我们认为，此前医药零售的政策担忧逐步被证伪。医药零售2020年的配置价值仍然十分凸显，“情绪边际向好”+“基本面保持中高速增长”+“估值性价比高”为当前主要的看点，观点如下：

情绪面：北上资金持续加仓，长期看好医药零售板块。

自2019年至今，外资投资医药零售板块情绪高涨。自19年1月起，沪、深港通北上资金持续加仓4家上市公司，多家药房外资持股比例为2016年以来新高。截止到2020年1月2日，沪、深股通持股占4家药房总股本的比例分别为：益丰药房12.22%（2019年1月2日持仓4.75%，同比增持+7.47%）；一心堂9.96%（2019年1月2日持仓1.61%，同比+8.35%）；老百姓3.09%（2019年1月2日持仓0.70%，同比+2.39%）；大参林1.69%（2019年1月2日持仓0.06%，同比+1.63%）。

我们认为，北上基金持续加仓反映了对板块的长期看好，医药零售板块防守属性强，每年挣取EPS利润增厚。

政策面：带量采购、个人医保账户改革对2020年业绩影响有限。

此前市场担心：2020年带量采购政策扩面、个人医保账户政策变化。我们认为以上两个政策对4家药房2020年业绩影响较小：1）带量采购影响：我们分两种情况测算第一批带量采购扩面政策对医药零售企业的影响。在极端假设下（即全部同通用名品种按中标价销售），带量采购影响2020年业绩增速1.83%-4.02%；一般假设下（即上游厂商分三种降价策略进行销售），带量采购影响2020年业绩增速不超过2%；2）医保账户相关政策：上海双限品种仅为医保短期政策，仅对当期业绩产生一定影响；701个双限品种议价对于现有销售额占比低；浙江省医保政策特殊，全国复制难。我们认为，当前出台政策对药房业绩影响小。同时建议积极关注个人医保账户改进措施。

基本面：我们重申药房的投资逻辑，长期逻辑看处方外流，中期逻辑看集中度提升，短期逻辑看公司业绩。

1）长期逻辑：处方外流2020年进入实质业绩年。此前我们预计2019年处方外流将呈现“星星之火”态势，我们进一步预计处方外流的业绩增量将在2020年上市公司业绩中逐步兑现：①医保统筹对接带来业绩增量。梧州模式在广西多地级市进一步推广；同时广东省实现医保统筹政策对接。广东省为全国第三个以省份为单位对接医保统筹的省份。我们认为慢病品种为药店主要的处方药品种之一，对接医保统筹后会明显带动处方增量。②DTP/慢病管理为老店带来增量利润。老百姓、益丰药房均在DTP业务及慢病管理方面发力，处方药销售额呈现所有品规中销售增长最快的品规之一。现有药店引入DTP业务及慢病管理业务将为药店带来业绩增量，提高现有药店的盈利能力，进一步提升药店的销售额和净利额。

2）中期逻辑：集中度提升。集中度提升逻辑于2019年呈现更加明显趋势。2019年前三季度医药零售板块行业增长仅4.3%MAT增速（中康CMH），同期4家上市公司均为15%+增长，龙头同期增速为行业的3倍+。我们认为2020起行业分化将持续加大，中小药房将呈现逐步退出经营的态势，4家上市公司集中度有望提升。

【投资策略】

当期时点下我们坚定看好药房的投资机遇。推荐采取“低价配置，长期持有”策略，即以高性价比的价格配置，长期持有，赚取医药零售EPS收益，推荐益丰药房、老百姓、大参林、一心堂。

风险提示：分级分类政策，互联网电商冲击，带量采购，个人医保账户趋严，商誉减值。