民生银行披露2025 年一季报，25Q1 营业收入、PPOP、归母利润同比增速分别为7.41%、9.98%、-5.13%，增速分别较24A 回升10.63pct、15.37pct、4.72pct。累计业绩驱动上，规模增长、息差回升、其他非息、成本收入比下降形成正贡献，中收及拨备计提形成负贡献。

核心观点：

亮点：（1）营收增速回暖，其他非息高增。25Q1 营收增速7.41%，增速较24年全年回升10.63pct，主要得益于规模稳定，息差回升，其他非息高增。25Q1其他非息同比增长43.79%，增速较24 年全年回升42.7pct。

（2）息差回升。公司披露25Q1 净息差1.41%，较24 年全年回升2BP，较24Q1回升3BP；25Q1 净利差1.30%，较24 年全年回升2BP，较24Q1 回升4BP。

我们测算，25Q1 单季度生息资产收益率3.26%，计息负债成本率1.92%，分别较24Q4 下降17BP 和16BP。负债端成本显著改善，支撑息差企稳回升。

（3）不良率略降，资产质量指标平稳。25Q1 公司不良贷款率1.46%，环比24Q4末略降1BP；关注贷款率2.69%，环比24Q4 末下降1BP。25Q1 末公司拨备覆盖率144.27%，环比24Q4 末提升2.33pct；拨贷比2.11%，环比24Q4 末提升2BP。

关注：（1）中收负增。25Q1 手续费及佣金业务净收入49.27 亿元，同比增速-3.94%，负增幅度较24 年全年略微收窄。中收连续五年负增，目前依旧承压。

（2）资产增速放缓。25Q1 公司总资产规模同比增长0.72%，增速较24 年全年下降1.10pct，其中贷款增速0.48%，增速较24 年全年下降1.02pct，资产规模平稳。

投资建议：公司营收增速回暖，息差回升，资产质量指标平稳。虽然公司资产质量和存量拨备厚度仍有待提高，但当期估值基本隐含了基本面压力，如果宏观财政地产政策持续发力，经济恢复，公司存在估值修复机会，建议积极关注。

风险提示：经济下行超预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。