【摘要】

在前期的策略中，我们认为3月面临着重要会议的验证以及美联储加息疑云的绕道，市场有望先抑后扬，随着市场对重要会议的定价后，市场却迎来了海外银行流动性危机的绕道，仅人工智能、数字经济在海外的催化下走出了主升浪行情，但还是仅限于机构性行情。目前的焦点，集中经济恢复的弹性、人工智能拥挤度、流动性等方面。展望4月我们建议关注在当前底部位置，一季报的盈利水平，其次人工智能等板块还是核心主线，均衡配置。

回顾三月行情，可以算是一波三折。

此前，市场都期待重要会议之后重启上涨，但会议给出的经济增长目标相对保守。市场遭遇“强预期+弱现实”，指数震荡回踩3250区域。此后又遭遇海外银行危机的冲击，市场延续震荡。3月的亮点，是在ChatGPT爆发式的增长下，人工智能成为盘面共识，整个主线均围绕该方向展开。

1、国内经济的能见度

当前很多投资者把今年类比2019年，我们认为市场会接近于2019年与2020年的结合版。目前经济数据仍然处于修复的早期阶段，投资＞消费＞出口。

在政府和企业的推动下，投资是今年经济的“压舱石”，而消费则是“胜负手”。

1-2月固定资产投资累计同比5.5%，明显好于预期，但具体来看，民间固定资产投资29420亿元，仅同比增长0.8%，说明当前固定资产投资多靠政府拉动，民间投资恢复仍待观察；且本次固定资产投资回暖主要得益于地产投资的大幅反弹，去年支撑固定资产投资的基建有所退坡，这也侧面反映出当前政策的定力。

今年国内1-2月社会消费品零售总额同比上行5.3个百分点至3.5%，超市场预期，从结构上来看，餐饮超预期反弹至9.2%，主要得益于疫后+春节回补性消费的支撑。受去年购置税减半和国家新能源补贴等政策提前透支部分购买力等因素的影响，1-2月汽车消费数据大幅回落。而伴随回补性消费的释放，叠加当前汽车消费的回落，未来社零数据表现的持续性尚难以确定。

当前的持续性尚难以确定，那么4月的高频数据有望提供更多指引，叠加去年的低基数，我们认为市场有望看到经济数据的同比修复，市场有望逐步摆脱弱势，重回上行轨道。

2、海外不确定性整体削弱

备受关注的3月FOMC会议落下帷幕。此次会议可能比任何一次都更受关注，是因为就在会议前短短两周内，市场经历了认为3月可能重新加速加息50bp、到欧美银行体系风险暴露后认为可能不加息甚至很快降息的巨大摇摆。美联储面临着抗通胀和防风险之间的走钢丝般的艰难选择，市场也期待从美联储此次会议上得到更多政策未来将如何应对的答案。

从结果上来看，美联储此次选择了继续加息25bp到4.75~5%，但同时暗示加息可能逐步接近尾声。同时，点阵图中对于经济数据和未来加息路径的预测（点阵图）也变化不大。或许，面对加息与防风险之前的艰难平衡、且二者暂时都还没到马上要采取紧急行动的时刻，按兵不动式的“中间路线”也不失为一种选择，因为任何过激的应对反而会引发意想不到的市场反向博弈，同时过大的加息路径变化也容易使得美联储自己陷入没有腾挪空间的被动境地。

往前看，我们认为相对比较确定的是，加息终点已经临近（鲍威尔多次强调当前银行问题会造成信用紧缩，进而对增长和通胀也将起到抑制效果），但是降息路径还有很大变数，取决于接下来通胀和当前金融系统风险的演绎。但相较于一季度，4月乃至二季度的海外掣肘有望减缓。

3、一季报的披露窗口，投资线索增多

从近期的高频数据来看，上游资源品表现分化，螺纹钢、煤炭等价格下降，部分工业金属、化工品价格继续上行。中游制造领域机床产量边际改善。信息技术领域在库存持续去化、下游需求改善的驱动下多个品类景气度边际上行。

截至目前共有37家上市公司披露了一季报业绩预告，主要集中在医药、机械、汽车、电力设备及新能源等行业。参考近日公布的1-2月工业企业盈利数据，一季度业绩整体预计仍承压，不过一季报承压在普遍在预期内的事情，结合当前市场估值来看，预期计入明显，有望利空出尽。

1、泛科技线有望强者恒强

一般市场有“4月决断”的说法，主要是4月可以看到盈利的指引，甚至成为影响全年的投资线索。但是我们认为4月决断可能已经提前，那就是数字经济、人工智能等方向已经提前达成共识，也是在3月末成交占比大幅提升的原因。

虽然成交占比超过40%，也引发了全市场的讨论——是否过度拥挤？会否迎来风格切换？

参考过去三轮主线成交占比新高后的表现，除非市场环境或者行业基本面出现系统性变化，成交占比新高并不意味着行情的终点，更多是短期的震荡休整。

本轮数字经济有望类似20-21年的新能源，产业崛起后ROE中枢快速上升会颠覆行业的基本面趋势、也会重塑估值。因此，站在战略视角下，细分行业赔率在中期未必能起到很好的判断效果，新技术、新商业模式的关注权重应加大，优选技术革新及算力/安全等需求拉动的AI产业链上下游细分环节，继续有望强者恒强。

2、增量资金在进场

从资金面来看，公募方面，近期基金发行逐步回暖。2月偏股基金新发规模回升至328亿份，3月以来基金发行进一步提速，至今偏股基金已新发391.32亿份。与此同时，3月中下旬以来，随着海外“幺蛾子”再起，中国资产优势再度凸显，外资再次大幅流入A股，3月以来陆股通北上资金净流入249.8亿元，本周便达109.5亿元。其中，数字经济成为外资重点加仓方向。此外，私募、险资仓位仍在历史低位，后续仍有提升空间。

3、板块估值仍有吸引力

截止到3月27日，A股主要指数中，全A（除金融石油石化）市盈率最新历史分位值为41.20%；上证指数、沪深300指数市盈率历史分位值为36.30%和31.50%；创业板指市盈率历史分位值为7.00%；中小100指数市盈率历史分位值为7.80%，趋近历史中位数水平；科创50指数市盈率历史分位值为23.60%，处于历史分位较底水平。

结合近期的高频数据与社融来看，以沪深300为例，如果如果企业中长贷仍能延续中高增速，则沪深300指数至少典型走熊概率较低，市场对经济内生斜率存在低估可能，当前位置具有强支撑。

总体看，在市场预期回暖+经济加速修复+企业盈利回升+外部风险降温等利好下，市场风险偏好与交投情绪有望回暖，市场预计震荡上行，建议攻守均衡，具体的配置行业如下：

1、大科技：AI催化叠加行业反转，强者恒强

虽然AI当之无愧地占据着A股的C位，但在以ChatGPT为代表的AIGC应用占据全球视野前，党中央在二十大报告上已经将“加快发展数字经济，促进数字经济和实体经济深度融合，打造具有国际竞争力的数字产业集群”定为了未来建设现代化产业体系的重点。而AIGC技术应用上的突破也快速的证明了党中央决策的前瞻性。受到政策推动和技术突破的双重作用，大科技大概率成为全年活跃的主线，具体而言：

计算机：AI模型及行业应用+信创大发展；

电子：AI引爆算力需求+半导体行业出清迎来拐点

通信：AI刺激光通信发展+工业互联需求旺盛，5G+迎来大规模落地

传媒：AI带来行业深度变革+影视疫后修复+游戏产业“正名”

我们认为投资者需要注意的是短期战术层面的风险，但不要低估技术变革带来的趋势性产业机会。

2、高端制造业

从近两个月的信贷来看，信贷不弱，政策端持续发力，去年Q3是新一轮宽信用起点，社融数据持续验证。高端制造既受益于宽信用又相对免疫于终端景气，作为复苏与成长的交叉点容易形成市场合力。软硬成长全面进攻，软的看人工智能方向，硬成长看高端制造，包括宽信用和顺周期复苏下的检测、机床、工业机器人和核心零部件（刀具、减速机等）。

3、消费：景气修复渐入佳境

今年消费板块将会是经济修复弹性的来源。二季度开始，消费与收入的正循环值得关注。从海外经验来看，即使疫情有所反复，消费的修复进程也整体稳定，建议关注食品饮料、酒店餐饮、旅游、医美、制药。

4、超跌的景气赛道

虽然短期成长在持仓、预期等诸多因素影响下，市场还是对新能源为首的赛道绕道而走，但是我们认为在一季报的披露下，行业的悲观预期有望扭转。例如光伏行业，经历了2022年Q4产业链的整体降价，今年一季度成本的下降带来了装机需求回暖，下游组件价格获支撑下行趋缓，上游硅料价格继续回落，有望带动行业利润中枢上移，预计 2023年Q1光伏业绩增速环比回升，关注筹码稳固后的超跌反弹机会。

参考资料： 

20230327-长城证券-投资策略周报：A股估值、风格与风险追踪

20230326-兴业证券-A股策略展望：成交占比的高点，是否是行情的终点？

20230329-招商证券-行业景气观察：从工业企业盈利和业绩预告看一季报向好领域

20230317-湘财证券-1~2月消费数据点评：服务消费快速回暖，汽车零售转增为降

本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：杨清洪（登记编号：A0740621070001）