中金发布研报称，2025年餐饮品牌分化持续，4Q25外卖退坡下现制饮品好于预期，部分正餐边际改善。该行看好现制饮品头部品牌维持好于行业的同店和开店表现，关注部分品牌调改效果和新品牌潜力。维持已覆盖标的投资评级、盈利预测和估值不变。

中金主要观点如下：

分化持续，4Q25外卖退坡下现制饮品表现好于预期，部分正餐迎来边际改善

该行估计4Q25沪上/古茗/茶百道/瑞幸/奈雪同店收入分别同比增长超20%/接近20%/双位数/10%/3%;锅圈同店同比增速高单位数;海底捞受益于基数回落及调整举措，翻台同比持平;达势股份一线城市同店同比正增长;太二受益于新店型调改，11月底开始同店转正、12月同店同增高单位数，Q4整体同店跌幅环比收窄6ppt至3%。

26年现制饮品行业同店面临高基数压力，该行看好头部品牌维持领先同店和开店表现

古茗计划延展咖啡和早餐时段、举行堂食营销活动和升级六代店型以提振同店和提升堂食销售占比，该行预计26年同店收入有望同比持平。该行预计古茗25年门店净增近3500家，26年净新增门店数有望维持25年水平。此外建议关注茶百道和沪上阿姨等品牌边际改善持续性：茶百道25年来产品上新机制调整取得一定成效，计划26年向下拓宽产品价格带并持续优化运营;沪上阿姨指引26年新开2000-3000家。

建议关注部分正餐品牌调改效果及新品牌潜力

1)太二以“鲜活”作为主要调整方向，公司预计1H26将完成大部分门店调改(截至25年底已完成超240家调改)。该行估计目前新模型同店表现较老模型提升约10ppt，叠加12月底以来公司启动大规模营销宣传，建议关注同店改善持续性。利润端，该行预计一次性调改费用及额外原材料/人工成本短期或对利润产生拖累，但伴随调改完成及运营优化，利润率有进一步上行空间(公司预计稳态情况下太二餐厅层面OPM约18%)。

2)海底捞宣布自2026/1/13起董事会主席及执行董事张勇担任CEO，该行认为有望进一步提升公司战略执行落地和决策效率，并继续积极推动红石榴计划发展，建议关注举高高自助小火锅(截至11月底已布局近40家门店，12月门店持续新增)、如鮨寿司(目前已实现盈利，平均可达6轮翻台)、海鲜大排档、外卖等发展情况。

风险

同店表现不及预期;竞争格局恶化;调改和新模型不及预期。