中泰证券发布研报称，水泥作为典型的高碳排放产业，在下游需求走弱背景下，一方面内部落后产能在碳约束下成本走高，竞争力进一步被削弱，有望加速退出;另一方面各地政府为在有限的碳额下发展更高附加值产业，可能会削减水泥行业碳指标，从而加速行业产能出清。当前水泥行业处于盈利底部、供给出清加快行业供需再平衡，水泥行业盈利能力有望逐步修复。

中泰证券主要观点如下：

碳考核结果将成为干部任用重要参考

2020年双碳目标提出后，我国已构建起以“1+N”为核心的政策体系，“双碳”政策已由顶层设计阶段全面进入落地执行阶段。“十四五”期间单位GDP二氧化碳排放下降12.42%(未实现21年设定的18%的目标)，年复合下降2.62%。“十五五”降碳目标更高、难度更大，对高碳排行业的供给约束也更强。按照2026年政府工作报告中提出的“十五五”期间单位GDP二氧化碳排放累计降低17%计算，“十五五”期间单位GDP二氧化碳排放需年复合下降3.66%。2026年4月中办、国办正式印发《碳达峰碳中和综合评价考核办法》。考核办法的发布标志着碳排放的降幅、能源结构的优化，将与GDP增长、社会稳定一样，成为衡量领导干部能力的重要指标，影响官员的升迁，可能会彻底终结地方政府在双碳工作上的“温吞水”状态。

水泥行业碳排放体量大，过程排放刚性特征显著，需求见顶后水泥行业已实现碳达峰

建材行业(水泥行业占比80%)碳排放量约占全国总量的13%，整体规模仅次于电力和钢铁行业。水泥生产过程中排放的温室气体以CO为主，其中熟料煅烧环节的碳排放占比95%以上，排放来源主要包括化石燃料燃烧形成的燃烧排放(约35%)以及碳酸盐原料分解产生的过程排放(约60%)。2014年水泥产量24.76亿吨达历史峰值，行业二氧化碳排放量于2020年达到峰值14.29亿吨。考虑到我国公路/铁路等传统基建与房地产建设高峰期已过，水泥行业已实现碳达峰。

水泥行业碳配额分配规则已全面落地

水泥行业年度直接排放量达到2.6万吨二氧化碳当量的单位纳入全国碳排放权交易市场管理。2024年为水泥行业首个管控年度，配额基于经核查的实际碳排放量等量分配;2025-2026年行业合理确定配额盈缺率，整体配额盈亏基本平衡。2025年的配额分配与清缴于2026年完成。

排碳有成本、减碳有收益

水泥行业碳配额量与水泥企业碳排放量、碳排放强度和行业平衡值有关。为激励先进、鞭策落后同时短期不对行业产生显著冲击，行业碳配额盈缺率整体浮动区间控制在±3%以内，低于基准20%以上的企业封顶为+3%，高于基准20%以上的企业封底为-3%。头部水泥企业碳排放强度普遍低于行业平均水平，且呈逐年下降趋势。该行通过微观产线和宏观行业两个维度进行量化测算：微观视角中性预期下政策初期头部企业因碳交易相较尾部企业产生1.21元/吨熟料超额利润。头部企业或将凭借其低碳优势，享受碳配额盈余带来的额外收益;而尾部企业则面临更高的减排压力和碳成本，行业“马太效应”将进一步凸显。宏观视角参考电力行业2026年水泥行业涉及碳交易额29亿元(行业预期利润不足300亿元)。

风险提示：政策力度与节奏存在不确定性，水泥需求大幅下滑，研报信息更新不及时风险，第三方数据失真风险，市场规模测算偏差风险。