东吴证券发布研报称，2025年6月挖掘机销量18804台，同比+13%，其中国内挖机销量8136台，同比+6%，恢复正增长。1-6月国内挖机累计销量65637台，同比+22.9%，整体景气度向上。6月装载机销量12014台，同比+11%，其中国内销量6015台，同比+14%。5月国内挖机销量波动导致市场预期较低，6月已有所恢复，全年来看工程机械仍能够实现可观增长。标的方面，建议关注：三一重工(600031.SH)、某全品类龙头、中联重科(000157.SZ)、柳工(000528.SZ)、山推股份(000680.SZ)、恒立液压(601100.SH)。

东吴证券主要观点如下：

国内市场：6月挖掘机内销增速转正，需求韧性凸显

2025年6月挖掘机销量18804台，同比+13%，其中国内挖机销量8136台，同比+6%，恢复正增长。1-6月国内挖机累计销量65637台，同比+22.9%，整体景气度向上。6月装载机销量12014台，同比+11%，其中国内销量6015台，同比+14%。

5月国内挖机销量波动导致市场预期较低，6月已有所恢复，全年来看工程机械仍能够实现可观增长，主要由于：①当前短期波动主要由于资金到位节奏：下游并非缺乏项目，而是地方政府资金到位率的短期波动影响开工继而影响销量。展望后续，中央资金对应的水利款项将在2025年持续形成支撑，地方政府资金也将随着化债压力逐渐减小而逐步倾斜至工程开工端，农村水利带来的中小挖需求有望成为内需韧性的核心来源。②存量更新替换需求仍在：上一轮挖机上行周期为2015-2023年，按照挖机平均使用寿命8-10年计算，近两年为存量需求集中更换新机节点。

海外市场：出口持续高景气，贸易关系缓和有望带动全球投资情绪升温

2025年6月挖掘机出口10668台，同比+19%；装载机出口5999台，同比+9%。2025年1-6月挖掘机累计外销54883台，同比+10%，海外需求持续回暖。分地区看，尽管欧美、俄罗斯等地仍有下滑压力，但中东、东南亚、非洲、南美等新兴市场需求持续向好。

2025年7月7日，美国总统特朗普宣称，将从8月1日起对来自14个国家的进口产品征收关税。美国新一轮关税协议即将落地，有望消除此前因关税不确定性带来的需求压制，推动市场回暖；同时，全球进入降息周期，宽松背景下全球投资情绪有望升温，而近年来国内主机厂全球化布局趋于成熟，有望持续受益。

海外新兴市场景气度高+国内非挖拖累逐渐减小，主机厂利润确定性强

2025年1-6月，出口景气度回暖，对主机厂利润形成支撑。根据东吴证券测算，工程机械主机厂海外利润占比达到80%以上，主要大区如印尼、南美、非洲、中东、欧洲的景气度会显著影响利润，2025年1-6月上述大区均有不错表现，海外景气度明显回暖，对主机厂业绩形成支撑。同时，国内非挖底部复苏拐点确定，不再形成利润拖累。24年国内非挖仍大幅下滑的情况下主机厂非挖盈利较差，头部企业国内起重机/混凝土毛利率也仅有15%左右，25年1-6月非挖出现拐点，主机厂毛利率也有明显提升，预计非挖板块毛利率有望从15%回暖至20%，对利润的拖累显著减弱。

投资建议

国内处于上行周期起点，距离行业高点仍有2-3年景气度，估值&业绩向上弹性较大；海外新兴市场开拓顺利，景气度维持高位。相关个股：三一重工(600031.SH)、某全品类龙头、中联重科(000157.SZ)、柳工(000528.SZ)、山推股份(000680.SZ)、恒立液压(601100.SH)。

风险提示

宏观经济波动；国内政策不及预期；国际贸易摩擦；行业竞争加剧。