|行业洞察|

【摘要】

根据伽马数据，游戏市场总规模同比增长。2025年4月，中国游戏市场销售规模为273.51亿元，同比增长21.93%，环比增长2.47%。伽马数据分析显示，4月市场规模主要增长动力可能来自长线产品。中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为15.54亿美元，同比增长9.62%，主要增量来源为长线产品《Last War: Survival Game》、《Whiteout Survival》等。

近期新游密集且表现亮眼，4月行业保持20%+增速呈现高景气，6月进入行业新品周期，关注新品表现亮眼的公司。

【ST华通】Kingshot5月海外流水~3200万美金，环比4月的+53%，趋势良好。

【巨人网络】超自然行动组5月国内流水~2300万人民币，环比+184%5月下旬买量强度明显提升。

【吉比特】仗剑传说M88首日游戏畅销排名为第32名（M72首日畅销第22名），表现符合预期。

【电魂网络】野蛮人2首日/次日游戏免费版第8/12名，期待2H腾讯代理《修仙时代》上线增量。

【正文】

游戏当前属于低位低估值、高赔率的弱周期新消费品种。游戏行业有明显的供给创造需求特点，并且长青游戏生命周期延长、差异化竞争提升利润率。25Q1港股和a股游戏公司多有超预期表现。游戏板块估值较低、赔率突出。当前游戏PE估值中枢15x。政策宽松叠加新品周期、AI催化，具体eps和PE抬升基础。【政策端】《网络出版科技创新引领计划》出台、版号25年月度发放数量较多；【AI方面】腾讯混元3D模型全面升级；新品储备上，【巨人网络】《超自然行动组》数据亮眼、【恺英网络】EVE测试在即；【ST华通】核心产品延续较好表现，弹性【完美世界】《异环》测试在即、【冰川网络】潜力新品、【电魂网络】5.28《野蛮人2》上线。关注吉比特（高股息、业绩稳中回暖）、心动公司（受益版号扩张、新品Q2）、神州泰岳（稳健，下半年新品大推）、姚记科技（卡牌）等。

2025年4月，中国游戏市场规模为273.51亿元，同比增长21.93%，环比增长2.47%。伽马数据分析显示，4月市场规模主要增长动力可能来自长线产品。中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为15.54亿美元，同比增长9.62%，主要增量来源为长线产品《Last War: Survival Game》、《Whiteout Survival》等。

图：中国游戏市场实际销售收入（左轴，亿元）及其同比增速（右轴）

来源：广发证券、九方金融研究所

游戏版号发放节奏稳定，数量持续增长。根据国家新闻出版署，5月共有130款国内 、游戏产品获得版号，进口产品14款，同时网易《暗黑破坏神2》获得审批变更。2024年以来，游戏行业政策持续改善，版号发放节奏稳定，数量增长。

图：游戏版号发放数量（个）

来源：广发证券、九方金融研究所

当前已上线游戏新品运营表现突出，关注长线留存情况。多家游戏公司已上线新品表现出色。ST华通《Kingshot》上线后流水增长显著，具备冲击力。根据Sensor Tower，《Kingshot》在上线后的90天内，单日下载量峰值已经超过40万次，日收入也逐步超过《Whiteout Survival》商业化初期水平。三七互娱《英雄没有闪》、《时光大爆炸》等产品表现突出；吉比特新游《问剑长生》年初上线后进入畅销榜前列。

近期新游具备冲击力，关注行业边际变化。近期来看，巨人网络《超自然行动组》表现出色，免费榜排名迅速提升，用户增长迅速；吉比特新品《杖剑传说》5月29日上线，上线后进入畅销榜前列；友谊时光新产品《暴吵萌厨》上线后进入免费榜第一；点触科技《英勇之地》进入畅销榜前十等。5月以来，新上线游戏表现较为突出，建议关注产品边际变化。

储备产品丰富，上线有望带动公司成长。从各公司产品储备来看，三七互娱重磅IP产品《斗罗大陆：猎魂世界》定档7月11日；完美世界《异环》已开启测试招募；巨人网络储备有《五千年》等SLG产品；吉比特SLG产品《九牧之野》有望下半年上线；恺英网络储备有《斗罗大陆：诛邪传说》、《盗墓笔记：启程》等重磅IP产品；心动公司储备有《伊瑟》等。总体来看游戏行业今年新品较为丰富，上线后有望带动公司进一步成长。

吉比特：《杖剑传说》上线初期表现突出，老产品运营逐步稳定。新品上线表现出色，关注运营表现。吉比特于5月29日上线新产品《杖剑传说》，产品定位来看，该产品是一个偏二次元题材的竖屏放置RPG产品，主打轻松休闲的RPG体验。目前，该产品的TapTap评分为8.5分。放置RPG作为吉比特擅长的产品品类，留存表现值得期待。

巨人网络：《超自然行动组》下载量提升，储备产品值得期待。巨人网络《超自然行动组》最早于2024年7月上架iOS商店，于2025年1月开启付费测试。该产品为一个微恐题材的生存竞技游戏，游戏中玩家将与另外3人一同组成探险小队，开启古墓的探险之旅，途中要应对各种恐怖的远古怪物，破解重重机关，带回神秘宝藏，上交物品获得奖励，最终获得一定金钱后通关获得游戏胜利。《超自然行动组》免费榜排名明显提升，下载量显著增长。作为偏向组队题材的游戏产品，近期在免费榜排名（主要对应产品下载量）有明显提升，组队类游戏有望通过社交传播，形成增量用户，带动用户增长。《超自然行动组》预计在今年大规模推广。储备方面，公司储备有一款中国历史题材的SLG 游戏《五千年》及一款休闲竞技类策略对抗游戏《口袋斗蛐蛐》。

图：《超自然行动组》上线以来免费榜排名变化 《超自然行动组》上线以来畅销榜排名变化

来源：广发证券、九方金融研究所

新品上线表现突出的游戏公司，包括：长青游戏表现突出的腾讯控股；游戏研发实力强劲的网易；新上线游戏《Kingshot》表现突出带来收入增量的ST华通；新品《杖剑传说》表现出色，有望带来业绩拐点的吉比特；具备优质产品储备，业绩表现突出的恺英网络；《异环》即将迎来二测，用户期待度较高的完美世界；新品表现突出，《斗罗大陆：猎魂世界》定档的三七互娱；推荐SLG运营稳定，新品有望上线的神州泰岳；TapTap广告效率提升，游戏研发能力明显改善的心动公司。《超自然行动组》表现出色的巨人网络；产品储备丰富，经营情况改善的电魂网络等。

参考研报

20250602-中信建投证券-4月游戏大盘高景气，可灵商业化超预期

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