证券时报记者 张智博

11月的首个交易日，申万白酒指数延续了此前的上涨趋势，全天高开高走，收涨3.07%。成份股中，水井坊、皇台酒业、金种子酒3股涨停；迎驾贡酒、古井贡酒分别大涨9.13%、8.46%；千亿市值的山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台等龙头股，也涨逾3%。

白酒板块近期涨幅可谓“亮眼”。自9月30日以来的19个交易日内，申万白酒指数累计上涨14.92%，远超同期上证指数表现（累计下跌5.02%）。龙头股贵州茅台累计上涨16.47%，最新股价重回1400元上方，创逾半年新高。

截至11月2日，申万白酒指数市盈率（TTM）约为22.86倍，处于近十年30.63%分位。中信证券表示，当前估值已反映较多行业中长期的悲观预期，逐步对需求长期萎缩、酒企业绩中枢下移的最保守假设完成定价。但若未来内需出现回暖趋势，作为顺周期属性突出的消费资产，白酒的需求弹性将远超当前估值所隐含的假设，预计板块存在较大的预期差与修复空间。

另外，白酒股红利价值提升。截至11月2日，申万白酒指数的股息率为4.16%，较10年期国债利差提升2.52个百分点。此前，该利差一度接近3个百分点，处于历史最高区间。个股方面，泸州老窖股息率5.54%，山西汾酒5.01%，古井贡酒股息率4.24%，具备十足的吸引力。中信证券认为，随着头部酒企不断提升股东回报，有望逐步提升白酒板块的投资安全边际。

此外，筹码端的结构也在同步改善。根据中金公司数据，三季度，基金白酒重仓持股占比2.73%，环比提升0.63个百分点，止住了近几个季度连续下跌的势头。个股中，贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒重仓持股占比分别环比提升了0.39个百分点、0.09个百分点、0.04个百分点、0.04个百分点。市场资金撤离高位的科技板块，向低估值消费龙头“再平衡”的苗头已然可见。

业绩方面，据证券时报·数据宝统计，前三季度，A股19家白酒上市公司合计实现营收2655.08亿元，同比下降7.63%；归母净利润973.68亿元，同比下降9.55%。

其中，净利润实现正向增长的仅有五粮液、迎驾贡酒、酒鬼酒、金种子酒4家。五粮液前三季度实现归母净利润97.11亿元，同比增长49.98%；迎驾贡酒前三季度实现归母净利润15.75亿元，同比增长4.25%。酒鬼酒顺利扭亏为盈，金种子酒则是小幅减亏。

值得关注的是，上市酒企的营收降幅普遍低于净利润降幅。这一普遍规律意味着，酒企正在集体加大费用投放和调整产品结构让利，来换取渠道终端的真实动销和库存去化。这与此前白酒企业普遍采用的“以压货维持报表增速”的打法截然相反。酒企正在主动选择相对难看的报表，来推动实际销售和市场生态修复。

反映到渠道端同样如此。根据21世纪经济报道，河南、山东、广东、安徽多地酒商库存同比下降约10%—20%，部分终端库存已压缩至1—2个月，这是白酒行业连续五个旺季动销下滑之后，渠道端首次出现库存同比下降。飞天茅台批价稳定在1700—1750元区间；普五批价稳定在750—800元区间；高度国窖1573批价稳定在820—850元区间。

东吴证券表示，三季度，白酒有序出清，底部信号明朗，短期已经表现出较好的防御性。基本面恢复受大势影响，缓慢向前，但仍是时间的朋友，2027年基本面改善和报表修复驱动，绝对收益可期。重点看好基本面企稳确定性高，业绩底相对清晰的酒企；此外，看好经营调整能力较强，出清轨迹明确的企业。

高盛预计2026年第三季度将成为中国白酒行业的盈利低谷，2027年行业营收和净利润增速有望分别回升至7%和10%，行业恢复将遵循库存下降、批价稳定、经销商信心回升、报表改善的次序。

需要注意的是，多家机构在研报中同时强调，白酒本轮行情的性质是估值修复，而非酒企的基本面反转。行业趋势的整体性反转仍需等待库存进一步消化，以及终端动销改善向报表端的传导。

本轮上涨回应了市场“最坏的时候是否已经过去”的讨论，但“更好的时候将在何时到来”仍有待持续观察。