首创环保发布年报，2024 年实现营收200.50 亿元（yoy-6%），归母净利35.28 亿元（yoy+120%），扣非净利15.61 亿元（yoy+0.81%），基本符合业绩预告（归母净利35.00 亿元、扣非净利15.50 亿元）。Q4 实现营收61.84亿元（yoy-14.12%，qoq+30.67%），归母净利2.77 亿元（yoy-16.94%，qoq-88.15%）。公司新建项目投运、各项目公司陆续调价推动盈利增长；DPS同比增长70%，股息率达5.5%，维持“买入”评级。

处置新加坡ECO 公司致营收下滑、产生投资收益17.80 亿元2024 年公司营收同比下降6%，主要原因系处置新加坡ECO 公司后合并范围减少、水务工程数量和规模减少；归母净利同比增幅为120%，主要系处置新加坡ECO 公司产生投资收益17.80 亿元所致。

污水11 个/供水5 个项目水价上调

2024 年公司污水处理结算水量31.16 亿吨，综合水价1.77 元/吨（含税），同比上升1.14%；11 个项目水价上调，涉及处理规模97.7 万吨/日。自来水售水量14.97 亿吨，同比提升3.59%，综合水价1.94 元/吨（含税），同比上升0.87%；5 个项目水价上调，涉及处理规模152.1 万吨/日。考虑到使用者付费机制持续完善，水务行业为准许收益率定价模式，25-27 年公司污水和供水综合水价或将持续提升，贡献营收增量。

经营现金流同比+19.30%，股息率达5.5%

2024 年公司应收账款147 亿元（yoy+22%），经营现金流净额40.83 亿元（yoy+19.30%），2024 年资本开支41.70 亿元（yoy-6.65%）。2024 年公司DPS 0.17 元（yoy+70%），分红比例35.37%，以4 月11 日收盘价计算，股息率达5.5%。考虑在建项目体量减小，我们预计公司资本开支维持低位，自由现金流有望增加，为持续回报股东奠定良好基础。

目标价3.63 元，维持“买入”评级

考虑在建工程减少，下调水务工程收入预测，预计公司2025-2027 年EPS分别为0.23、0.25、0.26 元（2025-2026 年下调11.5%、10.7%）。可比公司2025 年预期PE 均值为14.4 倍，考虑公司资产优质，DPS 同比高增，25-27 年水价或将持续提升，给予公司2025 年15.8 倍PE，目标价3.63 元（前值3.64 元，基于2025 年14.0 倍PE），维持“买入”评级。

风险提示：调价进程不及预期，应收账款回款低于预期，产能扩张不及预期，市场竞争加剧。