2022年11月25日，央行宣布降准，共计释放长期资金约5000亿元，此次降准为全面降准，除已执行5%存款准备金率的部分法人金融机构外，对其他金融机构普遍下调存款准备金率0.25个百分点。

我们认为本次降准属于预期之内。九方金融研究所在11月18日的《宏观大势研判》栏目中提出：“预计央行仍然需要降准降息来刺激信贷，年底前降准可能性较大，降息存在一定的可能性。”

做出这个判断的依据是当前有效信贷不足。数据显示，商业银行的有效信贷（有效信贷=新增信贷-商业票据）仍然不足，图1中的票据占比的比率已经远远超过2018年，反映企业与居民对于未来经济增速的预期偏悲观，企业和居民只愿意借入票据这类短期贷款，不愿意使用中长期贷款，进行扩大再生产或者是购房投资。

造成企业和居民信心不足的原因是经济没有全面复苏，目前的稳增长措施集中在基建和制造业方面，这种增长模式类似于脉冲机制，不定期打入子弹避免经济出现系统性风险，但是无法全面扭转市场预期，带来整体复苏，在这种情况下，社融低于预期也就可以理解了。因此，央行需要使用货币政策工具刺激经济需求。

图1信贷结构与A股市场走势

数据来源：Wind，九方金融研究所。

经济没有全面企稳，央行在采取降准的政策工具后，仍可能降息刺激经济，高景气板块中的小盘股可能再次进入强势阶段。尽管部分经济指标出现超预期表现，但是经济整体仍然偏弱，展望未来，降准之后，降息仍然是央行可能采取的手段。复盘历史数据，当经济增速偏弱，央行释放流动性刺激经济时，小盘股相对大盘可能占优。

事实上，2021年1月后，市场已经进入小盘股强势期，国证2000与中证100之比逐步向上，历史上大小盘风格切换的周期一般会持续三年左右，小盘强势期可能会贯穿2023年全年。我们预计未来货币政策可能发力，可能有专项资金支持高新技术产业，成长速度更快、受益政策的小盘股在低息环境内，可能率先上涨。

图2大盘股和小盘股

数据来源：Wind，九方金融研究所。

除了整体利率可能下行，房贷利率下降空间更大，未来一年内，房贷利率可能下降50-100个BP。

2018年以前，我国房贷利率大体低于贷款加权利率，2018年以来，房贷利率持续高于贷款加权利率，历史上的三轮地产宽松周期（2008年，2012年，2015年），房贷利率通常会低于贷款加权利率大约80bp到90bp，根据Wind首套房贷利率来看，6月房贷利率约为5.28%，仍明显高于贷款加权平均利率约20个BP。

因此，居民房贷利率事实上偏高，未来存在进一步下行的可能。如果房贷利率如预期内下行，房地产销售大概率会企稳回升，带来房地产的短周期复苏，房地产板块于复苏期内可能出现超额收益。

图3房贷利率和利差

数据来源：Wind，九方金融研究所。

本报告由尤众元（登记编号：A0740121050030）进行撰写。