【正文】

1、CXO板块走势复盘和宏观环境情况

走势复盘：2025年3月，部分CXO头部上市公司订单数据超预期，二级市场估值注入；2025年4月，特朗普政府关税政策的频繁变化对股市带来了短期扰动；2025年二、三季度，随短期扰动出清、Ａ＋Ｈ创新药结构性牛市、部分头部企业定期报告的兑现与预期上调，板块股价进一步上升。四季度，美国2026年国防授权法案与1260H清单不确定性升级，同时市场风格调整，部分企业股价下跌。年末，猴价变化+国内数据亮眼，部分内需票股价大幅抬升。2026Q1，美国政策不确定性缓和，地缘压制消退、估值修复动力足；药明系与CDMO业绩高增、临床CRO企稳，结构性行情显著；2026Q2末CXO板块迎来快速上涨，海外研发回暖+国内创新药市场修复共振，订单饱满锁定2026-2027年增长，板块有望维持高景气上行趋势。

宏观维度：美联储降息预期有所收敛，医药生物投融资环境改善仍待观察。美联储在2022年3月至2023年7月进行了总共11次、总计5.25个百分点的加息后，联邦基金利率达到5.25%至5.5%；经过2024年—2025年数次降息后，2026年6月17日最新公布的点阵图显示，美联储官员对2026年、2027年、2028年联邦基金利率预测中值分别为3.8%、3.6%、3.4%，长期运行目标中值为3.1%。相较于2026年3月点阵图，2026—2028年利率预测中值分别上调0.4、0.5、0.3个百分点，反映短期进一步宽松预期有所降温。整体来看，高利率环境或延续，医药生物一级市场投融资环境的修复节奏仍需观察；中长期随着利率向长期中枢回落，biotech医疗外包服务需求仍具改善空间。

随着2026年美国国防授权法案的颁布及1260H清单未来的更新与调整，地缘风险不确定性逐步释放。根据美国2026财年《国防授权法案（NDAA）》，从法案SEC 851的直接影响范围与影响周期来看，影响有限。关注三点：1）中国CXO企业是否进入1260H清单？2）实际影响落地周期？3）美国医保是否受法案关联？

２、行业维度景气度分析

CXO的需求来自药企的研发活动/研发投入，行业景气度一定程度上可由融资情况与研发情况反应。

全球医药生物企业研发投入稳步增长。2008年金融危机对全球医药研发造成较大冲击，研发投入增速降至1%；2011年开始增速逐步企稳回升，根据Evaluate Pharma统计，2021年全球医药研发投入同比增速接近14.6%。从绝对值来看，全球医药研发投入从2014年的1440亿美元增至2021年的2380亿美元，复合增长率为7.3%，预计2021-2028年全球医药研发仍将以2.6%的增速稳步增长。

我国医药生物企业研发费用持续增长。我国A股医药生物企业研发投入持续增长，2025年四百余家医药生物样本上市公司研发费用总额达1235.4亿元，同比增长1.4%，2020年－2025年CAGR约9.36%；2026年Q1，A股医药生物上市公司研发费用共计276.8亿元。

国内医疗健康投融资：25Q1-Q2触底修复，Q3-Q4投增长提速；26H1投融资金额保持较快增长，事件数小幅下滑。

中国2026Q2医疗健康投融资活动保持较快增长：投融资总金额432.14亿元（同比+79.8%，环比+76.9%）；投融资事件数188件（同比＋3.6%，环比-3.1%）。

中国2025年医疗健康领域投融资金额、事件数均同比增长：全年投融资总金额986.9亿元（同比+91.7%），投融资事件数866件（同比+2.0%）。

中国2026年6月医疗健康领域单月投融资额同比保持增长、环比有所回落：2026年6月中国医疗健康领域投融资总金额83.79亿元（同比+66.0%；环比-22.9%）；6月中国投融资事件数75件（同比+17.2%；环比+27.1%）。

国内医药板块IPO情况：A股自2022以来处于底部，2025略微回升；H股已成为医药生物板块公司IPO主要市场。

2025年A股IPO融资56.8亿元，较2024年有所回升，但仍处于底部；H股IPO融资281亿港元，较24年大幅上涨。H股融资市场活跃，已成为创新药企主要IPO融资市场。

全球2025年全年医疗健康行业投融资：2025年全球医疗健康行业投融资总金额3833.99亿元（同比+10.8%）；投融资事件数1776件（同比10.8%）。全球2026Q2医疗健康行业投融资总额同比显著回升：2026Q2，全球医疗健康行业投融资总额为1340.89亿元，同比增长51.1%、环比增长24.7%；同期投融资事件数为409件，同比下降5.3%、环比下降1.0%。

全球2026年6月医疗健康领域单月投融资额同比保持增长、环比有所回落：2026年6月全球医疗健康领域投融资总金额394.57亿元（同比+48.7%；环比-11.5%）；6月全球投融资事件数158件（同比+15.3%；环比+30.6%）。

国内研发：CDE创新药IND、NDA数量提高；BD出海节奏加速。2025年，CDE创新药化学药品、生物制品、中药IND承办数量合计达1840项，同比+15.0%；NDA承办数量合计达265项，同比+8.6%。

国内IND事件25Q1/Q2/Q3/Q4/26Q1/26Q2分别为395/410/526/509/570/401项。新药NDA数量增加滞后于IND，同样呈现确定的快速增长态势。分类型来看，受抗体药物、ADC等类型新药的拉动，自2023年起，生物制品IND数量已逐步追上化学药，此外，生物制品NDA数量也逐步接近化学药。

国内和海外研发：中国创新药批准上市数量上升势头明显，2025年获批上市占全球获批上市数量的85%。中国批准上市事件在25Q1、25Q2、25Q3、25Q4、26Q1、26Q2分别为25、39、18、32、22、39项，同比分别为+66.7%、+34.5%、5.3%、+3.2%、-12.0%、0.0%。

海外研发：研发活跃，新分子新设临床数量逐年增加。从海外新开设临床试验数量来看，2025年北美及欧洲新开临床试验共4297项（不包含IV期），其中1801项为I期或早期探索性试验，2496项为II期-III期临床试验，达到2021年的历史最高水平。

细分领域新开设临床试验数量逐年快速增长，其中GLP-1R靶点新药北美及欧洲II-IV期新开临床试验数量由2019年的36项增至2025年的114项；抗体偶联药物北美及欧洲II-IV期新开临床试验数量由2019年的27项增至2025年的92项。

3、2025年板块业绩回顾

2025年CXO板块延续增长态势。CXO板块共选取19家样本公司，2025全年实现收入966.1亿元（+13.2%）；实现归母净利润244.06亿元（+88.9%）；实现扣非净利润总额175.37亿元（+36.6%）。分季度看，26Q1共实现营业收入252.3亿元（+19.2%）；共实现归母净利润59.6亿元（+23.1%）；共实现扣非归母净利润55.4亿元（+67.0%）。 25Q4共实现营业收入270.4亿元（+13.7%）；共实现归母净利润78.7亿元（+204.0%）；共实现扣非归母净利润46.8亿元（+46.0%）。自2024Q4至今，板块收入延续增长态势、利润同步快速回升。

CXO板块盈利能力提升。2025全年板块整体毛利率为40.5%（+2.9pp）、净利率为25.2%（+10.1pp）；销售费用率（2.7%，-0.1pp）、管理费用率（8.8%，-1.1pp）、研发费用率（4.5%，-1.0pp）下降，财务费用率提高（0.8%，+1.9pp），由收入增长下规模效应放大、部分产能利用率提升、部分赛道/细分市场价格竞争逐渐触底等因素综合导致。

2025全年收入增长兑现，利润端快速回升。在2023年高利润商业化订单完全消化后，2024年CXO板块表观收入小幅下降并逐步企稳。2025全年，伴随着2024年全球医药生物投融资在研发外包市场的释放、CDMO部分新增产能的爬坡、新分子需求快速增长、临床CRO竞争的逐步触底等，全板块样本公司合计实现收入966.1亿元（+13.2%），叠加产能利用率提升、规模效应放大等因素，实现归母净利润244.06亿元（+88.9%） ；实现扣非净利润总额175.37亿元（+36.6%）。

25Q1、Q2、Q3收入逐季提升，利润保持高增长，25Q4利润同比增长200%以上。分季度看，CXO板块19家样本企业26Q1共实现营业收入252.3亿元（+19.2%）；共实现归母净利润59.6亿元（+23.1%）；共实现扣非归母净利润55.4亿元（+67.0%）。25Q4共实现营业收入270.4亿元（+13.7%）；共实现归母净利润78.7亿元（+204.0%）；共实现扣非归母净利润46.8亿元（+46.0%）。

4、总结和投资建议

1）全球市场多肽、偶联药物等新分子持续起量对D、M、R外包持续注入的增长动能、以及未来下游市场变化中的潜在机会；

2）地缘风险不确定性出清后的反转与板块情绪面改善；

3）国内市场修复、海外市场景气，创新药研发外包需求的传导；

4）AI赋能的药物研发。

建议持续关注CXO板块的投资机会。

风险提示

创新药行业竞争加剧风险、医保控费降价不及预期风险、海外流动性收紧风险等。

参考研报

20260722-西南证券-行业专题-CXO行业2026Q2数据跟踪：投融资持续回暖，订单饱满锁定增长