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1、产品布局丰富，业绩保持稳健

众生药业始创于1979年，于2009年在深交所上市，是一家以特色中成药为基础、高端仿制药为依托、创新药为引领，具备多层次研发体系的医药企业。

公司立足于眼科、心脑血管、呼吸、消化等治疗领域。减值压力消退，利润持续高增。2025年公司实现营收25.23亿元（同比+2.2%），归母净利润2.76亿元（同比+192.2%），扣非归母净利润2.81亿元（同比+208.0%）。利润大幅增长主要系24年计提大额资产减值，2025年减值压力消退，叠加费用端控制良好（销售/管理/研发费用率同比降低1.4pct）。2026Q1公司实现营收6.24亿元（同比-1.6%），归母净利润9982万元（同比+20.8%），扣非归母净利润1.03亿元（同比+30.9%），费用控制效果持续显现（销售/管理/研发费用率同比降低3.0 pct），利润端高增。我们认为在集采出清的背景下，公司创新药（昂拉地韦等）加速放量，营收和利润将会快速增长。

集采出清，业务基本盘企稳回升。分板块看，2025年中成药收入13.22亿元（同比+0.3%），化学药收入9.20亿元（同比+2.3%），中药材及中药饮片收入2.07亿元（同比+5.8%），原料药及中间体收入5823万元（同比+91.0%），主要系定制化订单增加。公司为有效对冲集采冲击，围绕核心产品以销量增长打开市场空间，通过工艺改进与供应链整合实现成本优化，精细化费用管控体系，最终实现“以量补价”，目前来看集采影响已逐步消退，主要业务板块均企稳回升。

2、创新产品数据优异，培育增长新动能

公司创新药研发主要聚焦代谢性疾病、呼吸系统疾病等领域。目前，公司已有昂拉地韦片和来瑞特韦片2个呼吸系统创新药获批上市；在代谢疾病领域，GLP-1/GIP双靶点药物RAY1225注射液治疗超重/肥胖、糖尿病适应症已进入临床III期。治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎的ZSP1601片已进入临床II期。治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎、糖尿病、肥胖的GLP1/GIP/GCG三靶点RAY0221注射液处于临床申请阶段。

2.1、ZSP1601：国内FIC NASH新药，数据优异

非酒精性脂肪肝炎（NASH）是非酒精性脂肪肝的严重进展状态，主要特征为：肝脏脂肪变性、气球样变和炎症，伴或不伴有纤维化。NASH 可导致慢性肝脏炎症和肝细胞损伤，并可进展为肝纤维化、肝硬化，最终导致肝功能衰竭或肝癌。NASH无有效治疗药物，临床急需。

全球NASH患病人数呈上升趋势，致肝癌比例也持续提升。据弗若斯特沙利文报告，全球NASH患病人数预计2030年将达到4.9亿人，2021-2030年复合增速预计为3.3%，而中国NASH患病人数2021-2030年复合增速预计为3.8%，2030年将达到5550万人。

ZSP1601是治疗NASH的一类创新药，具有全新作用机制，为国家重大新药创制项目，也是首个完成健康人药代及安全性临床试验的同类产品。

众生药业ZSP1601片抗纤维化突出，国产MASH新药迎突破。众生药业发布公告，公司ZSP1601片IIb期临床数据，100mg组主要终点应答率达64.9%（安慰剂32.5%），率差31.85%。纤维化改善有效指标（纤维化改善≥1级且MASH无恶化）下，ZSP1601片100mg组扣除安慰剂后率差29.5%，显著优于已获批药物Resmetirom 100mg的11.7%（100mg 25.9% vs 安慰剂14.2%）。100mg组在纤维化改善≥2级且MASH无恶化上实现率差10.60%，表明部分患者实现跨越式纤维化逆转。ZSP1601片不良事件发生率与安慰剂相当，适合长期用药。作为全球首创pan-PDE抑制剂，ZSP1601片具有FIC和BIC双重标签。

2.2、RAY1225：双靶双周减重制剂，BD潜力大

RAY1225是公司拥有全球自主知识产权的长效GLP-1创新结构多肽药物，具备GLP-1受体和GIP受体双重激动活性，在治疗中国超重/肥胖（REBUILDING-1研究）与2型糖尿病（SHINING-1研究）的两项Ⅱ期临床试验已披露Part A子研究的顶线分析数据，都达到主要终点；在美国开展超重/肥胖参与者的II期临床试验申请获得FDA批准。

RAY1225 II期临床结果有效性优于替尔泊肽。RAY1225在治疗中国超重/肥胖参与者的临床II期结果显示：3mg~9mg组每两周1次给药，治疗24周后体重降幅可达10.05%~15.05%。在减重达标率方面，3mg、6mg和9mg组体重较基线变化百分比≥5%的受试者比例分别为：73.2%、95.1%和95.1%，并且6mg和9mg体重较基线变化水平和减重达标率数值上均高于替尔泊肽。

替尔泊肽上市以来商业化表现优异，RAY1225未来市场空间可观。降糖适应症Mounjaro 2024年销售为115.4亿美元，同比增长124%；肥胖适应症Zepbound 2024年销售为49.3亿美元，同比增长2699%。2025年二季度，Mounjaro销售为52亿美元，同比增长68%；Zepbound销售为33.8亿美元，同比增长172%。

2.3、昂拉地韦：甲流创新产品，新进国家医保

2025年5月，昂拉地韦国内获批上市，用于治疗成人单纯性甲型流感。昂拉地韦是具有明确作用机制的PB2靶点RNA聚合酶抑制剂，与奥司他韦胶囊头对头、安慰剂对照治疗成人甲型流感的III期临床试验结果表明：昂拉地韦主要终点、次要终点等指标均优于安慰剂组，达到统计学显著性差异。

流感药物市场需求受流感发病人数影响较大。我国南北方地区一般均会在冬春季出现季节性流感高发。从国家流感中心的监测数据看，2025年四季度，我国南方省份哨点医院报告的流感样病例发病率持续走高，并超过2024年和2023年同期水平，随着冬季流感高峰退潮，当前全国流感发病率整体呈下降趋势。

据智研咨询统计，2024年我国抗流感药物行业市场规模降至80亿元，随着流感发病人数的减少，抗流感药物需求也明显缩减。目前，抗流感药物用药结构中：奥司他韦约占78.0%，帕拉米韦约占8.6%，阿比朵尔约占2.8%，玛巴洛沙韦约占5.3%。

2025年12月，昂拉地韦已通过国家医保谈判，考虑到其在III期临床数据中展现出较奥司他韦更强竞争优势，未来放量非常值得期待。

风险提示

研发进度不及预期；销售不达预期风险风险；市场竞争加剧风险等。

参考研报

20260511-国海证券-行业简评-医药生物行业周报：众生药业ZSP1601片抗纤维化突出，国产MASH新药迎突破

20260506-东方证券-众生药业（002317.SZ）：利润高增，创新药进入收获期20260131-东方证券-众生药业（002317.SZ）：中药基本盘稳健，创新管线步入收获期