国盛证券发布研报称，CoWoS已成为高端AI芯片的重要封装方案，但仍存在产能不足、成本高、发热翘曲等问题。CPO等新兴应用亦有望拓展潜在应用空间。TGV打孔和孔内金属化是玻璃基板制造的两大核心技术难点。建议分三条主线关注：1)TGV精密加工，关注玻璃通孔加工及相关玻璃基板制造环节;2)核心设备卖铲人，重点关注TGV激光打孔、PVD种子层沉积、铜电镀、CMP等关键工艺设备;3)上游原片环节，关注具备玻璃原片研发、制造能力，并有望向半导体玻璃基板领域延伸的厂商。

国盛证券主要观点如下：

后摩尔时代，晶体管早已触及物理极限，CoWoS封装方面面临着产能不足、成本高、发热翘曲等问题

随着AI芯片性能持续提升，英伟达核心GPU由H100的4nm演进至VR200的3nm，晶体管数量、显存带宽和功耗不断提升，单纯依靠制程微缩已难以持续支撑性能增长，先进封装与Chiplet成为突破瓶颈的重要方向。当前2.5D、3D等先进封装路线并行发展，其中CoWoS已成为高端AI芯片的重要封装方案，但仍存在产能不足、光罩尺寸受限、大尺寸硅中介层成本及良率压力较高、ABF载板热膨胀系数失配导致翘曲等问题。

玻璃基板多重性能领先，为先进封装产业重要发展方向

相较有机基板、硅基中介层和陶瓷基板，玻璃基板具备低且可调的热膨胀系数、较优介电性能、高平整度以及大尺寸制造能力，可支持约2/2μm精细线路和约25μm Core Via，有望改善大尺寸封装中的翘曲、信号损耗及面积利用率问题。目前玻璃基板已形成CoPoS、Intel Glass-Core、CPO和玻璃桥等多种应用方式。据PMarketResearch，全球玻璃基板市场规模由2020年的71.2亿美元增长至2024年的90.3亿美元，预计2032年达到168.1亿美元。与此同时，CPO等新兴应用亦有望拓展潜在应用空间。

TGV打孔和孔内金属化是玻璃基板制造的两大核心技术难点

玻璃基板制造流程主要包括玻璃切割与清洗、TGV打孔、湿法刻蚀、光学检测、PVD种子层沉积、铜电镀、ABF压合增层等，其中TGV形成直接影响后续种子层沉积、金属化、填充和可靠性。目前TGV打孔主流方案为激光诱导改性+湿法化学蚀刻(LIDE)，对应飞秒激光加工和湿法刻蚀设备;孔内金属化涉及种子层沉积和铜电镀，后续还需CMP实现表面平坦化。设备端，国内帝尔激光、汇成真空、盛美上海、华海清科等厂商已在相关设备领域形成布局。

投资建议

建议分三条主线关注：1)TGV精密加工，关注玻璃通孔加工及相关玻璃基板制造环节;2)核心设备卖铲人，重点关注TGV激光打孔、PVD种子层沉积、铜电镀、CMP等关键工艺设备;3)上游原片环节，关注具备玻璃原片研发、制造能力，并有望向半导体玻璃基板领域延伸的厂商。相关标的建议关注：京东方、TCL科技、深天马、沃格光电;帝尔激光、大族激光、华工科技、英诺激光、德龙激光、海目星、华海清科、汇成真空、盛美上海、东威科技、北方华创;天承科技、彩虹股份、凯盛科技等。

风险提示：研发不及预期风险，技术路线不确定性风险，第三方数据及信息准确性风险，宏观经济环境风险，贸易限制风险，行业竞争格局风险。