事件：公司发布2025 年年报，全年实现营业收入4.45 亿元，同比+9.16%；归母净利润1.27 亿元，同比+26.70%；扣非归母净利润1.08 亿元，同比+17.37%；公司综合毛利率提升至40.24%。

变压器需求拉动业绩增长，蜂窝芯材受交付影响暂承压，盈利能力持续提升。2025 年公司归母净利润（yoy+26.70% ）增速显著高于营收增速（yoy+9.16），业绩增长主要为全球电力变压器、AI 算力数据中心、新能源等领域高速发展带来各类变压器需求持续旺盛，拉动绝缘纸消费量显著提升，蜂窝芯材受交付影响暂承压；供应商端原料采购成本下降下，公司核心主业芳纶纸业务毛利率提升至42.22%（+3.28pct），为近年最高水平，全年综合毛利率达40.24%（+2.75pct）。2025 年公司复合材料业务实现收入0.21 亿元（+116.58%），该业务毛利率转正至0.87%（+19.7pct），复合材料盈利改善主要来自新能源汽车驱动电机、变压器等重点领域的持续增长，以及子公司降本增效。2025 年公司境内营收较上年同期增长12.23%，主要为国内风光储及新能源车市场增幅远高于海外，及国内各类变压器出口增长拉动公司芳纶纸境内销量。

各领域持续突破，长期增长趋势明确。2025 年，变压器领域，公司深化与上海日立、金盘科技等存量客户的战略绑定，同时逐步切入衡阳特变、沈阳特变等新供应链体系；新能源汽车领域，公司在稳固比亚迪、吉利、华为智驾等核心基本盘的基础上，成功拓展东风、长安、小米等头部新项目，驱动该板块增速超30%；蜂窝材料领域为公司未来重要增长极，公司强化与中航集团深度合作，终端服务覆盖成飞、西飞、哈飞等主机厂，产业链粘性持续增强下，公司将受益于国产大飞机产能爬坡及商业航天卫星组网加速等带来的机遇；海外市场，公司深耕国际龙头客户，凭借UL 认证成功突破欧美市场准入壁垒，并进一步优化亚太渠道布局，全球市场份额持续提升；公司各领域均同步突破，长期增长趋势明确。

盈利预测：公司芳纶纸业务具强壁垒，全球竞争优势显著，我们看好公司2026 年在变压器、新能源汽车、航空航天等领域的进一步拓展，募投项目产能将逐步释放，同时新品RO 膜基材/湿法无纺布预计26Q1 投产，第二增长曲线有望兑现，向“全球高性能功能纸基材料领导者”发展愿景更进一步；考虑蜂窝新材交付节奏等因素，我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润1.48/1.86/2.28 亿元，YoY+16.3%/25.81%/22.15%，维持公司“推荐”评级。

风险提示：政策风险，产品较单一风险，市场竞争风险等。