事件：公司披露2025 年中报。上半年公司实现营收1120 亿元，同比下降5.70%；实现归母净利润92.62 亿元，同比增长24.26%；单Q2 实现营收517亿元，同比下降3.26%；实现归母净利润42.89 亿元，同比增长50.09%。

点评

煤电：成本改善带动盈利改善，H1 利润总额同比高增84%收入端，上半年燃煤机组利用小时1,839 小时，同比减少141 小时，带动公司煤机发电量同比下降7.06%至1583.63 亿千瓦时；公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为485.27 元/兆瓦时，同比下降2.69%。成本端，上半年公司累计采购煤炭8,713.67 万吨，同比下降10.70%；境内除税发电耗用标煤单价917.05 元/吨，同比下降9.23%。综合来看，公司燃煤机组盈利能力大幅改善，上半年实现利润总额73.1 亿元，同比增长84%。

新能源：H1 新增风光装机6.3GW，实现利润总额57 亿元上半年公司新增并网风电装机1928.45 兆瓦，光伏装机4334.46 兆瓦。从运营情况来看，上半年风电机组利用小时1,133 小时，同比减少67 小时；太阳能发电机组利用小时583 小时，同比减少11 小时。叠加装机增长，上半年公司完成风电发电量210.31 亿千瓦时，同比增长11.39%；光伏发电量122.43 亿千瓦时，同比增长49.33%。成本端，新投产机组带动营业成本提升。综合来看，上半年公司风电板块实现利润总额39.1 亿元，同比下降3%；光伏板块实现利润总额18.23 亿元，同比高增46%。

海外：H1 新加坡和巴基斯坦贡献税前利润18 亿，增厚公司业绩上半年新加坡大士能源发电量市场占有率为18.61%，同比下降1.79 个百分点，实现营业收入96.03 亿元，同比下降19.32%；实现税前利润13.63 亿元，同比下降20.94%。上半年巴基斯坦业务实现营业收入21.36 亿元，同比增长19.87%；实现税前利润4.36 亿元，同比增长1.63%。

盈利预测与估值：

考虑到上半年业绩、燃料成本降幅等，上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为140、148、158 亿元（前值为124、133、143 亿元），对应PE 为8、8、7 倍，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济大幅下行的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈的风险、补贴持续拖欠的风险等