事件描述

公司发布2025 年第一季度上网电量完成情况公告：2025 年一季度公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量1,066.33 亿千瓦时，同比下降 5.66%；2025 年第一季度，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为488.19 元/兆瓦时，同比下降 1.96%。

事件评论

火电量价承压，成本优化主导业绩。一季度全国电力供需形势宽松，同时受新能源装机规模持续扩张影响，公司煤电机组装机份额有所下降，因此，公司一季度煤电机组完成上网电量829.37 亿千瓦时，同比减少10.11%。其中，公司煤电装机规模较大的山东、江苏两省上网电量同比下降19.32%、25.48%。此外，公司燃机一季度完成上网电量76.01 亿千瓦时，同比增长6.24%。电价方面，一季度公司境内电厂平均上网电价为488.19 元/兆瓦时，同比仅降低9.78 元/兆瓦时，在多个省份年度长协电价有较大幅度调整的背景下，公司电价相对坚挺的主要原因或系燃机、风电等高电价电量占比提升的结构性影响。但整体来看，在电量、电价均同比下降的影响下，预计公司一季度火电业务营收有所承压。成本方面，一季度煤价延续快速回落趋势，一季度秦皇岛Q5500 动力末煤平仓价均价为721.22元/吨，同比降低180.52 元/吨。虽然在长协煤价平滑的作用下，公司成本降幅或相对会有所收窄，但成本端显著回落将是确定性方向。因此，成本的显著回落将有效缓解量价下降的压力，预计公司一季度火电业务仍有望平稳的业绩表现。

装机产能持续扩张，绿电电量稳健增长。2025 年一季度，公司新增风电装机90.37 万千瓦，新增光伏装机153.17 万千瓦，预计截至一季度末公司新能源总装机将达到4038 万千瓦，同比增长33.64%。在新能源装机持续扩张的拉动下，公司一季度风电完成上网电量109.12 亿千瓦时，同比增长8.81%；光伏完成上网电量48.71 亿千瓦时，同比增长51.21%。但需要注意的是，公司风电电量增速延续环比回落趋势，增速环比2024 年四季度降低6.73 个百分点，主因或系一季度公司所在区域的来风情况延续偏弱。整体来看，新能源电量的稳健增长仍将带动公司一季度新能源业务实现稳健的业绩表现。此外，一季度公司全资拥有的新加坡大士能源有限公司发电量市场占有率为18.7%，同比下降3 个百分点，预计一季度海外业务或延续稳健表现。因此，在煤电成本显著优化、电价相对坚挺以及新能源装机持续扩张的拉动下，公司一季度业绩展望平稳。

投资建议：根据最新经营数据，我们预计公司2025-2027 年公司EPS 分别为0.71 元、0.77 元和0.86 元，对应PE 分别为10.15 倍、9.32 倍和8.34 倍。维持公司“买入”评级。

风险提示

1、电力供需存在恶化风险；

2、煤炭价格出现非季节性风险。