事件：公司公告2025 年三季报，25 年前三季度共实现营业收入12.96 亿元，同比+31.10%，归母净利润5.68 亿元，同比+9.29%。其中，25Q3 实现营业收入4.37 亿元，同比+13.36%，归母净利润1.76 亿元，同比-16.24%。

销售规模持续扩大营收稳定增长，计提减值短期压制Q3 利润。前三季度公司营业收入稳定增长主要来源于两大方面：（1）医疗器械中的三类医疗器械收入实现增长。（2）功能性护肤品在公司自有品牌的发力下实现收入增长。

利润端主要受到费用增长以及计提减值的因素短期承压。公司销售、管理、研发、财务费用率分别为22.34%/8.72%/5.50%/0.48%，同比分比+4.96/+0.30/+1.11/-0.24pcts。其中销售费用增长主要源于公司增加线上推广费用同时实施股权激励导致部分费用摊销，研发费用增长主要系公司与北大医学部等高校和科研院所合作研究费用增加。计提减值层面，信用减值损失同比+275.55%，主要系销售规模扩大，导致应收账款增加。资产减值损失同比+232.98%，主要系部分研发项目调整，前期投入的开发支出计提减值准备增加。综上所述，导致公司报告期内实现毛利率和归母净利率分别为90.80%/43.83%，同比-1.57/-8.80pcts。

技术创新赋能长期发展，Q3 产品实现重大突破。公司自主研发的“重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维”正式获得CDE 药用辅料登记并进行公示，这标志着全球首个注射级重组人源化胶原蛋白生物新材料成功进入药用辅料领域，是我国在高端生物医用材料领域的一项重大突破。

公司作为国内重组胶原蛋白龙头企业，多项产品实现突破性进展，入选国家级数字化转型案例，以“AI 胶原智脑”引领生物制造新范式。因此我们预计公司2025-2027 年实现营业收入21.26/27.96/36.93 亿元，实现归母净利润10.65/14.65/20.11 亿元，当前股价对应PE 为27.1/19.7/14.4 倍，维持“买入”评级。

风险提示：监管政策趋严风险，市场竞争风险，新品研发风险。