中信证券发布研报称，需求角度，消费者对胶原蛋白具备强认知，需求旺盛；供给角度，天然胶原蛋白和重组胶原蛋白的注册证均处趋势性增加通道。短期看，注册证总体数量在合理范围，实际上市并放量的产品较少，整体价格较高，供给未充分满足求美者需求，产业仍处红利期，获证者均可找到合适的生态位；中期看，随着注册证的增加，具备强产品差异化的品牌才具竞争力，差异化高度依赖于材料及背后的技术、工艺等；长期看，各品牌间产品本身带来的竞争差异会缩小，百花齐放的格局中“产品+渠道+营销”的综合实力料将会发挥更大作用。

中信证券主要观点如下：

胶原蛋白：消费者认知强、需求旺；注册证虽增未满，当前产业仍处红利期。

头豹研究院测算，以出厂价计，2024年中国医美注射剂市场规模约268亿元/+26.4% YoY，2028年该市场规模将增加至653亿元，期间CAGR为+24.9%；且预计其中胶原蛋白类产品2024~2028年CAGR预测为+50.7%。根据各公司公告、医美行业渠道结构及公司商业模式惯例，我们估算2024年，胶原蛋白医美注射剂前两大龙头出厂价营业收入合计约15亿元，对应终端规模约54亿元左右；正品行货市场终端规模合计在60~70亿元。

整体而言，胶原蛋白类医美注射产品价格较高，当前求美者需求尚未充分满足。更多注册证落地并推向市场，我们预计未来将形成高（>10000元/支）、中（4000~6000元/支）、低价位（500~2000元/支）的产品梯队，满足各类求美者需求，极大提升医美渗透率；同步提升胶原蛋白类注射剂在医美生物材料中的占比。

天然胶原：2025年新批4张注册证，新品围绕材料、适应症、浓度等多维度进行创新，差异化定价，行业进入规模化扩容阶段。

根据NMPA官网，当前天然胶原赛道已有7家公司的10张注册证获批，2025年初以来新增4张：珂瑞康生物2张、艾佰瑞生物1张、崇山生物1张。现有注册证：

1）按材料分：4张天然胶原蛋白产品注册证材料提取来源为猪皮，占比约40%；5张为牛皮，占50%；1张为牛跟腱，占10%；

2）按适应症部位分：纠正鼻唇沟部位的天然胶原蛋白产品注册证6张，占比约60%；额部3张，占30%；面颊部目前仅1张注册证；鼻部目前仅1张注册证；

3）从型别上看，主要为I型胶原蛋白产品，共有8张注册证，占比80%；其中2为I+III型，占比20%；

4）从交联角度，目前无交联胶原蛋白产品注册证7张，占比70%；含交联注册证3张，占比30%；

5）从规格角度，集中在0.5ml和1.0ml，其中单剂量最大的为珂瑞康生物（商品名：珂芮绮·芮元）的2.5ml。

6）价格带较宽：不同规格、不同产品定价从2000元~近20000元不等。

行业龙头通过并购、代理积极布局天然胶原蛋白领域。原获批产品受制于产能、工艺、渠道和营销能力等原因，并未充分放量；2025年以来获批的新品有望突破材料来源、剂型、工艺及浓度等约束，带动天然胶原快速放量。

重组胶原蛋白：当前，获批并实际上市的产品数量有限，新获批的品牌可占据良好生态位；在研在申项目较多，但同质化严重，后续具备强差异化的产品方才能胜出；长期看，“产品+渠道+营销”综合实力强，且业务适度多元并具强协同性的企业才可做大做强。

根据NMPA官网，截至2025年12月，中国重组胶原蛋白医美注射产品三类证共5张（巨子生物1张、锦波生物3张、创健医疗1张），型别上看锦波生物3张证及创健医疗1张证均为III型胶原蛋白，巨子生物首证为I型胶原蛋白。根据各公司公告、NMPA官网及Medactive微信公众号等渠道信息不完全统计，我们认为2026年或有望新增获批低个位数款新品（含巨子生物、创健医疗、肽源生物、聚源生物等）。

在申在研方面，当前已知的项目主要集中在III型、冻干、溶液和凝胶方面，相似度较高。但是，展望未来，我们认为：未来各企业在型别（如XVII型、VII型等）、氨基酸序列（全长vs片段）、空间结构（三螺旋或多螺旋）、与其他生物材料复合使用等方面将加大开发力度。

相应地，现阶段关注注册证先得、先上市受益者；未来需更为关注产品差异化、创新性；长期则需关注各公司产品、营销及渠道的综合实力。

风险因素：

胶原蛋白产品审批政策从严，产业化不达预期；胶原蛋白医美产品供给快速增加，竞争格局恶化，产业链各环节盈利不达预期；胶原蛋白医美产品或遇负面舆情，影响产业发展；经济疲弱，医美等可选消费低迷；技术迭代，胶原蛋白新生物材料对现有材料产生分流或替代。

投资策略：

天然胶原蛋白和重组胶原蛋白的技术、工艺均在持续进步中，应用场景不断拓展。获批胶原蛋白产品的逐渐增加，将使适应症更为丰富，价格梯队更为完善，求美者扩容和渗透率提升。当前，天然胶原蛋白和重组胶原蛋白产品注册证数量虽在增加的过程中，但均远未达到饱和状态，各企业均有分享行业蛋糕扩容的机会，亦可在医美市场中找到生态位。

推荐：1）重组胶原蛋白冻干纤维注册证落地，有望于2026年上半年上市；同时重组胶原蛋白溶液和凝胶有望于2026年获批，或成为业务第二成长曲线的公司；2）通过并购进入天然胶原蛋白领域，相关医美三类械研发和临床稳步推进，有望未来获批成为现有医美生物材料矩阵新生力量的企业；3）具备强药品研发和审评经验，通过代理、自研同时布局天然胶原蛋白和重组胶原蛋白的公司。