开源证券发布研报称，看好理财的稳步增长，但增量或不及2024年。资产端的欠配压力持续增大，主要体现在：(1)存量高息协议存款(借道保险资管)集中到期;(2)信托平滑&估值规范，未来理财平抑净值波动能力大幅减弱;(3)短期限信用债获取难度增加，需通过加大配置公募基金、利率债交易的方式增厚收益。直投长期限信用债或信用下沉的可能性不大。

开源证券主要观点如下：

负债端：偏好短期低波，逐步降低收益率预期

理财规模增至历史高点，但增速放缓。截至2025Q2末理财规模为30.67万亿元，yoy+7.5%。高基数和增长催化剂减少的影响下，预计2025年全年理财增量不及2024年，全年增速或维持7.5%左右。

现金管理类规模下降、“最小持有期”固收类产品高增。封闭式产品期限拉长，但规模增长较为较慢，反映居民对于理财流动性的要求仍然较高。新发募集情况较好，投资者或已能接受理财收益率的同步自然下降。

资产端：欠配压力大，增配高流动性资产

2025Q2增配现金及银行存款>公募基金>同业存单。存款无波动、上量快，价格也有性价比。公募基金仓位的增长也反映理财欠配压力大。委外整改压力下，理财或主动收缩信用债敞口、增加利率债波段交易。(1)现金及银行存款：无波动、免利息收入增值税(%)。2025Q2增量约9100亿元，占比总投资资产增量的超一半。该项占比连续3个季度下降后首次上升，或反映理财目前对于回撤的容忍度仍然很低;(2)同业存单：高流动性、免利息收入增值税(%)，同期限信用债税后收益率或不及NCD;(3)公募基金：理财对信用债ETF、主动管理类基金需求或均较高。截至2025Q2末理财持有的公募基金为1.38万亿元，持仓占比4.20%，为历史最高值，主要是看重基金的投研能力、方便申赎等优势;(4)债券：收缩信用债敞口、增加利率债波段交易。信用债票息吸引力不断下降，理财转向增加利率债的波段交易，如7月底利率债阶段性回调将给理财带来较好的增配机会。

竞争格局：头部效应明显，中小行加速“退场”

股份行理财子坐稳头把交椅。截至2025年5月末规模前三的理财公司仍为招银理财、兴银理财、信银理财，主要受益于零售客群基础好、集团协同优势明显，加上近年大力开拓代销渠道。考虑到近年银行业表内存贷增速放缓，头部理财子的规模诉求或仍然较强。

中小银行主动退出，市占率降至10%。2024年初至今未新增理财公司的牌照，中小银行纷纷主动转为纯代销，2025年6月末理财公司的代销机构增至594家。银行代销可增厚中收、承接存款“搬家”资金，招商银行2025Q1单季代销理财收入同比高增近40%，中小银行利用区域内优势可挖掘更多长尾客群。

风险提示：经济增速不及预期;金融监管趋严;理财子牌照发放收紧等。