2025年中国经济走势“前高后低”，尽管外部环境波动加剧，美联储降息进程存在反复，但年初定下的5%增速目标仍有望实现。从结构上看，国内“三驾马车”中消费和投资表现相对偏弱，而出口的表现则超出市场普遍预期。展望2026年，全球经济增速或温和回落，但在财政支出扩大和AI投资增加的提振下，美国经济仍有望保持韧性。国内方面，我们认为2026年整体的经济增速目标大概率延续2025年的5%，但在经济运行的过程中，结构性的分化将进一步加剧，这也将成为后续大类资产配置的主线。

一、国际经济与政策走向

2026年全球经济预计将延续温和的低速增长态势。国际货币基金组织（IMF）最新预测显示，2026年全球经济增速约为3.1%，较2025年的3.2%略有放缓。这一趋势主要源于多重结构性因素的叠加影响，包括贸易壁垒抬升、政策风险加剧以及地缘政治局势的持续紧张。与此同时，全球经济增长的区域分化特征将更为显著，新兴市场和发展中经济体将继续作为增长的主要引擎，IMF预测其2026年增速将达到4.0%，显著高于发达经济体1.6%的预期水平。然而，在表面的韧性之下，全球经济的脆弱性依然存在，政策不确定性的增加和技术变革的加速都将带来广泛而深远的影响。

美国经济在2026年预计将保持相对韧性，尽管面临关税政策带来的负面扰动，但在财政支出扩张和人工智能相关投资增长的支撑下，其经济增速仍有望维持在1.5%-2.0%的区间。与此同时，欧洲经济也呈现出温和复苏迹象，IMF预计欧元区2026年经济增速为1.2%，虽然绝对值不高，但较2025年的1.0%仍有所改善，其主要动力来自于国防和基础设施领域的财政支出增加，以及外部贸易冲击的逐步消退。值得注意的是，美欧经济增长模式存在显著差异，美国经济更多依赖内需和科技投资驱动，而欧元区作为高度依赖出口的经济体，更易受到外部环境变化、全球贸易摩擦升级及关税壁垒的显著影响。

美联储的货币政策走向在2026年面临显著不确定性。首先，美国经济自身面临“就业风险与通胀压力”并存的复杂局面。尽管2025年美联储已开启降息周期，但2026年仍需在防止经济失速与控制通胀之间寻求平衡。其次，政治周期与美联储领导层变动将产生交织影响。现任美联储主席鲍威尔的任期将持续至2026年5月，而2026年下半年临近美国中期选举，届时政府可能对美联储施加压力，影响其政策独立性。最后，若地缘政治风险导致大宗商品价格再度波动，美联储可能被迫放缓进一步降息的节奏，以防通胀预期重燃。

二、国内经济回顾与展望

2025年中国经济运行呈现“前高后低”的格局。年中以前，工业生产与外需协同发力，带动经济增速保持在目标区间；进入三季度后，内需动能开始边际走弱：消费修复斜率放缓、部分投资分项回落，房地产下行压力延续。国家统计局数据显示，前三季度国内生产总值同比增长5.2%，其中第三季度增速为4.8%，明显低于一季度的5.4%和二季度的5.2%。截至10月，规模以上工业增加值当月同比4.9%、前10个月累计同比6.1%，高技术制造业累计同比9.3%，体现出产业结构中的“增量”主要源自中高端制造与技术密集型行业，而传统周期品链条总体偏弱。同期采购经理指数回落至49.0，处于荣枯线下方，反映企业供需两端基础尚不稳固，景气度相对偏弱。物价方面，10月CPI同比小幅上涨0.2%，PPI同比下降1.5%，总体来看物价下行压力未见明显缓解，反映出有效需求恢复的韧性与广度仍显不足。

外需端的超预期表现，构成了今年以来国内经济的关键支撑。一方面，出口链条受益于全球补库周期与部分订单前置，以及“新三样”等中高端产品开拓新市场。海关总署数据显示，1—10月以美元计价的出口同比增长5.3%，有效对冲了地产相关产业链的拖累；机电产品出口继续保持高增，叠加汽车及其零部件的规模化出海，推动制造端产出维持扩张。从工业生产分行业来看，10月汽车制造业增速达到16.8%，计算机、通信及其他电子设备制造业增速8.9%，高技术产业整体当月增长7.2%、累计增长9.3%，均显著快于工业平均水平，印证了“高端产能+外需支撑”的结构特征。需要审慎的是，尽管出口地区与品类分化加深，对单一市场的依赖度降低，但全球政策、地缘政治和贸易壁垒的不确定性上升，仍可能对2026年的国内经济形成扰动。

相比于外需，内需的修复斜率在三季度后明显趋缓。消费方面，10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，1-10月累计同比4.3%，较年中高点有所放缓；其中与“新动能”相关的通讯器材当月增速23.2%、累计20.9%，在线上实物消费占比维持在25%左右，但可选消费中的汽车当月同比下降6.6%，家电亦有波动，居民中长期耐用品消费尚未实现趋势性修复，叠加服务消费恢复不均衡，消费对经济的边际拉动低于预期。投资方面，1-10月固定资产投资同比下滑1.7%，其中制造业投资增长2.7%、基础设施投资微降0.1%，而房地产开发投资同比下降14.7%。与此同时，1-10月房地产销售面积与销售额分别同比下降6.8%和9.6%，地产链条仍处于去化和出清阶段，难以在短期内形成稳健的“总量”支撑，消费—投资—就业的良性循环尚需时日。

在宏观分析范式上，关注重心应从供给扩张转向需求侧的新动能。对中国而言，需求侧“新动能”至少包含三条主线：其一，高端产品出口的延续性与市场多元化。2025年以机电、汽车为代表的高附加值品类继续提升在出口中的占比，工业机器人、金属切削机床等资本品产量保持两位数的累计增速，显示制造端的“技术含量”已能转化为外需订单的稳定来源。其二，高科技产品消费的扩张。以通讯器材为代表的可选消费分项在今年10月与年内累计均实现20%左右的高增，线上消费占比稳定在四分之一左右，表明居民在智能终端、办公与文创类产品上的支出更具韧性。其三，高技术制造业与数字基础设施相关投资。制造业固定资产投资保持中高速增长，高技术制造业产出与投资共振，既体现政策导向，也说明民企在“科技—制造—外需”链条上仍有积极的资本开支意愿。相比之下，房地产与传统基建受制于需求收缩、资产负债表约束与项目回报率下行，难以重现大幅度、长周期的扩张。上述结构分化既是2025年的现实，也是2026年的起点。

总体而言，2026年中国经济大概率将呈现“整体企稳+结构分化”的态势。一方面，价格中枢温和回升、PPI负增长收敛与工业开工韧性将减少企业端现金流波动，财政与货币政策在“稳增长与防风险”的权衡下仍有定向空间，消费端在就业与收入改善背景下有望进一步修复；另一方面，房地产深度调整的尾部效应与地方财政约束仍在传导，居民资产负债表修复需要更长时间，这决定了“总量”的上行空间有限。与过去依赖地产与传统基建不同，明年的结构性亮点更可能出现在“高端出口—先进制造—科技消费”的闭环中：出口侧，机电与汽车等高端品类在现有市场基础上继续深化区域多元化与本地化配套；投资侧，高技术制造业及配套软硬件、工业互联网、算力与研发设备的投入延续强势；消费侧，围绕智能终端、办公文创、体育健康的品类升级将与线上渠道份额提升形成交叉强化。在这一结构框架下，即便总需求抬升幅度有限，结构性的增长机会依然清晰。

三、国内政策展望

展望2026年，中国宏观经济运行将处于“十五五”规划开局与新旧动能转换深水区的交汇点。在经历了一轮深刻的债务化解与资产负债表修复周期后，国内宏观政策的底层逻辑正发生显著变化。2026年的政策框架将不再局限于短期的逆周期调节，而是更加强调跨周期的结构性重塑，旨在通过“积极进取”的财政扩张与“精准适配”的货币支持，为经济从要素驱动向创新驱动转型构建稳定的宏观环境。整体而言，国内政策将呈现出财政主导、货币配合、规划引领的特征，核心目标在于统筹高质量发展与高水平安全，在稳住宏观大盘的同时，加速释放中长期改革红利。

财政政策方面，2026年政策基调将延续并强化“积极适度、加力提效”的特征。鉴于私人部门需求复苏仍需时日，公共部门的支出扩张对于填补总需求缺口至关重要。预计2026年广义财政赤字率将突破传统约束，大概率维持在4%左右的高位水平，与2025年持平。这一赤字率设定不仅是对冲经济下行压力的现实需要，更反映了中央财政在宏观杠杆率结构调整中的主动作为。随着地方政府债务风险化解工作进入攻坚期，地方财政扩张能力相对受限，中央财政将通过增发国债、超长期特别国债等方式，承担起更多的逆周期调节责任，实现宏观杠杆从地方向中央的有序转移，从而在保障财政支出强度的同时，优化整体债务结构。

在支出投向层面，财政资金将呈现鲜明的“存量与增量并重”特征。增量资金将彻底脱离对传统基建工程的依赖，转而精准滴灌于国家战略核心领域。一方面，财政将加大对科技创新和“新质生产力”的支持力度，或通过设立专项引导基金、研发费用加计扣除以及对关键产业链的财政补贴，降低高技术制造业的研发成本与市场风险，推动人工智能、生物制造、量子信息等前沿产业的商业化落地。另一方面，绿色发展将成为财政支出的硬约束与新风口，围绕“双碳”目标的能源体系改造、环境基础设施建设以及绿色低碳技术的推广应用，将获得持续且稳定的资金保障。与此同时，2026年财政政策的一大创新点在于对“存量资源盘活”的高度重视。在经历了大规模基础设施建设后，中国拥有庞大的存量公共资产。政策重心将从单纯的“借新还旧”转向“资产运营”，将沉淀的存量资产转化为流动的金融资源。这不仅有助于缓解地方财政流动性压力，更是提升公共资源配置效率、通过盘活存量带动增量投资的关键举措。这种从“土地财政”向“资产股权财政”过渡的尝试，将成为2026年财政政策的重要环节。从广义财政的视角来看，借助存量资源盘活以及多种类财政工具，2026年广义财政支出强度有望保持在高位，对经济增长形成更强支撑。

货币政策方面，2026年将保持“适度宽松”的总体基调，但在操作策略上将更加注重灵活性与精准性。在财政政策持续扩张的背景下，货币政策的主要任务是维护流动性环境合理充裕，为政府债券的集中发行提供稳定的资金支持，防止财政挤出效应推升市场利率。预计央行将继续视情况实施降准操作，通过释放长期低成本资金，调节银行体系流动性水位，确保社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配。降准不仅是补充流动性的手段，也是降低金融机构资金成本、激励其向实体经济让利的重要途径。然而，在价格型工具（如降息等）的运用上，2026年将面临更为复杂的内外均衡约束，存在一定不确定性。从内部看，商业银行净息差已处于历史低位，过度降息可能削弱银行体系的风险吸收能力；从外部看，尽管全球主要央行可能处于降息周期，但地缘政治博弈及汇率波动风险依然存在，维持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定仍是政策底线。因此，全面的总量性降息可能较为审慎，政策将更多依赖结构性工具来实现“定向降息”。央行预计将进一步扩充结构性货币政策工具箱，加大对科技创新、绿色转型、普惠养老及设备更新改造等领域的再贷款、再贴现支持力度。这种“精准滴灌”机制，旨在引导金融资源向政策鼓励的重点领域倾斜，既能降低特定行业的融资成本，又能避免资金在金融体系内空转，从而提升货币政策的传导效率。

信贷投放方面，2026年将更加强调信贷结构的优化而非总量的单纯扩张。随着房地产市场逐步进入存量阶段，传统的信贷增长引擎动力减弱，金融机构将被引导加速信贷资产的结构性调整。政策将鼓励银行加大对制造业中长期贷款、专精特新“小巨人”企业以及现代服务业的信贷投放，探索投贷联动、供应链金融等新型融资模式，以适应新经济轻资产、高成长的特征。这意味着，2026年的信贷增长将不再单纯依赖房地产和传统基建，而是更多由产业升级和技术改造需求驱动，信贷资金的使用效率和产出效益将成为监管关注的重点。因此，社融、M2等总量信贷指标对于基本面的指示意义或将有所减弱。

以更长远的视角审视，2026年作为“十五五”规划的开局之年，其政策意义不仅在于熨平短期波动，更在于确立中长期的发展路径。“十五五”规划将成为贯穿全年的政策主线，其核心逻辑紧紧围绕“高质量发展”展开。预计在2026年，一系列旨在推动数字化、智能化、低碳化转型的中长期政策将密集出台，为中国经济的下一个五年确立制度框架。

此外，针对人口结构变化带来的挑战，2026年的政策视野将更加宽广。围绕人口高质量发展，预计将在生育支持、婴幼儿照护、教育医疗资源均等化以及养老服务体系建设方面出台更多实质性举措。财政支出结构将进一步向民生领域倾斜，通过完善社会保障体系，解除居民消费的后顾之忧，从而培育内需增长的内生动力。综上所述，2026年的中国宏观政策将是一套系统的政策组合：财政政策通过赤字扩张与存量盘活托底增长，货币政策通过结构性工具精准护航，而“十五五”规划则通过制度创新为经济长远发展定向导航。这种政策合力将推动中国经济在风浪中实现平稳起步，向着高质量发展的目标迈进。

四、大类资产分析与预判

站在2026年这一“十五五”规划开局与新旧动能转换深水区的关键节点，大类资产配置的底层逻辑正经历着深刻重构。过去二十年基于房地产周期与信用扩张的传统投资范式已逐渐失效，取而代之的是一套基于高质量发展、安全溢价与技术变革的新框架。在宏观层面，全球经济增长的区域分化与脆弱性并存，外部面临贸易壁垒与地缘政治的双重扰动，而国内经济则在“财政主导、货币配合”的政策组合下寻求总量企稳与结构突围。这种宏观背景决定了2026年的资产价格表现将不再是普涨式的Beta行情，而是高度分化的结构性Alpha机会。投资者需要在流动性边际改善的确定性与基本面修复的不平衡性之间寻找平衡，资产配置的核心将围绕“稳健防御中的进取”展开：一方面利用避险资产对冲外部不确定性，另一方面紧握政策红利与产业升级主线，在权益市场中挖掘具备高成长潜力的核心资产。

权益市场方面，2026年有望迎来基于估值修复与产业升级双轮驱动的结构性牛市，虽然指数层面的波动可能依然存在，但市场中枢有望在政策托底与流动性呵护下缓慢抬升。首先，从流动性环境来看，美联储降息周期的延续（尽管存在节奏上的不确定性）以及国内货币政策“适度宽松”的基调，将为股市提供相对友好的资金面环境。然而，更为核心的驱动力来自于分子端的盈利改善与估值重塑。结合前文分析，2026年财政政策将重点支持科技创新与“新质生产力”，这意味着高技术制造业、数字经济以及高端装备制造等板块将直接受益于政府支出的精准滴灌与研发成本降低。特别是那些在2025年已经展现出出口韧性（如机电、汽车零部件）和技术壁垒的行业，在2026年将进入业绩兑现期。随着“十五五”规划的落地，围绕人工智能应用落地、算力基础设施、人形机器人以及商业航天等前沿领域的各类产业政策将密集出台，这些领域的头部企业不仅具备较高的业绩弹性，还将享受显著的“政策溢价”。

债券市场在2026年将面临“宽货币”与“宽财政”博弈下的复杂局面，整体大概率维持震荡偏强的牛市格局，但收益率下行空间将较2025年有所收窄，且波动性显著增加。支持债牛的核心逻辑在于经济基本面的弱复苏特征以及央行维持低利率环境的必要性。由于有效需求恢复尚需时日，通胀中枢温和，实体经济融资成本仍有进一步下降的诉求，这封锁了长端利率大幅上行的空间。然而，2026年财政政策的显著发力构成了债市最大的扰动项。如前所述，预计广义财政赤字率维持在4%左右，且中央财政将通过增发国债与超长期特别国债来承担主要的逆周期调节责任，这将导致利率债的供给压力在特定时段集中释放，对市场流动性形成抽水效应，进而引发收益率阶段性反弹。此外，随着“资产运营”理念的兴起，地方政府加速盘活存量资产，可能会在一定程度上改变城投债的信用基础。

大宗商品市场在2026年将呈现出最为剧烈的分化走势，其价格表现将深度挂钩全球地缘政治格局与各国能源转型的进程。其中，黄金作为核心避险资产，其牛市行情在2026年远未结束。尽管美联储降息预期已被部分定价，但全球央行（特别是新兴市场央行）持续的购金行为、地缘政治紧张局势（如中东、东欧等地的不确定性）以及对美元信用体系的长期担忧，都将支撑金价维持在历史高位甚至进一步突破。相比之下，原油等传统能源价格将受制于全球经济增速放缓（尤其是发达经济体需求疲软）与供给端博弈的钳制，大概率维持宽幅震荡。虽然OPEC+可能继续通过减产来托底油价，但全球能源转型带来的长期需求替代效应正在逐步显现，叠加地缘冲突改善的可能性，油价上行空间相对有限。然而，与绿色转型密切相关的工业金属（如铜、铝）则拥有截然不同的基本面逻辑。2026年是中国“双碳”目标推进的关键年份，也是全球电网升级、新能源汽车普及以及数据中心（AI算力）建设的高峰期。这些领域对铜、铝等基本金属的需求具有刚性且持续增长的特征，叠加供给端长期资本开支不足导致的产能释放受限，供需缺口可能在2026年进一步扩大，从而推动这类有色金属价格走出独立上涨行情。

外汇市场方面，2026年人民币汇率将在双向波动中保持基本稳定，呈现出“以我为主、弹性增强”的特征。虽然美联储政策的不确定性以及美国中期选举可能带来的政治噪音会对美元指数形成扰动，进而对非美货币产生外部压力，但决定人民币汇率走向的根本因素仍在于国内经济基本面的修复程度。随着2026年国内稳增长政策的累积效应显现，人民币资产的回报率预期将有所改善，这将为汇率提供坚实的底部支撑。此外，央行在汇率管理上已积累了丰富的经验与工具箱，有能力在面对极端外部冲击时平抑市场非理性波动，守住不发生系统性风险的底线。同时，随着人民币国际化进程在“一带一路”共建国家的推进，人民币在跨境贸易与投融资中的使用占比将进一步提升，这也会在长周期上增加对人民币的真实需求。

至于房地产市场，2026年将是行业在“L型”底部徘徊并探索新发展模式的关键一年。虽然仍将有一系列稳定市场的举措出台，但必须清醒地认识到，房地产作为居民财富主要载体的时代已基本终结。人口结构的老龄化、城镇化进程的放缓以及居民资产负债表修复的漫长过程，决定了住房需求将回归居住属性，投资性需求将持续离场。因此，2026年的房地产市场难以出现总量的强劲反弹，大概率呈现“量缩价稳”的态势，且城市间的分化将极其剧烈：核心一二线城市的优质资产在供给约束下尚能保值，而广大三四线城市仍面临漫长的去库存压力。

综上所述，2026年投资者不应再执着于寻找单一资产的爆发式增长，而应通过多资产类别的相关性对冲与结构性挖掘，在充满不确定性的2026年构建具有韧性的投资组合，分享中国经济在新旧动能转换中涌现出的结构性红利。