投资建议

我们统计了2H23 期间22 个重点城市宅地出让情况。整体看，尽管多数城市尝试优化供给策略及土拍规则，但市场整体温度依旧低迷；结构上，地方城投参与度显著回升，且拿地金额Top10 房企中九席为国央企。考虑到短期行业基本面或难有积极表现，建议关注“三大工程”相关机制设计与地方实践，如落地预期显著增强，我们认为或有望带动基本面边际企稳和板块估值修复，届时“三大工程”概念股，如天健集团（未覆盖）、城建发展，和均好型龙头房企，如A股招蛇、华发、滨江，港股华润、中海、越秀、建发，将有所受益；在此之前仍建议关注资产质量和盈利能力较稳健的优质红利股，如华润、国贸。物管板块推荐中海物业、保利物业、华润万象生活，代建板块推荐绿城管理。

理由

2023 年宅地成交建面延续缩量态势，供应策略优化下土拍表现仍低迷。受行业景气度下行影响，2023 年宅地供应建面继续缩量约两成，节奏上也基本恢复至集中土拍前“多次、少量”的供给节奏；最终宅地成交建面在较低基数上仍同比下降17%，绝对水平已低于2014-2016 年小周期底部。为维持土地市场温度，多数城市在保证供地质量的前提下适当下调起拍价，并优化宅地竞拍规则，其中北京、上海、深圳之外的19 城已取消“限地价”，杭州、厦门等6 城放松“限房价”约束；但土地市场温度仍处低位，以4Q23 为例，22 城实际溢价率与成交地货比分别下行至4.8%与0.448（1H23 8.1%和0.522），对应成交静态利润率创下三年内新高至9.3%。

2H23 城投拿地金额占比显著回升，Top10 拿地房企中九席为国央企。结构上看，3Q23 和4Q23 城投拿地金额占比较1H23 提升8ppt和19ppt至23%和34%，民企拿地金额占比分别较1H23 下降6ppt和16ppt至26%和16%，前述变化或与二季度以来非国企房企经营表现持续疲弱、拿地意愿不足有关。受季节性影响，3Q23 和4Q23 销售额Top50 房企拿地金额占比分别较1H23 下降3ppt和14ppt至64%和53%，其中拿地金额Top10 房企依次为中海、保利、中建、绿城、建发、华润、越秀、中铁建、招蛇、华发，2H23 累计拿地金额3242 亿元，占比降至34%（1H23 为45%）。

行业景气度持续低迷背景下，土拍在城市间和城市内的分化加剧。2023 年300 城宅地成交建面与金额在低基数下同比下降20%和15%，其中22 城与非22 城成交量收缩幅度接近。22 城中宅地成交金额Top5 城市（上海、北京、杭州、广州、成都）合计占比上行至52%（2022 年47%，2021 年42%），新成交资源进一步聚焦头部城市；此外，“限地价”放松一定程度强化了城市内不同板块间的土拍温度分化态势，成交溢价率差距增大。

风险

政策变化或基本面修复不及预期；房企信用加速恶化。