事件：公司发布2024 年年报和2025 年一季报，2024 年公司实现营收7.78 亿元，yoy+11.68%，归母净利润0.78 亿元，yoy+14.57%,扣非归母净利润0.77 亿元，yoy+21.54%。25Q1 公司实现营收1.84 亿元，同比+17.58%，归母净利润0.17 亿元，同比+17.34%，扣非归母净利润0.16 亿元，同比+19.99%。

境外业务贡献主要增量，综合毛利率同比+3pct。2024 年公司境外收入同比+16.64%，境外大客户订单增长明显，主粮新客户开发获成效；境内收入同比+4.41%，其中宠物食品收入同比+21.34%，但肉粉产品收入下降明显，拖累境内收入整体增速。公司宠物零食毛利率提升，罐头境外收入快速增长，同时规模化带来主粮毛利率改善，2024 年公司毛利率为22.87%，同比+3pct，肉干/肉粉/主粮/罐头产品毛利率分别为26.76%/7.36%/18.94%/27.69%，较上年分别+3.01/1.43/0.77/10.84pct。

主粮和罐头大幅增长，主要产品肉干同比+10.63%。2024 年公司肉干/肉粉/主粮/罐头分别占营收61.56%/13.8%/13.11%/6.17%，除肉粉、饼干收入下滑外，其余产品收入均实现增长。其中，主粮和罐头增速亮眼，分别同比+53.42/59.71%，主粮产品渐获国内外客户认可；罐头产品增长主要来自于境外客户订单。公司营收占比最大的产品肉干增速稳定，同比+10.63%；肉粉和饼干产品收入分别同比-17.4%/-3.12%，肉粉销售价格降低导致部分客户销售额减少，饼干产品收入下滑主要为境内采购下滑影响。

确立品牌新愿景，加速全球化布局并加大国内市场开发力度，有望国内外齐头并进。2024 年公司子公司柬埔寨路恒一期项目“年产3000 吨宠物食品项目”已投产；二期项目辐照车间和研发中心已投入，生产车间正在建设中，预计达产后每年新增宠物零食产能7500 吨。公司产品出口以OEM为主，主要出口至德国、俄罗斯、美国、芬兰、日本、韩国、荷兰、捷克等国家。2024 年公司确立“有爱又有趣的宠食品牌”新愿景，国外市场方面，公司将通过境外子公司柬埔寨路恒加大对美国市场的开发力度，并开拓东南亚、拉美等新兴市场。国内方面，年产3 万吨主粮项目产能逐步释放，公司以主粮产品为切入点，进一步加大国内市场开发力度。公司线上销售渠道主要通过在天猫、拼多多、抖音等平台渠道开设线上自营店；线下销售渠道主要包括大型商超、渠道商、宠物店等。

盈利预测：宠物食品为消费品市场增长较快的赛道，公司确立“有爱又有趣的宠食品牌”新愿景，坚持推动宠物食品科学配方，品牌建设与渠道拓展并进，力争成为零食主粮全品系供应的宠物食品品牌商，我们预计公司2025-2027 年实现营收分别为9.35/11.13/13.15 亿元，同比增速分别为20.28%/19.02%/18.14%，归母净利润分别为0.94/1.12/1.33 亿元，同比增速分别为20.41%/19.13%/18.53%，EPS 分别为0.91/1.09/1.29 元，维持公司“推荐”评级。

风险提示：宏观经济不及预期风险，政策风险，外销市场拓展不及预期风险。