技术端：关键技术领先，行业地位卓越我们认为，公司当前已在重组胶原蛋白技术层面构筑深厚护城河，体现为：1）围绕胶原蛋白三螺旋结构，公司完成了核心功能区筛选，到结构解析，再到人源化设计与量产的多重技术突破；2）广泛开展产学研合作，与多所知名院校及医疗机构长期保持合作，在国内及海外形成深厚专利积淀；3）多型别蛋白储备丰富，国际蛋白PDB 结构数据库收录条目数领先；4）企业荣获各类奖项及荣誉，并参与多项国家级行业标准以及国家级课题研究，彰显卓越的行业地位。

产品端：新产品新应用获批，持续彰显技术高度公司近期在新产品（医美）、新应用（医疗）陆续取得突破，凸显其技术高度的同时、有望进一步打开终端商业化空间。具体来看：1）医美端，新获批的重组III 型胶原蛋白凝胶产品打开重组胶原在填充领域的应用空间，在安全性、制造方式和作用机制三大层面均达到了技术新高度；2）医疗端，公司重组胶原蛋白冻干纤维正式获批为药用辅料，体现其在安全性要求更高医疗领域的价值；3）海外业务端，公司在医美和功能性护肤品业务端，相继获得海外市场准入，彰显其产品的全球认可度提升。除上述产品外，公司持续探索各型别重组胶原蛋白新材料在伤口护理、骨科修复、毛发健康养护、滴眼液等多个领域的应用，有望进一步拓展终端应用空间。

商业化：引入外部股东，拓展商业化空间

公司通过转股及定增的方式，引入战略投资者养生堂，有望进一步强化公司未来商业化能力。

养生堂为控股农夫山泉与万泰生物的大型健康产业集团，不仅拥有覆盖超300 万零售终端的庞大消费网络，更在工业化生产、严肃医疗产品转化以及市场商业化方面积淀深厚，有望与锦波生物在研发合作、供应链、渠道扩展、公司治理、国际化探索及商业能力上形成较好协同。

投资建议：技术护城河深厚，商业化有望加速

我们认为，公司行业地位卓越，技术端具备较强护城河，包括：1）围绕胶原蛋白核心功能片段和三螺旋结构核心难点掌握多项关键技术；2）多项国内及海外专利，以及多型别多功能区蛋白的丰富储备；3）企业荣获各类奖项，并参与多项国家级行业标准及国家级课题，为后续产品端的研发和获批奠定坚实基础。考虑公司近期在医美及医疗领域产品布局的加速落地，以及战略性引入养生堂后、未来在严肃医疗及消费品领域的合作协同空间，我们判断公司处在商业化扩张的良性通道之上，长期有望持续打开增长空间。预计2025-2027 年公司实现归母净利润8.4、10.9、13.7 亿元，对应EPS 为7.32、9.48、11.90 元/股，给予“买入”评级。

风险提示

1、渠道扩张较快使得公司品牌推广受阻；2、公司重组胶原蛋白相关技术突破和产品获批不达预期；3、医疗器械及化妆品产品政策变动风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。