1Q25 业绩低于我们预期

华夏银行公布1Q25 业绩，营业收入、归母净利润分别同比-17.7%、-14%，低于我们预期。主要来自其他非息收入同比下降78.9%。其他非息收入与债券市场走势有较高相关性，公司4Q24 其他非息收入同比高增438.4%，支撑营收同比增长17.7%、归母净利润同比增长9%，超出我们预期，而1Q25 在债市回调的影响以及去年同期的高基数下，其他非息收入大幅回落拖累业绩表现。向前看，我们认为随着重定价带来的息差压力缓解、以及债市利率趋于稳定甚至下行，公司业绩将向上收敛。

发展趋势

信贷业务规模增长较2024 年有所提速。1Q25 末公司总资产、贷款、存款分别同比增长3.2%、2.7%、3.7%，增速略慢于我们预期，但相比4Q24的2.9%、2.5%、0.8%有所提升，信贷业务规模扩张稳健。而生息资产同比下降0.02%主要来自金融投资中的债权投资规模同比下降9%，我们认为可能由于债券市场波动下公司兑现部分收益以支撑收入。

净息差具有韧性。公司1Q25 日均余额净息差为1.57%，同比下降5bp，同比降幅较4Q24 的11.9bp 明显收窄，好于我们预期，主要是负债成本下降贡献。1Q25 公司计息负债成本率为1.88%，同比下降37.5bp，环比4Q24下降14bp，降幅较4Q24 均有扩大，对冲了生息资产收益率下行压力。从2024 年数据来看，负债成本下降主要由于对公活期存款成本率同比下降24bp 至0.88%，受益于禁止“手工补息”整改，而个人定期存款成本率亦同比下降21bp，体现了公司强化负债管理的成效。

其他非息大幅下降拖累营收。1Q25 公司其他非息收入9.84 亿元，同比下降78.9%，主要由于公允价值变动亏损24.73 亿元，在1Q24 的高基数下同比大幅下降262.7%，分别拖累营收、归母净利润18.1ppt、67.8ppt，体现了债券市场波动的影响。

资产质量稳健，信用成本下降反哺利润。（后文继续）盈利预测与估值

考虑宏观经济压力与债市不确定性，我们下调2025/2026 净利润6.1%/4.5%至248 亿元/252 亿元。当前股价对应2025/2026 年0.4 倍/0.4倍市净率。维持跑赢行业评级和8.37 元目标价，对应0.4 倍2025 年市净率和0.4 倍2026 年市净率，较当前股价有5.3%的上行空间。

风险

经济复苏不及预期，资产质量压力超预期。