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公司发布2025 年半年度业绩报告。报告显示，锦波生物实现营业收入8.59 亿元，同比增长42.43%；实现归母净利润3.92 亿元，同比增长26.65%，实现扣非归母净利润3.87 亿元，同比增长27.56%。从单季度来看，2025 年单二季度公司实现营业收入4.92 亿元，同比增长30.44%；实现归母净利润2.24 亿元，同比增长7.36%，实现扣非归母净利润2.20 亿元，同比增长6.96%。

投资要点：

2025 年上半年公司医疗器械/功能性护肤品/原料分别实现收入7.08/1.21/0.27亿元，分别同比+33.41%/152.39%/12.40%。公司重点自主品牌“薇旖美”驱动医疗器械收入增长，截至年中该产品已覆盖终端医疗机构超4000 家。新品方面，2025 年4 月公司自主研发生产全球首个注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶，该凝胶无外源交联剂，材料安全性高。随着凝胶型重组人源化胶原蛋白的获批，公司实现了三种剂型（溶液、凝胶、固体）的覆盖。功能性护肤品方面，“重源”“ProtYouth”等自有品牌带动公司功能性护肤品板块高速增长。

毛利率小幅下降，销售、研发投入加码影响净利率。2025H1 公司毛利率90.68%/-0.90pct，净利率45.50%/-5.84pct。销售费用率/管理费用率/研发费用率/ 财务费用率分别为21.05%/7.98%/5.33%/0.51% ， 分别同比+3.18pct/-1.27pct/+1.23pct/-0.29pct，销售费用率提升主要系公司持续投入品牌推广，销售人员数量及薪酬增加，且公司股权激励支付摊销费用。研发方面，公司加大与北京大学医学部等高校和科研院的合作导致研发费用增加。公司上半年新获得专利授权14 项，其中国际发明专利授权4 项。

估值和投资建议：公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维获得了泰国主管当局的注册许可，该产品有望打开海外增长曲线，且公司新品重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶有望打开公司另一增长曲线。根据公司2025 年4 月推出的股权激励计划，业绩考核为2025-2027 年净利润分别不低于10 亿元、14 亿元和18 亿元。我们预计2024-2026 年公司营业收入分别为20.41/28.03/36.95 亿元，同比增长41.4%/37.4%/31.8%；2024-2026 年公司归母净利润分别为10.18/14.15/18.97亿元，同比增长39.1%/39.0%/34.1%。当前市值对应2024-2026 年PE 分别为34.2/24.6/18.3 倍。

风险提示：宏观经济增长不及预期风险；产品出现不良反应风险；政策风险。