事件：三家电装系特高压公司平高电气、许继电气、中国西电发布2025年财报。

数据呈现分化态势：许继电气受降价订单及阳江项目交付延迟冲击营收下滑12.27%；平高电气营收近乎持平但国际业务亏损拖累；中国西电保持20.4%利润增长。

点评：业绩不佳的核心原因：

建设节奏滞后：2025年为“十四五”收官过渡期，“三交九直”项目核准延迟，特高压招标虽复苏但设备交付周期（通常6-12个月）导致收入确认滞后至2026年下半年。西电、平高在去年三季度增速已经出现下滑，印证工程进度慢于预期。

价格下行压力：国网集采竞争加剧，许继电表业务毛利率下滑3.5个百分点，配网一二次融合产品降价；平高、许继均提及“降价订单”侵蚀利润，行业从成本优势转向价值创造阵痛期明显。

成本与结构挤压：原材料（铜、钢）价格波动叠加国际业务拓展期亏损（平高国际板块亏0.63亿元），许继主动出清低毛利新能源EPC（该板块营收暴跌42.34%），短期牺牲规模换取结构优化。

季节性交付波动：特高压项目交付存在显著周期性，2025年直流输电系统收入（许继降29.47%）受个别项目进度影响大，导致季度业绩波动剧烈。

后续关注在手订单与“十五五”规划项目储备

尽管短期业绩承压，但支撑行业长期景气的核心逻辑并未改变，且积极信号正在累积，业绩拐点有望在2026年下半年开启。

• 首先，在手订单充沛，奠定业绩反转基础

主要企业手握充足订单，为未来1-2年的收入增长奠定基础：

截至2026年初，许继电气在手特高压订单约50亿元。

截至2025年末，平高电气在手合同126亿元，其中高压板块113亿元，百万伏GIS未履约间隔达34个，750kVGIS约150个间隔，订单饱满。

特变电工在2025年国网特高压设备招标中，中标金额达24.8亿元，占比约15%，在换流变压器等核心设备上份额领先。

充沛的在手订单意味着行业景气度有望在未来几个季度持续兑现为企业的营收和利润。

• 其次，“十五五”电网投资规划提供长期动能

2026年一季度，国家电网与南方电网固定资产投资双双实现高速增长，两大电网一季度合计投资额超过1680亿元，同比增长约39%，远超市场预期，为“十五五”特高压建设周期奠定了“开局即冲刺”的强劲基调。

从投资结构看，特高压作为“主网强骨架”的核心抓手，被置于优先推进序列。一季度，攀西特高压交流、皖鄂直流背靠背等工程开工建设，甘肃—浙江、大同—怀来—天津南等特高压工程建设全面提速。同时，110（66）千伏及以上项目开工和投产数量同比分别增长42%和24%，电网结构持续优化。

配电网投资也同步跟进，一季度完成568亿元，占各级电网投资的55%，体现了“主配协同”的发展思路。投资的高增长已迅速转化为采购需求，南方电网一季度招标采购规模达784亿元，物资、施工招标金额同比增加25%，项目物资供应和货款支付也大幅增长，有效激活了产业链企业的生产积极性。

• 最后，技术升级与出海打开新增长曲线

行业内部正在发生深刻变革，为企业突破周期、获取超额收益创造条件：

技术高端化：柔性直流、固态变压器（SST）、构网型技术等成为新方向。许继电气基于6.5kV/8kAIGCT的柔直换流阀达到国际领先水平；中国西电的10kV/2MVA固态变压器已挂网运行。这些高技术壁垒产品毛利率更高，能有效优化企业盈利结构。

出海模式升级：全球电网升级周期（尤其是欧美存量替换和新兴市场建设）为中国企业带来历史性机遇。出口正从单一产品向“技术+EPC”乃至“投建营一体化”模式升级。中国西电2025年海外收入同比大增54.04%至43.52亿元；平高电气环保GIS成功打入欧洲市场。

小结

在“十五五”国内投资确定性强与海外出口高景气的双重驱动下，特高压设备板块具备长期配置价值。

建议跟踪以下两条主线：

受益于国内特高压建设放量及毛利率修复的头部设备商，在直流输电系统、GIS、换流变压器等核心设备领域份额领先，且盈利能力出现改善迹象的公司，如许继电气（直流输电系统毛利率已回升至32.71%）、平高电气（高压GIS龙头，订单饱满）、中国西电、国电南瑞等。

充分受益于全球电网投资周期、海外订单取得突破的出海龙头，在变压器等设备出口中具备强大竞争力，并成功获取海外大额订单或进行产能本地化布局的企业，如特变电工、金盘科技、伊戈尔等。

参考研报

• 20260408-华安证券-电力设备行业周报：1季度电网投资高增，3月新能源车销量回暖

• 20260329-华福证券-电力设备行业产业周跟踪：重视全球绿色能源转型提速叙事，关注锂电上涨势能