核心观点：

浦发银行发布2025 一季度报告，我们点评如下：25Q1 营收、PPOP、归母利润同比增速分别为1.3%、1.4%、1.0%，增速较24A 分别变动了+2.86pct、+1.19pct、-22.29pct。从业绩驱动来看，规模增长、有效税率下降、其他收支以及成本收入比形成正贡献，净息差收窄、拨备计提形成一定拖累。

亮点：（1）存贷规模保持增长。资产端，25Q1 末贷款同比增长7.6%，公司持续加大信贷投放力度，信贷增长稳定性有效提升。从结构来看，对比24A，公司对公贷款占信贷增量的69%，零售贷款余额有所回落。

负债端，25Q1 存款同比增长10.9%，增速较年初提升7.57pct。公司坚持“存款立行、韧性提升”的负债经营策略，积极强化对存款质量与结构的经营。（2）不良率连续多个季度环比改善，拨备覆盖率环比提升。公司坚持“控新降旧”并举，25Q1 末不良率1.33%，环比下降3bp、同比下降12bp；关注率较24 末下降8bp；测算25Q1 不良净生成率0.92%，环比下降24bp、同比下降9bp。25Q1 末拨备覆盖率186.99%，环比提升0.03pct、同比提升14.15pct，风险抵补能力不断夯实。（3）其他非息收入正增。25Q1 其他非息收入107.34 亿元、同比增长 4.5%，而 2024 年为-5.1%，其他非息收入重回正增长，具体来看，一是24Q1 公允价值变动存在低基数，公司25Q1 主动释放债券投资浮盈，二是投资收益稳健，对营收仍能保持较高贡献。

关注：（1）息差继续收窄。测算公司 25Q1 净息差 1.33%，较 24Q4/24Q1 分别下行 1bp、8bp，息差降幅收窄。其中生息资产受年初存款重定价影响，收益率环比下降 21bp，计息负债成本率环比下降 20bp，部分缓解息差下行压力。（2）利率波动对资本充足率的影响。资产负债表端其他综合收益下降46.3%至69.95 亿元，而核心一级资本充足率下降13bp 至8.79%，资本充足率下降21bp 至12.98%。

盈利预测与投资建议。预计公司25/26 年归母净利润增速分别为5.13%/2.06%，EPS 分别为1.44/1.47 元/股，当前股价对应25/26 年PE 分别为7.62X/7.45X，对应25/26 年PB 分别为0.47X/0.45X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产0.50 倍PB，对应合理价值11.37 元/股，维持“买入”评级。

风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率波动，交易账簿浮亏。