事件：

公司发布2025 年三季报：公司25Q1~Q3 实现收入12.96 亿元，同增31.1%；归母净利5.68 亿元，同增9.3%；扣非归母净利5.60 亿元，同增9.6%。25Q3 实现收入4.37 亿元，同增13.4%；归母净利1.76 亿元，同减16.2%；扣非归母净利1.72 亿元，同减16.7%。

公司Q3 利润低于市场预期。

投资要点：

25Q3 收入端：械三医疗器械及护肤品业务主导增长，行业增速放缓背景下公司积极拓新品新渠道扩大市场份额。薇旖美系列，公司9 月推出ColPlus 产品组合，作为极纯升级版，主要面向30 岁+眼周肌肤抗衰老用户。自9 月起产品全面接入美团医美平台，触达全国约1.4 万家医美机构，实现渠道网络的有效扩展。重源HiveCOL 凝胶，7 月底首发上市，8至9 月稳步扩大签约机构范围，作为填充领域的颠覆性产品，建立市场认知需要时间。整体看，公司医美板块增速受到行业增速放缓影响，行业增速放缓与消费者信心不足等相关，部分医美需求者在花费上趋于保守，部分削减或推迟医美支出，国内医美人群基数大（24年约3100 万人），待渗透人群可观，随着需求环境改善，消费者信心回升，将带来公司医美业务弹性。

25Q3 盈利端：毛利率维持在90%以上高位，销售及管理费用率阶段性高增压低净利率水平。公司Q3 毛利率91.0%，同比-2.6Pcts，主要受产品结构变化影响。Q3 期间费用率41.3%，销售/管理/研发/财务费用率分别为24.9%/10.2%/5.8%/0.4%，分别同比+8.3Pcts/+3.1Pcts/+1.0Pcts/-0.2Pcts，销售费用率增长主要因线上推广费用增加，人员扩充带来的薪酬增长和计提股权激励分摊费用；管理费用率增长同样由人员扩充及股权激励分摊费用所致。医美新品及护肤品业务投入期净利率阶段性承压，Q3 降至40.3%。

公司10 月底发布薇旖美凝胶WeaveCOL，期待新品表现。WeaveCOL 聚焦眼周抗衰，通过增加胶原密度，改善真皮及皮下萎缩及紧致组织方式攻克眼周难题，弥补行业内眼周好产品缺口。新品使用薇旖美品牌名，与极纯、ColNet、ConPlus 组成胶原家族，可快速建立市场信任，并可复用薇旖美成熟渠道，期待新品上市表现。

下调盈利预测，维持“买入”评级。因公司Q3 利润低于预期且医美行业增速放缓，我们下调公司收入及利润预测，预计25-27 年营业收入分别为21.52/30.42/37.41 亿元（原值为23.39/32.13/39.43 亿元），归母净利润分别为9.58/13.63/17.38 亿元（原值为10.42/14.74/18.67 亿元），最新市值（25/10/31 收盘）对应PE 分别为30/21/17 倍。

我们看好重组胶原产品渗透趋势，公司医美领域动能充足，新领域多点布局，有望持续领跑行业，维持"买入"评级。

风险提示：新产品放量不及预期、行业竞争加剧、产品研发进度不及预期等。