国联民生证券发布研报称，美国经济前景承压，降息确定性较强，美元信用进入下行周期，全球地缘冲突+贸易摩擦不断，各国央行及ETF购金持续支撑金价，推动金价上行。白银兼具工业和金融属性，光伏用银需求持续，看好工业需求提振带来白银补涨行情。

国联民生证券主要观点如下：

美国经济前景悲观，降息周期加速开启

美国经济增速持稳，但需求动能减弱，经济下行压力逐步显现。消费端信心指数和个人可支配收入增速年初以来不断下行;投资端PMI下滑趋势不改，持续低于荣枯线;就业端过往数据时常下修，失业率大幅攀升，创下自2021年9月以来最高水平。美联储利率政策需平衡经济与通胀，持续高利率下美国财政与债务压力不断加大，加之特朗普降息诉求以及联储出席换届带来的独立性挑战，降息周期格局加速，利好金价上行。

主权货币信用下行，央行购金势头不减

公共卫生事件后为刺激经济增长，全球国家大幅扩表冲击货币信用。复盘历史，黄金储备量与金价整体呈正向关系。2020年全球货币超发后，各国央行购金需求增加，2024年连续三年购金超千吨，我国央行25年12月再度增持，连续14个月购金。货币信用下行背景下全球央行资产中黄金的配置意愿上升，金价中枢持续上移。

地缘冲突+关税政策带动避险投资，海内外新兴资金涌入市场

2025年以来特朗普上台后地缘政治问题不断，以“对等关税”为代表的贸易保护主义政策进一步将全球地缘与国际贸易风险推向历史高位。各地区黄金ETF持仓规模及交易活跃度也创历史新高。另外，国内险资等新兴资金加速涌入黄金市场，为金价上行注入新动能。

白银：双重属性定价，关注补涨行情

白银工业需求占总需求50%以上，近年光伏用银量高增而供应增长速度有限，白银供需缺口不断放大。白银为金融和工业属性共同定价品种，作为重要指标，金银比回落区间通常对应银价上涨。复盘历史，金银比与PMI一般呈现反向关系，若后续金银比回落带来白银金融与商品属性共振，工业需求预期提振下白银价格可能更具上涨弹性。

风险提示：海外地缘政治风险、美国通胀超预期风险，央行需求不及预期风险等。