿曼8月下旬已经开始讨论临时通航走廊和排雷机制，但伊朗仍坚持美国解除封锁和制裁是海峡全面开放的前提。当前海峡通航量仍明显低于战前水平。短期关注伊朗与阿曼通航安排能否真正落地。中期则需要观察美国是否放松港口封锁，以及伊朗是否允许石油运输恢复正常。只要上述条件没有明显改善，霍尔木兹海峡仍将持续对全球能源价格形成风险溢价。

图：布伦特原油价格同比涨幅扩大（截止8月27日）

数据来源：西南证券

地缘局势的影响，造成通胀的曲折，也成为美联储的主要工作，在最新的Jackson Hole全球央行年会上，美联储沃什表示沃什再次重申了2%的通胀目标。沃什认为近期PCE和CPI改善尚不足以确认基础趋势已经扭转，通胀的水平、广度和回落速度仍不理想。他提到，过一年PCE篮子中54%的商品和服务价格涨幅超过3%。暗示如果基础通胀不能清晰且足够快速地回到2%，美联储就仍有进一步收紧政策的必要，委员会将随时采取行动。另外，沃什提到过去65个月通胀仍高这是美联储该承担的责任可见其发言基调总体偏鹰，这也与其作为货币主义学派代表人物的一贯政策取向相吻合。

图：美国联邦基金利率期货市场反映的货币政策预期（2026.8.29）

数据来源：国泰海通

往前看，8月CPI数据或是决定未来货币政策路径的关键。由于9月FOMC前8月PCE尚未公布，届时8月CPI将成为判断通胀趋势及后续政策取向的重要依据。此前我们判断，美国通胀的底色仍是缓慢回落，但沃什此次进一步强调，潜在通胀需要以“足够快”的速度向2%目标收敛，而对于何为“足够快”并未给出量化标准。因此，年内政策路径仍有较大不确定性，但相较此前，加息概率已明显上升，估值端承压。

二、长债&AI的分化

7月行情的一大担忧是去杠杆，而8月则是AI引起的长债抛售，造成了8月末的波动。一波未平一波又起，上周30年期美债收益率一度升至 5.34%，达到 2007 年以来最高水平。值得注意的是，当前美国 经济数据已经出现放缓，市场对于美联储进一步加息的预期也在下降，但长端利率并未随政策利 率预期回落，反而继续上行。这意味着本轮债市调整已经不再主要由未来政策利率路径驱动，而是逐渐转向期限溢价和长期融资风险的重新定价。

图：10y 期限溢价趋势上升（%）

数据来源：东方证券

简单理解就是卖出来的，而投资者之所以不愿意持有长债，更多还是因为对美联储和沃什政策的不信任，所以期限溢价（持有长久期债券的风险补偿）不断走高，相反利率预期（加息预期）并没有。市场之所以反应大，恰恰是因为 AI产业缺乏进展，这才是根源，导致了宏观扰动被放大，就如同去年底市场担心的私募股权信贷问题。今年美国公司债发行规模正在向历史高位运行，最大的新增供给来自科技企业。根据BBG 数据折 算，今年至今Amazon、Alphabet、Meta、Microsoft和Oracle 五大云厂商累计发行公司债净久期规模接近2200亿美元的十年期等价美债。

图：2026 年以来美国企业债发行规模走高（十亿美元）

数据来源：东方证券

所以核心还是要回到AI产业的本身，从近期的业绩披露来看，AI产业链的业绩兑现与供给约束同步显性化，市场定价的重心正从需求侧证伪转向供给侧定价。从近期的美股业绩后，美股回调集中在半导体与设备环节，云厂与AI应用软件逆势上涨，算力龙头业绩超预期兑现后并未获得增量定价；A股同样呈现上游承压、下游走强的格局，光模块回撤最深，液冷散热与PCB上游材料成为较强方向。整体来看，上游硬件的高景气已被前期涨幅充分反映，本周回调更接近拥挤度释放而非景气证伪，边际资金正在向散热、电力与应用等尚未完成重估的环节转移。

图：美股AI重要指数及核心个股

数据来源：兴业证券

AI商业模式和变现能力的讨论，依然反复存在，还是维持我们的判断，AI最终必须由Agent和AI应用在最前端创造收入，后面的云计算资本开支、GPU采购、存储涨价和设备扩产才具有合理性。因此，行情的分水岭在于最前端的商业模式能不能跑通，如果AI不能赚钱，越靠近产业链后端，投资回报的扭曲越严重，也会呈现出更大的波动。

三、日历效应下，波动收敛

进入9月，业绩披露完成，市场可能在以往的线性中找机会，截至8月28日，已有5393家A股上市公司披露 2026 年半年报。行业层面，电子、有色金属、非银金融归母净利润增速居前，分别同比增长103.39%、88.52%、68.38%，体现科技成长行情背后有较强的盈利改善支撑，前期围绕AI产业链的景气预期正在向报 表端兑现，资源品价格和产业景气改善也转化为实际盈利，非银金融板块盈利弹性同样较强。宏观层面，1—7月规上工业企业利润同比增长17.6%，制造业利润增长 18.8%，其中计算机、通信和其他电子设备制造业利润同比增长1.1倍，有色、化工等行业盈利亦明显改善。从盈利验证的角度来 看，后续行情演绎更可能呈现为内部轮动加快，盈利能够持续兑现的方向相对占优。

其他方面，9月政策事件集中在月中至下旬，海外政策节点明显更为密集。月初重点关注国内电池消费税调整及美国无人机相关 关税生效；月中欧央行、美联储和日本央行连续召开议息会议，全球货币政策进入集中决策窗口；下旬重点关注中美 元首会晤预期，虽会晤时间尚未最终确认，但根据海外媒体报道或在9月24日进行。

图：9 月重要政策相关时间节点前瞻

数据来源：招商证券

四、关注股池

综上，我们认为市场依然面临通胀黏性、美联储加息预期、科技修复信心不足的问题，牛市逻辑没有被破坏，但需要降低斜率预期。科技仍是中期主线，全面普涨的Beta难度明显上升，下一阶段收益将更多来自科技内部重新筛选，建议风格再均衡，AI链内部更加关注非机构重仓方向，近期有新增产业景气催化的海外AI算力链，英伟达链、存储和PCB，也是短期有弹性的方向。行业再平衡重点关注有色、基础化工、新能源、农业、医药，以及造船等部分中游制造

参考股池如下

参考研报

20260824-山西证券-生益科技-600183-产品量价齐升拉动当期业绩，产能释放打开远期空间

20260804-国泰海通证券-光库科技-300620-2026中报业绩预告点评：经营业绩较好，新技术全方位布局

20260826-银河证券-江丰电子-300666-2026半年报业绩点评：靶材涨价逐步传导，下半年业绩有望加速

20260723-中信建投-中国船舶-600150-高价订单集中交付推动盈利提升，订单充足支撑业绩持续增长

20260827-长江证券-华鲁恒升-600426-中东冲突反复，公司盈利坚挺运行

20260711-浙商证券-中控技术-688777-深度报告：以工业AI重构千亿市场

20260828-华泰证券-江西铜业-600362-H1业绩亮眼主因铜及硫酸价格上升

20260827-长江证券-英维克-002837-2026半年报点评：IDC温控海外营收大幅增加，积极备货进行时

20260830-银河证券-策略周报：A股市场面临三重博弈

20260829-招商证券-8月国内外重要政策回顾及9月展望———国内外政策月报

20260829-东方证券-AI周观察：中报披露接近尾声，主线向下游扩散

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