事件：近日，公司发布2025 年半年报。2025 年上半年，公司实现营业收入2.13 亿元，同比增长27.34%；实现归母净利润1145.87 万元，同比增长11.52%；同期，公司加权ROE 为2.18%，基本每股收益为0.08 元。

营业收入同比增长快，结构变化导致毛利率承压：2025 年上半年，公司营业收入同比增长达27.34%，主要系公司智能门锁客户的订单量稳步增长，医疗助听器产品、新能源CCS 产品订单量增加，同时公司新开发的AI 眼镜客户实现了量产交付， 带动公司营收端稳健增长。上半年，公司综合毛利率为24.79%，较上年同期下滑近4 个百分点，一方面由于今年上半年国内销售占比上升，产品结构有所变化；另一方面，公司部分新产品因工艺复杂，待良率爬坡后，综合毛利率将有所提升，并同步助推公司利润端上行。

同步推动技术提升与产能释放，研发投入支撑核心竞争力：2025 年上半年，公司不断加码高端技术布局，广东则成使用自研FIPIS 技术，应用于高精密线路板生产，目前已具备线宽/线距15μm/15μm 的样品制造能力；深圳则成及惠州则成在声学电子类、汽车电子类和医疗电子类产品方面都积累了开发经验。上半年，公司研发投入为1214.77 万元，同比增长4.93%，新增9 项专利。随着AI 领域的告诉发展，公司将不断对高端FPC 产品提出更高密度布线和耐久性要求的双重研发目标，以支撑公司的长期核心竞争力。

可穿戴设备市场空间大，下游需求带来积极预期：上半年，公司重点布局的AI 眼镜业务已实现了批量交付，并未公司营业收入增长带来新动能。与此同时，公司也在积极拓展同类客户，并在未来尝试进入其他智能穿戴产品赛道。随着人工智能领域的不断发展，AI 智能穿戴设备更新迭代快速，对FPC模组的需求将不断增长。随着公司拓展业务不断拓展，核心竞争力逐步增长，下游市场需求提升，我们认为将为公司未来业绩带来积极预期。

投资建议：公司长期专注于定制化智能电子模组及印制电路板的设计、研发、生产和销售，能满足下游产品快速的技术迭代需求，未来公司有望通过新客户以及新项目的导入实现业绩持续增长。预计公司2025-2027 年营业收入分别为4.68/5.47/6.65 亿元； 预计实现归母净利润分别为0.27/0.32/0.38 亿元，对应市盈率分别为176/150/126 倍，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险。